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■我們預(yù)計(jì)2023年行業(yè)監(jiān)管環(huán)境的可預(yù)測(cè)性將有所提升
　　■我們認(rèn)為最具有吸引力的投資機(jī)會(huì)主要集中在超賣的創(chuàng)新藥板塊，和防疫政策變化后醫(yī)療服務(wù)板塊
　　■行業(yè)首選增持評(píng)級(jí)：百濟(jì)神州（BGNEUS），信達(dá)生物（1801 HK）以及華潤(rùn)醫(yī)藥（3320 HK）
　　2023年政策環(huán)境可預(yù)測(cè)性進(jìn)一步改善
　　通過(guò)總結(jié)國(guó)家醫(yī)保局近年來(lái)醫(yī)改成就，我們預(yù)計(jì)未來(lái)幾年監(jiān)管環(huán)境的可預(yù)測(cè)性將進(jìn)一步改善。我們認(rèn)為，我們預(yù)計(jì)國(guó)家和區(qū)域集采的藥品平均降幅將大致處于2018-22年的歷史區(qū)間（如：國(guó)家醫(yī)保目錄談判歷史價(jià)格降幅約為50-60%，集采歷史價(jià)格降幅約為50%）。
　　創(chuàng)新藥和醫(yī)療服務(wù)子板塊的風(fēng)險(xiǎn)回報(bào)吸引
　　我們認(rèn)為醫(yī)藥行業(yè)中的創(chuàng)新藥子板塊在未來(lái)的6-12個(gè)月將領(lǐng)跑其他板塊，主要由于潛在的全球M&A復(fù)蘇。我們留意到2022年出現(xiàn)超大額交易（超過(guò)30億美元）（圖40），例如安進(jìn)收購(gòu)Horizon，作價(jià)278億美元（約20%溢價(jià)）和輝瑞收購(gòu)Biohaven，作價(jià)116億美元（約80%溢價(jià)）。我們同時(shí)觀察到大筆授權(quán)合作交易中出現(xiàn)中國(guó)企業(yè)的身影，例如默克/科倫生物就ADC管線展開合作，潛在付款約95億美元，和Summit/康方生物就雙抗管線展開合作，潛在付款約50億美元。我們預(yù)計(jì)23年將發(fā)生更多的類似交易，這是基于全球前20強(qiáng)醫(yī)藥公司22年年底預(yù)測(cè)在手現(xiàn)金超過(guò)約2,240美元，且創(chuàng)新藥板塊的估值處于歷史低位。跨國(guó)藥企對(duì)目標(biāo)公司的溢價(jià)收購(gòu)，有望帶動(dòng)板塊估值的修復(fù)。我們認(rèn)為超賣的創(chuàng)新藥板塊最具投資吸引力，有望帶來(lái)超額收益。此外，醫(yī)療服務(wù)板塊有望在2023年取得強(qiáng)勁增長(zhǎng)復(fù)蘇，主要由于近期防疫政策優(yōu)化將會(huì)在23年二季度釋放被抑制的醫(yī)療需求。但我們建議投資者在23年一季度保持謹(jǐn)慎，主要由于板塊近期上漲可能尚未反映22年四季度的負(fù)面影響以及23年一季度需求端的不確定性。
　　部分板塊預(yù)計(jì)23年面臨增長(zhǎng)壓力
　　我們?nèi)匀婚L(zhǎng)期看好CXO板塊。但鑒于歷史投融資環(huán)境趨緊對(duì)板塊的影響和地緣風(fēng)險(xiǎn)的升高，我們?cè)?3年對(duì)該板塊持謹(jǐn)慎態(tài)度。傳統(tǒng)制藥板塊在23年可能會(huì)持續(xù)面臨增長(zhǎng)壓力，主要由于國(guó)家集采的推進(jìn)與區(qū)域集采的擴(kuò)面。盡管冠脈支架集采續(xù)約結(jié)果較溫和，但由于醫(yī)療器械板塊集采擴(kuò)面，其風(fēng)險(xiǎn)回報(bào)仍缺乏吸引力。我們認(rèn)為支付方將持續(xù)推動(dòng)醫(yī)?？刭M(fèi)，如DRGs/DIP政策也會(huì)為該板塊帶來(lái)壓力。近期出臺(tái)的一系列趨嚴(yán)的監(jiān)管措施為互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療板塊帶來(lái)新的挑戰(zhàn)。我們認(rèn)為該板塊23年迎來(lái)加速增長(zhǎng)的機(jī)會(huì)有限。但我們認(rèn)為相關(guān)監(jiān)管政策將利好行業(yè)的長(zhǎng)期發(fā)展。
　　首選推薦：創(chuàng)新屬性+明確催化劑
　　百濟(jì)神州（BGNEUS，增持，目標(biāo)價(jià)400美元）以及信達(dá)生物（1801 HK，增持，目標(biāo)價(jià)65港元），看好管線催化劑豐富，具備優(yōu)秀的資本配置和經(jīng)驗(yàn)證的BD能力。
　　華潤(rùn)醫(yī)藥（3320 HK，增持，目標(biāo)價(jià)8.5港元），公司風(fēng)險(xiǎn)回報(bào)比吸引（22/23財(cái)年凈利潤(rùn)增速分別約為29%/12%，預(yù)測(cè)市盈率分別為8倍/8倍），是被忽略的alpha投資標(biāo)的。此外，公司也有望持續(xù)獲益于融資成本下降。
　　風(fēng)險(xiǎn)：研發(fā)風(fēng)險(xiǎn)；監(jiān)管風(fēng)險(xiǎn)；競(jìng)爭(zhēng)風(fēng)險(xiǎn)；國(guó)談/集采風(fēng)險(xiǎn)