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事件：特步發(fā)布22Q4及全年中國內地業(yè)務營運狀況，22Q4特步主品牌全渠道零售流水同比高單位數(shù)下滑，零售折扣約7折，22全年主品牌全渠道流水同比中雙位數(shù)增長，存貨周轉約5.5個月。
　　疫情導致Q4流水下滑，電商及兒童業(yè)務高增長延續(xù)：22Q1-Q4主品牌流水分別增長30-35%/增長中雙位數(shù)/增長20-25%/下滑高單位數(shù)，Q4在疫情影響下流水略有承壓。分業(yè)務來看，電商表現(xiàn)優(yōu)于線下，Q4預計雙位數(shù)增長，兒童預計延續(xù)前三季度表現(xiàn)，保持30%+高增長。分月份來看，10月流水單位數(shù)下滑，11月流水中雙位數(shù)下滑，12月流水預計高單位數(shù)下滑，環(huán)比11月有所改善。
　　Q4存貨有所加大，折扣環(huán)比加深：庫存方面，22Q3主品牌零售存貨周轉為4.5-5個月，在疫情影響下，冬裝產品售罄進度有一定落后，Q4庫存加大至5.5個月。從庫存結構來看，基本以22年Q3\Q4貨品為主。從公司報表存貨層面來看，經歷雙十一清庫存，預計較中報已有明顯改善。折扣方面，22Q3零售折扣水平7-75折，Q4折扣進一步加深至7折左右，預計雙十一過后折扣已在逐步恢復。
　　新品牌高增長延續(xù)，23年開店節(jié)奏有望加快：新品牌預計延續(xù)較好的流水表現(xiàn)，其中索康尼和主品牌協(xié)同性較強，目前培育效果凸顯，店效表現(xiàn)良好，同時公司已開啟加盟模式，依靠特步目前現(xiàn)有經銷商，再結合新增的國際品牌經銷商，23年索康尼開店節(jié)奏有望加快，且有望扭虧為盈。12月份蓋世威長春新店開業(yè)，店效表現(xiàn)反饋出產品的市場接受度較高。
　　2023業(yè)績可期，期待庫存順利去化：Q4疫情對門店運營造成一定影響，同時為了維持渠道良好的庫存水平，公司或加大對于經銷商的補貼和支持力度，主品牌利潤增速或有所放緩。伴隨客流回暖以及元旦、春節(jié)消費旺季的來臨，預計近期流水恢復態(tài)勢較好，春節(jié)旺季帶動下1月有望實現(xiàn)20%+增長，23年流水復蘇確定性較強，預計23H1庫存有望逐步回歸至5個月以下水平。
　　馬拉松實戰(zhàn)表現(xiàn)見證產品力持續(xù)突破：11月以來，國內多場馬拉松賽事重新啟動，特步冠軍版跑鞋160X助力運動員屢創(chuàng)佳績。其中11月27日廈門馬拉松賽事中，特步憑借之前較好的實戰(zhàn)口碑，繼續(xù)成為過半精英跑者的首選，在3小時內完賽跑者中的穿著率達到53.8%，位居榜首，同比提升2.8pct。2019至2022年，中國馬拉松運動員男子百強中特步跑鞋穿著率從10%提升至35%，且22年首次超越外資品牌。馬拉松競賽這一極致的使用場景下，跑鞋本身的科技含量和產品力是運動員選擇裝備的底層考量，而越來越多運動員選擇穿著特步跑鞋參賽，也印證了特步在產品力上的提升。
　　投資建議：Q4疫情影響下，流水增速有所放緩，折扣力度環(huán)比加大，近期伴隨客流回暖，終端銷售表現(xiàn)逐步改善，23年回暖確定性較強。公司作為國內運動鞋服領軍品牌之一，歷經多年蓄勢，產品力、渠道效率、品牌影響力得到顯著提升。主品牌深耕跑步賽道，在“世界級中國跑鞋”戰(zhàn)略帶動下長期看好主品牌勢能持續(xù)向上；新品牌培育漸顯成效，表現(xiàn)有望超預期。我們預測2022-2024年歸母凈利潤為9.59/12.42/15.22億元，對應EPS為0.36/0.47/0.58元，當前股價對應PE分別為23.9/18.4/15.0倍，給予“增持”評級。
　　風險提示：宏觀經濟下行導致消費力疲軟；庫存積壓導致經銷商利潤率和現(xiàn)金流惡化，影響訂貨積極性；新品牌培育不及預期，拖累公司整體利潤率。