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回顧：流動性左右的1月。與2022年12月利率高點相比，當前的曲線，長端利率相對略高，而短端利率相對較低。首先，經(jīng)歷前期去杠桿之后，債基久期相對較低，3年可能成為基金調(diào)節(jié)久期的主要期限。其次，1月中旬受到稅期及春節(jié)資金安排的影響，資金面階段收斂，帶動中短端利率起伏波動。此外，經(jīng)濟恢復的強預期驅動長端利率上行幅度大于短端利率。
　　歷史中的2月：中長端利率大多上行。往年2月利率債主要受流動性和經(jīng)濟預期雙重影響，以調(diào)整居多，并且長端調(diào)整幅度大于短端。一是流動性角度，2月屬于繳稅常月，財政因素對流動性的影響可控。此外考慮春節(jié)因素，2月多處于春節(jié)假期之后，M0回流的階段，流動性往往轉松。二是市場預期對2月債市影響較大。2月發(fā)布數(shù)據(jù)較少，預期因素往往影響較大。通過拆分，剔除1月金融數(shù)據(jù)發(fā)布給債市帶來的短期影響，國開債剩余部分的上行幅度，大于1月金融數(shù)據(jù)帶來的影響，這一部分可能主要受預期驅動。而且同期限國開債收益率上行幅度明顯大于國債，也指向交易型機構受預期的沖擊要相對更大。
　　展望今年2月利率走勢，短端利率或有階段修復機會，長端利率仍面臨強預期的約束。預計2月流動性整體寬松，短端利率或從中獲益，出現(xiàn)階段性的修復行情。長端利率可能仍會面臨經(jīng)濟恢復預期、政策預期等因素的沖擊，至春季開工時點，可能仍會面臨階段上行壓力。
　　對于接下來一段時間10年國債收益率的高點，市場存在分歧，可能介于2.9-3.0%，也可能上沖至3.0-3.1%。從過去四年多10年國債和1年MLF的利差來看，兩者利差超過30bp的情況相對較少，即使后續(xù)10年國債收益率階段性升至3.05%以上，可能也難以持續(xù)處于MLF利率+30bp以上。因而對于長端利率而言，逢高配置可能是相對占優(yōu)的選擇。
　　核心假設風險。貨幣政策出現(xiàn)超預期調(diào)整。流動性出現(xiàn)超預期變化。