>> 東海證券-中國光伏行業(yè)深度復盤系列(下)：百舸爭流，千樹萬樹梨花開-230119
| 上傳日期： |
2023/1/23 |
大小： |
5224KB |
| 格式： |
pdf 共46頁 |
來源： |
東海證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
周嘯宇 |
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投資要點：
主材端：硅料價格進入下行周期，技術迭代推進下行業(yè)紅利涌現(xiàn)。1）硅料：周期復盤顯示，受上下游擴產周期差及長單機制影響，本輪硅周期已進入反轉階段，硅料價格高位回落；行業(yè)格局上，硅料產能由海外老牌化工企業(yè)主導到實現(xiàn)中國企業(yè)主導，但隨著本土化政策的推進，部分幸存海外產能開始復蘇。未來趨勢上，協(xié)鑫通過海外收購及自主研發(fā)成為顆粒硅的推行者，隨著今年徐州、樂山、包頭基地陸續(xù)投放產能超20萬噸，行業(yè)滲透率不斷提升。
2）電池：隨著P型電池轉換效率逼近理論極限，技術迭代方案逐步涌現(xiàn)。晶硅電池中，TOPCon、HJT、IBC三種技術路徑并行。目前TOPCon量產速度領先，HJT降本仍在推進，IBC實現(xiàn)量產但良率較低且有待實證。鈣鈦礦方面，目前行業(yè)仍在試產及商業(yè)化初級階段，未來與晶硅電池疊層可實現(xiàn)轉換效率的進一步提升。
3）組件：BIPV領域：受益于雙碳政策下建筑節(jié)能政策推動，建筑光伏一體化成為建筑節(jié)能最佳方案。由于行業(yè)具有光伏+雙重特性，組件龍頭加緊BIPV布局同時和建筑龍頭展開戰(zhàn)略合作；海上光伏領域：海上裝機理論空間巨大，政策上沿海各省陸續(xù)發(fā)布政策扶持，其中山東省已規(guī)劃42GW。但受到自然環(huán)境及極端氣候影響，實際裝機空間受限，未來漂浮式技術發(fā)展及進一步降本才能有望實現(xiàn)產業(yè)的大規(guī)模商業(yè)化。
設備端：1）生產設備：由于組件投資對于降本的需求，以及設備與組件聯(lián)系密切的行業(yè)屬性，光伏生產設備在技術迭代中逐步超車，國產設備全球領先。從行業(yè)發(fā)展趨勢看，N型迭代下技術分歧出現(xiàn)，國內主設備龍頭廠商再享技術紅利，而激光設備在N型放量下應用場景獲得拓寬。
2）逆變器：歷史復盤來看，逆變器的發(fā)展歷程呈現(xiàn)出國產崛起與行業(yè)自身技術發(fā)展的雙重脈絡，從最初的國外領先，到目前華為、陽光電源排名全球前三。未來發(fā)展上，微型逆變器有望復刻國產替代之路，目前美國Enphase一家獨大，國內昱能科技、禾邁股份奮起直追，但仍有較大差距。國內廠商在成本、產品方面逐步顯現(xiàn)，隨著品牌力、渠道力提升，預計享受市占率及滲透率的雙重紅利。
3）支架：隨著滲透率提升、集中式開工以及成本下降，有機會迎來盈利修復。產能端，國內跟蹤支架廠商起步較晚，以代工為主，全球排名前十廠商僅一兩家，技術、品牌、渠道均有提升空間。需求端，滲透率約為10%-15%，遠低于海外，隨著終端成本下行以及集中式動工，預計跟蹤支架會迎來量上修復；成本端，鋼材、鋁材為支架主要成本，隨著鋼價、鋁價回落，盈利能力將獲得提升。
輔材端：受益于終端高景氣，組件需求拉動輔材端需求量的激增。在組件產能本土化大潮下，配套輔材產能的需求應運而生。國內輔材逐步打破海外技術壟斷，實現(xiàn)國產替代，并最終占領全球市場。但大部分輔材企業(yè)議價能力不強，在2022年硅成本飆升背景下，利潤空間被組件環(huán)節(jié)壓縮，2023年有望獲得盈利修復。同時在產能整體擴張時，瓶頸環(huán)節(jié)有望收獲超額利潤。
1）膠膜：競爭格局上表現(xiàn)為一超多強。由于行業(yè)壁壘強，龍頭憑借顧客粘性及營運能力確保利潤。建議關注粒子保供能力，粒子是膠膜最主要成本，對膠膜性能有著重要作用。由于膠膜產能的輕資產屬性，粒子存在供需缺口，粒子保供成為企業(yè)重要競爭力。未來發(fā)展來看，N型迭代下POE膠膜需求提升，POE粒子保供的龍頭將可獲得一定超額受益。
2）光伏玻璃：產品同質化背景下，規(guī)模效應降本成為行業(yè)競爭關鍵，同時技術差異如TCO玻璃技術打開產業(yè)新藍海。歷史復盤來看，光伏玻璃承襲光伏行業(yè)國產替代路線，近幾年占據全球份額的90%以上；生產端上，由于產品同質化，行業(yè)龍頭通過原片+鍍膜一體化、石英礦收購+大窯爐擴產實現(xiàn)規(guī)模效應，雙寡頭格局穩(wěn)定；從未來發(fā)展來看，TCO玻璃受益于薄膜電池放量，國產化進程不斷推進，金晶科技打破海外壟斷已投產。
3）背板：需求端，組件放量帶動背板需求提升；供給端，背板是國產替代程度最高的輔材。行業(yè)格局上，背板和上游氟化工、石油化工緊密結合，國產化不斷深入。背板龍頭市占率較高，同時普遍選擇開啟第二成長曲線，疊加上游降本，盈利有望回暖。
投資建議：針對當下光伏產業(yè)鏈利潤再分配及N型技術迭代穩(wěn)步推進的大趨勢，我們建議重點關注：
1．主材端：有望實現(xiàn)量利齊升的一體化組件龍頭，以及在N型技術方面有較強優(yōu)勢的電池片廠商。核心邏輯包括：1）硅料價格下行，產業(yè)鏈整體利潤分配回歸較合理區(qū)間，預計電池、一體化組件龍頭將獲得盈利修復；2）硅成本下降背景下，組件價格回歸合理區(qū)間，預計2023年終端將順利迎來放量，需求提振；3）N型迭代趨勢下，產品同質化趨勢減弱，技術先進的N型電池及組件龍頭有望獲得溢價。
2．生產設備端及系統(tǒng)設備端：1）受益于N型擴產，在N型技術方面有著較強優(yōu)勢的TOPCon、HJT設備龍頭；2）受益于戶儲滲透率提升，國產替代持續(xù)推進，在戶儲方面具有領先優(yōu)勢，預計將獲得市占率提升的戶儲龍頭；3）受益于跟蹤支架利潤修復及滲透率提升，具有較強
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