>> 國盛證券-解析中國財(cái)政(一)-債務(wù)底線：地市專項(xiàng)債付息壓力幾何？-230127
| 上傳日期： |
2023/1/28 |
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| 格式： |
pdf 共15頁 |
來源： |
國盛證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
楊業(yè)偉，趙增輝 |
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地方債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)正呈現(xiàn)從表外向表內(nèi)轉(zhuǎn)移的趨勢。隨著基本面持續(xù)疲弱，地方財(cái)力偏弱，但同時(shí)地方政府需要加大積極的財(cái)政政策力度，這導(dǎo)致地方政府債務(wù)需要持續(xù)擴(kuò)張，以實(shí)現(xiàn)穩(wěn)增長的功能。但同時(shí)在政策的嚴(yán)監(jiān)管下，城投融資收到較為明顯的限制，地方政府隱性債務(wù)嚴(yán)格限制新增。因此，地方政府債務(wù)擴(kuò)張?jiān)絹碓揭蕾囉陲@性債務(wù)。如果以地方政府債和城投有息債務(wù)之和作為地方債務(wù)擴(kuò)張的度量指標(biāo)，地方政府債在其中的占比自2015年起增長迅速，目前存量已經(jīng)占到30%以上，增量占到近一半。但隨著地方政府顯性債務(wù)的快速積累，顯性債務(wù)的壓力逐步顯現(xiàn)。
付息壓力是地方政府顯性債務(wù)最為根本和最后的約束。對(duì)于政府債務(wù)來說，如果收入能夠償還利息，則意味著債務(wù)規(guī)模能夠得到有效控制，債務(wù)率不會(huì)持續(xù)攀升，債務(wù)則是可持續(xù)的。但如果收入無法償付利息，或者付息支出在收入中占比在持續(xù)攀升，這將導(dǎo)致債務(wù)率呈現(xiàn)發(fā)散式上升，最終債務(wù)壓力將擠占大部分財(cái)力，導(dǎo)致債務(wù)不可持續(xù)。因而，付息壓力是地方政府顯性債務(wù)最為根本和最后的約束。在監(jiān)管政策上，對(duì)于地級(jí)市而言，專項(xiàng)債的付息壓力是衡量地區(qū)是否需要進(jìn)行財(cái)政重整的重要指標(biāo)。2016年，國務(wù)院辦公廳印發(fā)《地方政府性債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)急處置預(yù)案》，規(guī)定“市縣政府年度一般債務(wù)付息支出超過當(dāng)年一般公共預(yù)算支出10%的，或者專項(xiàng)債務(wù)付息支出超過當(dāng)年政府性基金預(yù)算支出10%的，債務(wù)管理領(lǐng)導(dǎo)小組或債務(wù)應(yīng)急領(lǐng)導(dǎo)小組必須啟動(dòng)財(cái)政重整計(jì)劃”。雖然從事實(shí)上來看，很多弱區(qū)域?qū)ｍ?xiàng)債付息支出占政府性支出比例已經(jīng)超過10%，但并未實(shí)施財(cái)政重整，因而推測此政策具有一定彈性空間。不過，付息壓力的現(xiàn)實(shí)問題是真實(shí)存在的，而且會(huì)不斷加強(qiáng)。
2023年將迎來專項(xiàng)債到期高峰，而付息壓力也將隨之上升。2018年發(fā)行的大量5年期項(xiàng)目收益專項(xiàng)債將于2023年迎來集中到期。2018年發(fā)行的新增專項(xiàng)債中大部分為5年期，因此在2023年會(huì)迎來項(xiàng)目收益專項(xiàng)債的集中到期兌付。雖然我們推測大部分到期的地方政府債都可能會(huì)依靠發(fā)行再融資債進(jìn)行滾續(xù)，但過高的滾續(xù)率也勢必會(huì)對(duì)地方政府信用產(chǎn)生負(fù)面影響。在近年地方政府財(cái)力下滑的背景下，其償債和付息壓力仍備受市場關(guān)注。
地方付息能力不足將約束其承接專項(xiàng)債意愿。專項(xiàng)債涉及的省級(jí)項(xiàng)目主要是省內(nèi)大型高速公路、軌道交通等，但這類項(xiàng)目總體比重偏少，大部分項(xiàng)目其實(shí)都集中在地市及以下層級(jí)。對(duì)于地級(jí)市而言，如果付息能力不足，這將約束政府承接專項(xiàng)債意愿，特別是對(duì)于部分財(cái)力較弱的地市和區(qū)縣政府來說，如果財(cái)力不足以償付政府債務(wù)利息，或者上級(jí)政府不愿意代付，地方政府承接政府債券意愿將下降。
2022年全國專項(xiàng)債付息壓力預(yù)計(jì)會(huì)顯著上升。過去4年全國專項(xiàng)債付息壓力逐年增大，2021年達(dá)到4.82%，距離10%的警戒線還存在較大距離。但按照2021年的付息率計(jì)算，2022年付息規(guī)模將達(dá)到5321.77億元，在政府性基金支出預(yù)測值中占比8.2%，較2021年顯著上升。
各地專項(xiàng)債付息壓力分布如何？我們以專項(xiàng)債付息規(guī)模/政府性基金支出衡量專項(xiàng)債付息壓力，考慮到部分政府性基金支出來自發(fā)債收入，因而我們在計(jì)算時(shí)將這部分收入形成的支出扣除，雖然對(duì)此存在爭議，但我們認(rèn)為這種計(jì)算方法更能反映付息支出占償債資金來源的比例。我們將專項(xiàng)債付息壓力劃分為紅（大于等于20%）、橙（10%至20%）、黃（7%至10%）、綠（小于等于7%）四檔。在全國261個(gè)地級(jí)市（包括行政地位相同的自治州、盟、地區(qū)，缺失數(shù)據(jù)的已剔除）中，有77個(gè)地級(jí)市為綠檔（占比29.5%）、61個(gè)地級(jí)市為黃檔（占比23.4%）、89個(gè)地級(jí)市為橙檔（占比34.1%），其余34個(gè)為紅檔（占比為13.0%）。按照各省的分布情況來看，新疆自治區(qū)、青海省、云南省、黑龍江省和內(nèi)蒙古自治區(qū)的絕大部分的地級(jí)市屬于紅橙兩檔，面臨的付息壓力尤其大；遼寧省、海南省、河北省、寧夏自治區(qū)和西藏自治區(qū)不存在綠檔地級(jí)市，福建省、四川省、河南省、廣西自治區(qū)、甘肅省、吉林省和貴州省存在少量綠檔地級(jí)市，但仍有相當(dāng)一部分地級(jí)市位于紅橙兩檔，付息壓力較大；安徽省、陜西省、山西省、江西省和湖南省的綠檔地級(jí)市雖未過半，但幾乎沒有紅橙兩檔的地級(jí)市，壓力適中；浙江省、江蘇省、山東省、湖北省和廣東省的大部分的地級(jí)市屬于綠檔，壓力較小。
風(fēng)險(xiǎn)提示：預(yù)測存在偏差；地級(jí)市債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。
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