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本報(bào)告導(dǎo)讀：
　　本文構(gòu)建了一個(gè)中國特色的貨幣政策跨周期指標(biāo)。按照權(quán)益調(diào)倉比例5%限制估計(jì)，預(yù)計(jì)回報(bào)增強(qiáng)效果在年化0.3-0.5%，可主觀或策略輔助構(gòu)建股債組合和“固收+”產(chǎn)品。
　　摘要：
　　股債配置優(yōu)化的一條路徑是“基于規(guī)則”的分析推導(dǎo)向“基于規(guī)則的規(guī)則”的識別。難點(diǎn)在于基于規(guī)則往往可以通過公式表達(dá)，但是基于規(guī)則的規(guī)則往往是非結(jié)構(gòu)化文本，要模糊處理和估計(jì)。本文作為第一步，嘗試從貨幣政策變遷角度出發(fā)，定量刻畫我國的政策跨周期程度，作為后續(xù)調(diào)整我國無風(fēng)險(xiǎn)利率（十年期國債）的輔助工具。
　　經(jīng)驗(yàn)證據(jù)。2018-2019年以來，我國貨幣政策思路調(diào)整信號明顯，逆周期調(diào)節(jié)轉(zhuǎn)變?yōu)榭缰芷谡{(diào)節(jié)。主要體現(xiàn)在三個(gè)方面：一是政策節(jié)奏。調(diào)節(jié)政策平滑操作，突出前瞻性和預(yù)期管理。二是注重長期效果。最終目標(biāo)是兼顧短期和長期、經(jīng)濟(jì)增長和物價(jià)穩(wěn)定、內(nèi)部均衡和外部均衡。三是政策調(diào)整目標(biāo)。保持定力和自主性，在雙循環(huán)體系下防范境內(nèi)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。2019年以來，債市波動明顯降低。
　　指標(biāo)設(shè)計(jì)核心思路。我們根據(jù)政府和央行關(guān)于“跨周期調(diào)節(jié)”的描述，嘗試給出逆周期和跨周期在目標(biāo)函數(shù)上的差異。根據(jù)這種差異，我們設(shè)計(jì)了兩種跨周期調(diào)節(jié)指標(biāo)。方法一：金融與經(jīng)濟(jì)增速的匹配波動。假如貨幣與信貸增速低于名義GDP增速，貨幣政策傾向于放寬；假如貨幣與信貸增速高于名義GDP增速，貨幣政策傾向于緊縮。我們把市場與政策匹配偏離度的波動定義為“匹配波動”，來反映跨周期調(diào)節(jié)的強(qiáng)弱。方法二：貨幣政策目標(biāo)下市場利率的平滑性。計(jì)算經(jīng)濟(jì)增長、就業(yè)率、通脹和匯率的短期波動與DR007之間的“匹配波動”。
　　指標(biāo)在輔助主觀判斷和策略挖掘的應(yīng)用效果都較優(yōu)。具體體現(xiàn)在三個(gè)方面：（1）跨周期指標(biāo)對債市波動率有預(yù)測意義?？缰芷诔潭瓤焖偕闲袝r(shí)，未來的債市波動明顯下降。（2）調(diào)整后的ERP對股債配置的信號時(shí)點(diǎn)和推薦程度，都優(yōu)于標(biāo)準(zhǔn)的ERP。相較于海外ERP，由于國內(nèi)十年期國債利率低波動，因此國內(nèi)ERP絕大部分反映的是權(quán)益估值變動。我們使用KST等技術(shù)方法構(gòu)建了一種調(diào)整無風(fēng)險(xiǎn)利率的方法，調(diào)整后的無風(fēng)險(xiǎn)利率和ERP能夠更為有效的預(yù)測A股的相對回報(bào)。（3）使用60日均線和滾動兩倍標(biāo)準(zhǔn)差構(gòu)建標(biāo)準(zhǔn)ERP和調(diào)整后ERP的布林帶。無論是股票買入信號還是賣出信號，調(diào)整后ERP帶來穩(wěn)定相對回報(bào)，其中買入信號勝率更高。從年化回報(bào)來看，2005-2023年買入信號的年化相對回報(bào)為6.85%，賣出信號的年化相對回報(bào)為2.85%。需要注意的是，這里我們假設(shè)全部調(diào)倉權(quán)益，不考慮摩擦成本。在實(shí)際的股債配置時(shí)，還需要綜合考慮配置中樞和風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)。按照權(quán)益調(diào)倉比例5%估計(jì)，預(yù)計(jì)帶來的收益增強(qiáng)效果在0.3-0.5%左右。
　　風(fēng)險(xiǎn)因素：歷史數(shù)據(jù)底層邏輯被證偽，政策調(diào)整風(fēng)險(xiǎn)未全面納入考慮