>> 國盛證券-固定收益點評：穩(wěn)中尋解，基于政府工作報告的分析-230305
| 上傳日期： |
2023/3/6 |
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| 格式： |
pdf 共8頁 |
來源： |
國盛證券 |
| 評級： |
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作者： |
楊業(yè)偉 |
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政府工作報告是觀察政府工作安排最重要的窗口。今年是新一屆政府上任首年，經(jīng)濟(jì)政策會如何，我們透過政府工作報告進(jìn)行分析：
2023年經(jīng)濟(jì)增長目標(biāo)確定在5%左右，這與此前市場預(yù)期基本一致，顯示決策層并無過高的經(jīng)濟(jì)增長訴求。今天公布的政府工作報告中，今年經(jīng)濟(jì)增長目標(biāo)設(shè)定在5.0%左右，這基本符合此前市場預(yù)期。在去年低基數(shù)的基礎(chǔ)上，確定5%左右的增長目標(biāo)，顯示決策層并無大幅提升經(jīng)濟(jì)增長速度的訴求?？紤]到去年的低基數(shù)因素，實現(xiàn)今年的目標(biāo)難度并不大，這也意味著穩(wěn)增長政策將相對溫和，更注重增長和結(jié)構(gòu)的平衡。由于去年經(jīng)濟(jì)增長基數(shù)較低，因而今年在低基數(shù)基礎(chǔ)上實現(xiàn)相對更高的增長難度并不大，5%的增長目標(biāo)意味著兩年復(fù)合增速僅為4%。同時，年初以來，高頻數(shù)據(jù)已經(jīng)顯示經(jīng)濟(jì)在快速恢復(fù)。相對克制的經(jīng)濟(jì)增長目標(biāo)也意味著政策無意追求過高的經(jīng)濟(jì)增速，而導(dǎo)致出現(xiàn)長期風(fēng)險積累和結(jié)構(gòu)性問題。
貨幣政策將繼續(xù)保持穩(wěn)健，短期除降準(zhǔn)之外，其余或難有較大變化。政府工作報告對貨幣政策著墨不多，要求穩(wěn)健的貨幣政策要精準(zhǔn)有力，保持廣義貨幣供應(yīng)量和社會融資規(guī)模增速同名義經(jīng)濟(jì)增速基本匹配。相對于去年表述，刪除了擴(kuò)大新增貸款規(guī)模，以及推動金融機(jī)構(gòu)降低實際貸款利率、減少收費(fèi)等。這主要是去年下半年以來貸款利率已經(jīng)有了較大幅度下降，同時，年初以來信貸已經(jīng)有較為顯著的增長。當(dāng)前政策繼續(xù)擴(kuò)張信貸的訴求并不高，因而貨幣政策將保持平穩(wěn)。因而短期內(nèi)貨幣方面操作或?qū)⒂邢?。除為了補(bǔ)充資金需求可能降準(zhǔn)之外，降息等政策概率并不大。
財政總體發(fā)力有限。一方面，這表現(xiàn)在實際赤字或低于去年。今年財政赤字率為3%，這小幅高于去年2.8%的水平。但考慮到去年特殊金融機(jī)構(gòu)和專營機(jī)構(gòu)利潤上繳就在1.6萬億左右，因而實際赤字顯著高于預(yù)算赤字。而今年預(yù)算報告草案尚未公布，但如果沒有與去年央行利潤上繳的1萬億規(guī)模的資金補(bǔ)充，今年實際的財政赤字或低于去年。另一方面，實際使用的專項債規(guī)模也可能低于去年。政府工作報告指出，今年擬安排地方政府專項債券3.8萬億，這雖然較去年的3.65萬億有所增加。但從實際使用規(guī)模來看，今年規(guī)模可能低于去年?？紤]到結(jié)轉(zhuǎn)結(jié)余和盤活限額，22年專項債合計使用規(guī)模為5.35萬億。今年雖然還有可能盤活存量限額，但上年結(jié)轉(zhuǎn)的專項債有限，合計能夠使用的專項債規(guī)模很難明顯超過4萬億。
關(guān)注今年地方政府債務(wù)化債舉措。今年政府工作報告繼續(xù)要求防范化解地方政府債務(wù)風(fēng)險，同時更為細(xì)化的要求優(yōu)化債務(wù)期限結(jié)構(gòu)，降低利息負(fù)擔(dān)，遏制增量，化解存量。結(jié)合去年下半年以來各地的化債舉措，以及當(dāng)前地方債務(wù)壓力攀升的困境，未來各地可能進(jìn)行的債務(wù)置換值得密切關(guān)注。我們認(rèn)為，未來可能的債務(wù)置換方式可能有兩種。一種是自下而上的，例如去年已經(jīng)實施的貴州遵義、云南康旅等，地方政府通過與金融機(jī)構(gòu)溝通，達(dá)成相應(yīng)的債務(wù)置換方案，以實現(xiàn)降成本優(yōu)化期限結(jié)構(gòu)的舉措；另一種是自上而下的，即通過類似于再融資債或者其他方式，為地方政府置換相應(yīng)的高成本債務(wù)提供資金支持。這兩種方式今年都有落地的可能。
地產(chǎn)政策重在防范優(yōu)質(zhì)頭部房企風(fēng)險，促進(jìn)房地產(chǎn)業(yè)平穩(wěn)發(fā)展。政府工作報告對地產(chǎn)同樣著墨有限，主要是要求有效防范化解優(yōu)質(zhì)頭部房企風(fēng)險，改善資產(chǎn)負(fù)債狀況，防止無序擴(kuò)張，促進(jìn)房地產(chǎn)業(yè)平穩(wěn)發(fā)展。并無直接拉動需求端的表述。這也與春節(jié)之后房地產(chǎn)市場一定程度復(fù)蘇有關(guān)，顯示決策層對地產(chǎn)憂慮或有下降，而繼續(xù)出臺刺激政策的節(jié)奏可能有所放緩。
債市勿過謹(jǐn)慎，配置價值已經(jīng)顯現(xiàn)。雖然經(jīng)濟(jì)基本面在恢復(fù)，但由于此前市場已經(jīng)對經(jīng)濟(jì)恢復(fù)有所預(yù)期。因而當(dāng)前市場交易邏輯主要在政策變化后的經(jīng)濟(jì)預(yù)期走勢?？紤]到出口偏弱、內(nèi)需恢復(fù)持續(xù)性有待觀察，因而短期經(jīng)濟(jì)對市場壓力有限。政策節(jié)奏變化之后長端利率存在階段性下行機(jī)會，10年國債有望下行至2.8%-2.85%左右。而近期資金價格上升推高短端利率，但從邊際變化來看，信貸沖量節(jié)奏將有所放緩，同時央行也無意引導(dǎo)資金價格進(jìn)一步上升，因而目前短端利率從票息和安全保護(hù)上均有配置價值。信用債供需結(jié)構(gòu)改善意味著同樣具有配置價值。
風(fēng)險提示：政策收緊超預(yù)期。
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