>> 申萬宏源-金融債2022年回顧及2023年展望-二永債：利差重回高位，關(guān)注配置價(jià)值-230205
| 上傳日期： |
2023/2/6 |
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| 格式： |
pdf 共15頁 |
來源： |
申萬宏源 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
孟祥娟 |
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此報(bào)告為加密報(bào)告 |
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一級(jí)發(fā)行回顧：2022年二級(jí)資本債供給放量，永續(xù)債發(fā)行縮減。國有大行為主要供給方，流動(dòng)性穩(wěn)健。（1）二級(jí)資本債全年共發(fā)行9108億元，同比增長48.1%，發(fā)行人以國有行為主，城商行、股份行為輔。國有行、城商行、股份行、農(nóng)商行發(fā)行二級(jí)資本債規(guī)模分別為6600億元、1000億元、1104億元和403.55億元，同比分別變動(dòng)+65.0%、-12.3%和+69.3%和+12.5%，國有及城商行發(fā)行增量較多。（2）凈融資分類型看，除股份行外二級(jí)資本債均融資流入。國有行凈融資流入2940億元，同比增加1220億元；股份行凈融資流出559億元，同比下降675億元；城商行凈融資流入16.5億元，同比上行272億元；農(nóng)商行凈融資流入75.4億元，同比上行135億元。（3）銀行永續(xù)債全年發(fā)行金額2806億元，同比下降51.7%，其中國有行、城商行、股份行、農(nóng)商行發(fā)行永續(xù)債規(guī)模分別為2000億元、100億元、661億元和45億元，同比均下降，降幅分別為51.7%、29.0%、93.2%和74.7%。永續(xù)債暫無到期，凈融資量與發(fā)行量等同。（4）從發(fā)行節(jié)奏看，二級(jí)資本債供給大月主要由大行發(fā)行驅(qū)動(dòng)，大行1月、6月、11月發(fā)行較多。區(qū)域性銀行發(fā)行主要在7-8月以及12月。永續(xù)債方面，1-4月、8-9月為國有大行發(fā)行高峰。城商行發(fā)行主要集中在下半年。
2022年二級(jí)資本債不贖回事件匯總：部分城農(nóng)商行已發(fā)生二級(jí)資本債不贖回情況，不行使贖回權(quán)將對(duì)估值帶來較大波動(dòng)。2022年二級(jí)資本債公告不贖回債券共有24只，共涉及20家發(fā)債城農(nóng)商行，其中包括16家農(nóng)商行、4家城商行。不贖回債券余額合計(jì)為110.6億元。除17濱海農(nóng)商二級(jí)01、17撫順銀行二級(jí)、17朝陽銀行二級(jí)對(duì)應(yīng)的三家銀行外，其余17家銀行均為2022年首次到期不贖回主體。整體來看，發(fā)生不贖回事件的二級(jí)資本債評(píng)級(jí)主要分布在A+、AA+和AA評(píng)級(jí)。山西銀行（主體評(píng)級(jí)AAA）、營口銀行（評(píng)級(jí)AA+）為2022年首次發(fā)生不贖回的城商行。其中，山西銀行為新設(shè)合并成立，承接了原晉城銀行的債務(wù)，2022年4月決定對(duì)原晉城銀行在2017年發(fā)行的二級(jí)資本債不行使贖回選擇權(quán)。遼寧省的營口銀行首次發(fā)生不贖回，我們?cè)?022年12月30日發(fā)布的《遼寧省二級(jí)資本債觀察：不贖回存風(fēng)險(xiǎn)，整合進(jìn)行時(shí)》對(duì)于遼寧省發(fā)債銀行進(jìn)行梳理，其中營口銀行存在資產(chǎn)質(zhì)量較差、同業(yè)負(fù)債占比偏高的問題。
分區(qū)域看，2022年發(fā)生不贖回的銀行集中在遼寧、山東、天津等省份。（1）遼寧省：營口銀行、撫順銀行、朝陽銀行三家城商行發(fā)生不贖回，其中撫順銀行、朝陽銀行均在2021年已有資本債不贖回。（2）山東省：年內(nèi)不贖回主體均為農(nóng)商行，包括山東齊河農(nóng)商行、山東莒縣農(nóng)商行、山東安丘農(nóng)商行、山東廣饒農(nóng)商行、山東龍口農(nóng)商行和山東榮成農(nóng)商行，均在22年首次不贖回。除山東廣饒農(nóng)商行缺失數(shù)據(jù)外，其他主體的21年末資本充足率均在11.2%-11.8%不等，面臨一定資本補(bǔ)充壓力。（3）天津：不贖回主體為天津?yàn)I海農(nóng)商行，此前已發(fā)生不贖回事件。（4）山西?。荷轿縻y行、山西運(yùn)城農(nóng)商行為2022年首次不贖回的主體。（5）吉林?。杭烛院愚r(nóng)商行在年內(nèi)發(fā)生兩次不贖回，其資本充足水平極低，21年末資本充足率為1.7%。延邊農(nóng)商行發(fā)生三次不贖回。（6）安徽?。?022年不贖回主體包括阜陽潁東農(nóng)商行、銅陵農(nóng)商行、滁州皖東農(nóng)商行。（7）湖北十堰農(nóng)商行、青海大通農(nóng)商行在年內(nèi)發(fā)生首次不贖回。
二級(jí)市場利差復(fù)盤：2022年末的利率調(diào)整中，金融債信用利差也發(fā)生大幅調(diào)整，回溯二永債2022年利差走勢(shì)，可分為三個(gè)階段。1.第一階段（1-4月）：債市震蕩承壓，二級(jí)資本債利差震蕩為主。春節(jié)后各地房地產(chǎn)政策有所松動(dòng)，市場寬信用預(yù)期四起，多數(shù)信用債品種利差均有所上行，商業(yè)銀行二級(jí)資本債利差同樣逐漸走擴(kuò)，5年期AAA級(jí)二級(jí)資本債利差3月末較年初走擴(kuò)30BP以上，4月開始全國疫情多點(diǎn)爆發(fā)，以上海等華東區(qū)域?yàn)橹?，基本面?shù)據(jù)出現(xiàn)更大的不確定性，經(jīng)濟(jì)動(dòng)力不足，貨幣政策取向糾結(jié)，債市預(yù)期反復(fù)，二級(jí)資本債利差中樞逐漸下行。2.第二階段（5-7月）：中美貨幣政策分化下的債市預(yù)期反復(fù)，二永債利差先上后下。海外持續(xù)強(qiáng)勁加息，同時(shí)疫情形式逐漸趨于改善，經(jīng)濟(jì)預(yù)期明顯改善，二級(jí)資本債利差從4月低點(diǎn)逐步上行，中短期上行節(jié)奏早于長期。7月國內(nèi)疫情反復(fù)，同時(shí)出現(xiàn)樓市短貸蔓延，引發(fā)市場悲觀預(yù)期升溫，中短期二永債利差再度下行。3.第三階段（8月-12月）：地產(chǎn)“三支箭”、疫情政策優(yōu)化、理財(cái)贖回等多重因素引發(fā)利差走擴(kuò)。8月后全國疫情防控形勢(shì)逐漸穩(wěn)定，超預(yù)期降息后債市對(duì)利空因素明顯更加敏感，中債擔(dān)保發(fā)債等地產(chǎn)支持政策頻頻出臺(tái)，寬信用預(yù)期再起，但經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)表現(xiàn)偏弱，二級(jí)資本債在這期間利差震蕩探底。11月債市調(diào)整后理財(cái)大量贖回加劇債市波動(dòng)，二級(jí)資本債利差大幅上行，均走擴(kuò)至年內(nèi)高點(diǎn)。站在2023年初，二永債相對(duì)其他信用債的利差抬升至較高位。
2023年二永債展望：利差抬升后暫未見趨勢(shì)反轉(zhuǎn)機(jī)會(huì)，流動(dòng)性為上。本輪贖回沖擊中，國有行、股份行二永債的信用風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)較窄，受到利率波動(dòng)的沖擊更加直接和迅速，近期雖有一定行情修復(fù)，但2023年年利率調(diào)整壓力仍存，預(yù)計(jì)中
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