>> 國信證券-游戲行業(yè)深度復盤與展望：新周期下的新起點，看好底部雙擊可能-230131
| 上傳日期： |
2023/1/31 |
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| 6120KB |
| 格式： |
pdf 共54頁 |
來源： |
國信證券 |
| 評級： |
超配 |
作者： |
張衡,夏妍 |
| 下載權限： |
此報告為加密報告 |
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監(jiān)管周期擾動游戲行業(yè)及二級市場表現。1）監(jiān)管周期是傳媒互聯(lián)網行業(yè)的重要外生變量。版號及相關的監(jiān)管政策調整之下，游戲新品特別是頭部游戲產品上線時間不確定性顯著提高，加大內容供應周期波動、擾動國內用戶增長及ARPU值（付費意愿）表現，從而對游戲行業(yè)成長周期、二級市場游戲板塊上市公司基本面表現乃至估值體系帶來直接沖擊；2）從監(jiān)管周期來看，基于版號暫停與重啟，基本上可以劃分為三個大的周期：2018年2月之前，版號監(jiān)管的寬松期；2018年3月-2021年6月，首個版號暫停到重啟常態(tài)化發(fā)放周期；（其中2018年3月-11月版號首次暫停，12月之后開始版號重啟發(fā)放）；2021年7月至今的第二輪版號暫停與重啟（其中2021年7月至2022年3月暫停，2022年4月重啟發(fā)放）；3）從行業(yè)及市場表現來看，2018年之前版號管理寬松期，新游數量持續(xù)增長疊加用戶數滲透率提升，游戲行業(yè)整體處于高增長期；版號暫停與重啟的周期中，嚴監(jiān)管階段行業(yè)增速及二級市場表現均出現顯著下行，版號重啟之后的政策友好期（2019-2020），行業(yè)增速明顯改善、上市公司業(yè)績、估值及股價均有亮眼表現。
復盤2019-2020:什么驅動了基本面與估值的戴維斯雙擊。1）第一輪版號暫停與重啟周期中，2019、20年國內移動游戲增速分別達到13%、33%，以三七互娛、吉比特為代表的上市公司迎來了基本面與估值的戴維斯雙擊；2）基本面上來看得益于如下因素：a）版號重啟后的新品供應特別是以《和平精英》、《原神》為代表的爆款產品帶動行業(yè)重拾較高增速；b）抖音商業(yè)化釋放國內市場買量紅利；c）出海提供增量藍海市場；d）版號重啟后的總量控制以及用戶紅利減退，帶動游戲行業(yè)進入高質量發(fā)展階段，頭部公司研發(fā)與運營優(yōu)勢放大，行業(yè)加速走向集中；3）受益于如下因素，板塊估值整體得到顯著提升：a）2019-2020年市場向上特別是消費牛市所帶來的整體估值提升；b）監(jiān)管環(huán)境改善所帶來的估值超跌修復；c）云游戲為代表的新技術、新模式打開游戲行業(yè)長期想象力。
展望2023：新周期下的新機遇。1）2021年以來，在游戲版號暫停、互聯(lián)網及內容監(jiān)管趨嚴以及用戶紅利降低的背景下，游戲行業(yè)迎來了持續(xù)兩年的寒冬：8個季度中有6個季度國內移動游戲收入同比下滑，2022年全年更是同比下降14.4%；上市公司業(yè)績與二級市場表現亦出現顯著波動；2）否極泰來，展望2023年，游戲行業(yè)無需過于悲觀：a）行業(yè)與上市公司基本面上：版號重啟、監(jiān)管趨勢轉變之下，新游上線有望驅動國內游戲市場在低基數下逐步回暖；依托國內游戲公司在研發(fā)與運營上的顯著優(yōu)勢，出海市場依然有持續(xù)向上空間，而TikTok的商業(yè)化有望復制國內路徑、加速海外市場流量運營紅利釋放；國內買量市場，在版號總量控制、教培新消費互聯(lián)網等領域買量需求降低的背景下，整體ROI有望持續(xù)改善；高質量發(fā)展模式持續(xù)，頭部公司研發(fā)與運營優(yōu)勢有望進一步擴大，集中度提升與出海加速之下頭部及部分中腰部游戲公司有望獲得高于行業(yè)的成長速率；b）估值與二級市場來看：悲觀預期與底部的景氣度背景下，板塊及頭部游戲公司估值、機構持倉占比均處于歷史低位，監(jiān)管轉向、市場環(huán)境整體改善、行業(yè)回暖之下，具備戴維斯雙擊的客觀基礎；中長期來看，以VR/AR、AIGC、元宇宙、WEB3等為代表的新科技、新模式漸行漸近，游戲作為最佳的內容承載主體之一，估值乃至基本面具備超預期修復的可能。
投資建議：看好底部雙擊可能，自下而上優(yōu)選個股、把握主題驅動的中觀投資機會。1）基于對歷史監(jiān)管政策周期以及行業(yè)、二級市場表現的復盤與展望，我們認為2023年游戲板塊具備基本面與估值的戴維斯雙擊的客觀基礎，中長期配置的機會突出；建議自下而上優(yōu)選中長期競爭力突出、短期具備優(yōu)勢產品周期的標的，推薦吉比特、愷英網絡、三七互娛，關注完美世界、電魂網絡、冰川網絡、姚記科技、順網科技、祖龍娛樂、中手游、創(chuàng)夢天地等標的；同時建議關注受益于游戲行業(yè)復蘇且具備一定游戲自研能力的平臺標的：心動公司、嗶哩嗶哩等；2）從主題上來看，以VR/AR、AIGC、元宇宙、WEB3等為代表的新科技、新模式有望加速落地，建議關注相關領域進展所帶來的主題投資機會。
風險提示
一、新產品推出速度以及流水表現不達預期風險。
二、行業(yè)復蘇低于預期的風險。
三、監(jiān)管政策風險。
四、業(yè)績低于預期風險。
五、新科技、新模式落地低于預期的風險等。
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