>> 招商證券(香港)-中國(guó)教培行業(yè)：政策重申科學(xué)教育，教培公司應(yīng)聲上漲-230223
| 上傳日期： |
2023/2/24 |
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| 格式： |
pdf 共12頁(yè) |
來(lái)源： |
招商證券（香港） |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
王騰杰,李怡珊,張嘉儀 |
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■政策重申科學(xué)教育重要性，以培養(yǎng)更多技術(shù)人才，教培公司應(yīng)聲上漲4.6%
■新東方（EDUUS）及好未來(lái)（TALUS）等教培行業(yè)龍頭公司的K-9業(yè)務(wù)將受惠于此政策
■維持新東方增持評(píng)級(jí)；將新東方在線（1797 HK）評(píng)級(jí)上調(diào)至增持，期待云南專場(chǎng)直播活動(dòng)進(jìn)一步推動(dòng)GMV表現(xiàn)
政策重申支持科學(xué)教育
在近期中央會(huì)議中（鏈接），習(xí)總書記重申了實(shí)現(xiàn)高水平科技自立自強(qiáng)的重要性，并提出幾點(diǎn)要求：1）在教育“雙減”中做好科學(xué)教育加法，在青少年群體中培育更多科技人才；2）持續(xù)優(yōu)化基礎(chǔ)學(xué)科教育體系，深入實(shí)施“中學(xué)生英才計(jì)劃”“強(qiáng)基計(jì)劃”“基礎(chǔ)學(xué)科拔尖學(xué)生培養(yǎng)計(jì)劃”；3）鼓勵(lì)高校同企業(yè)開(kāi)展聯(lián)合攻關(guān)，實(shí)現(xiàn)從研究到應(yīng)用、再到生產(chǎn)的科研全鏈條。主要教培公司應(yīng)聲上漲4.6%。我們認(rèn)為，1）政策重申了對(duì)于科學(xué)教育的支持態(tài)度，但對(duì)于K-9學(xué)科類培訓(xùn)的整體方向仍然未改變；2）我們注意到在雙減政策后，上市教培公司已經(jīng)主動(dòng)轉(zhuǎn)型布局科學(xué)教育業(yè)務(wù)，主要課程包括變成、科學(xué)實(shí)驗(yàn)、邏輯思維等；3）受益于強(qiáng)勁的需求和中小企業(yè)退出，我們看好行業(yè)龍頭公司持續(xù)贏得市場(chǎng)份額。
持續(xù)看好新東方
我們預(yù)計(jì)新東方24/25財(cái)年收入將同比增長(zhǎng)15%/11%，持續(xù)看好新東方未來(lái)的利潤(rùn)率提升前景，預(yù)計(jì)23/24/25財(cái)年非GAAP經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率為7.8%/11.3%/13.4%,得益于：1）傳統(tǒng)業(yè)務(wù)的復(fù)蘇，如：海外留學(xué)考試及咨詢和高中業(yè)務(wù)；2）規(guī)模效應(yīng)帶動(dòng)新業(yè)務(wù)利潤(rùn)率改善，管理層表示當(dāng)前新業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率為約10%；3）線下學(xué)習(xí)中心謹(jǐn)慎的擴(kuò)張；4）高利潤(rùn)率的新東方在線貢獻(xiàn)收入占比提升。新東方資產(chǎn)負(fù)債表維持強(qiáng)勁。2月22日新東方宣布進(jìn)一步回購(gòu)債券，總購(gòu)回金額達(dá)到2.85億美元，占債券初始本金約95%。我們維持對(duì)新東方的看好觀點(diǎn)，主要基于估值角度：新東方持有新東方在線的股權(quán)價(jià)值與其最近一期凈現(xiàn)金的加總相比新東方當(dāng)前市值有20%的溢價(jià)，這隱含了市場(chǎng)并未給予教育業(yè)務(wù)估值。我們分部加總估值目標(biāo)價(jià)維持在59美元不變（圖18），對(duì)應(yīng)55倍/37倍的23/24財(cái)年市盈率。
上調(diào)新東方在線至增持評(píng)級(jí)，期待云南專場(chǎng)直播活動(dòng)
新東方在線2月至今日均GMV展露良好復(fù)蘇跡象，達(dá)2,890萬(wàn)元人民幣，相比1月/12月/11月日均GMV為2,490萬(wàn)元/3,270萬(wàn)元/2,980萬(wàn)元人民幣。我們預(yù)計(jì)新東方在線23/24財(cái)年日均GMV達(dá)到2,800萬(wàn)元人民幣/3,000萬(wàn)元人民幣，集團(tuán)收入達(dá)48億元人民幣/59億元人民幣，核心凈利率為27.0%/27.4%，驅(qū)動(dòng)因素為：1）直播賬號(hào)矩陣/品類擴(kuò)張；2）自營(yíng)產(chǎn)品；3）人才培養(yǎng)；4）長(zhǎng)期雙向出海機(jī)會(huì)。新東方在線宣布新的股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃以提升人才吸引力，擬授權(quán)限額約1.01億股，占公司已發(fā)行股份約10%。新東方在線也宣布其主賬號(hào)將在2月25日舉辦云南專場(chǎng)直播活動(dòng)。在過(guò)去的專場(chǎng)直播活動(dòng)中，我們注意到這些重大活動(dòng)是股價(jià)的主要推動(dòng)力（圖17），我們相信此次云南活動(dòng)也將進(jìn)一步推升新東方在線的GMV表現(xiàn)，上調(diào)至增持評(píng)級(jí)。我們的樂(lè)觀情形下的分部加總目標(biāo)價(jià)維持59港元（圖20）不變，目標(biāo)價(jià)對(duì)應(yīng)43倍/34倍23/24財(cái)年市盈率。主要風(fēng)險(xiǎn)：1）新業(yè)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)；2）退出高中業(yè)務(wù)；3）政策；4）直播帶貨的運(yùn)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。
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