>> 申萬宏源-全球宏觀周報·第102期：如何理解美元、美債利率走勢分化？-230305
| 上傳日期： |
2023/3/6 |
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| 1417KB |
| 格式： |
pdf 共15頁 |
來源： |
申萬宏源 |
| 評級： |
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作者： |
王勝,王茂宇 |
| 下載權限： |
此報告為加密報告 |
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周觀點：如何理解美元、美債利率走勢分化？
10Y美債利率一度破4%，凸顯美國高通脹擔憂加深。本周10Y美債利率的上行結構中（2BP），主要貢獻仍來自于隱含通脹預期（14BP），實際利率卻小幅回落12BP，顯示市場對于美國通脹擔憂持續(xù)提升，但市場對于美聯(lián)儲未來緊縮預期有所反復。2月美國ISM制造業(yè)PMI呼應隱含通脹預期上行，顯示美國需求缺口或有所放大，未來美國通脹下行可能受阻。2月美國ISM制造業(yè)PMI環(huán)比反彈0.3至47.7，但幅度低于市場預期。從結構上來看，新訂單指數(shù)從42.5回升至47.0，未完成訂單指數(shù)從43.4上行至45.1，或反映超額儲蓄作用下美國居民需求仍然旺盛。同時產(chǎn)出指數(shù)、就業(yè)指數(shù)卻分別下滑0.7和1.5，或反映制造業(yè)生產(chǎn)是有所弱化的，則美國需求缺口收窄可能出現(xiàn)反復。特別是價格指數(shù)大幅反彈6.8至51.3，增添市場對于后續(xù)美國通脹降溫出現(xiàn)波動的擔憂。
展望未來，我們認為長端美債利率仍有震蕩上行的動力。1）從隱含通脹預期來看，雖然年內(nèi)美國房租通脹將出現(xiàn)拐點，但我們認為有兩大因素可能使得美國通脹降溫慢于市場預期。其一，疫情之后領先美國車輛通脹約2個月的Manheim二手車指數(shù)已連續(xù)3月環(huán)比反彈，美國耐用品通脹可能出現(xiàn)上行壓力。其二，在超額儲蓄猶存，美國居民消費火熱傳導下，美國勞動力市場降溫速度可能較慢，可能導致核心非居住/房租通脹回落慢于預期。2）從實際利率（TIPS）來看，美國經(jīng)濟短期內(nèi)可能具備較強韌性，而面對頑固的高通脹可能促使美聯(lián)儲進一步堅定緊縮決心，從而實際利率具備反彈潛力。
本周美元指數(shù)小幅貶值，反映歐央行“鷹聲嘹亮”。從近一個月的表現(xiàn)來看，的確美元指數(shù)和10Y美債利率同向上升，美元指數(shù)較1月末升值2.9%，但近一周以來，美元指數(shù)卻是小幅貶值的（-0.7%），其中歐元相對美元升值0.4%，或反映歐央行緊縮預期階段性更為激進。本周公布的歐元區(qū)2月HICP同比8.5%，僅較上月回落0.1個百分點，慢于市場預期，其中受益于天然氣價格回落，能源同比貢獻回落0.6個百分點，但核心服務通脹貢獻上行0.2個百分點，或反映歐元區(qū)通脹下行亦不會一帆風順，歐央行緊縮預期上升，從而導致歐元本周相對美元升值。
勞動力市場緊張下核心通脹黏性，遵循單一通脹目標的歐央行緊縮力度或超預期，可能掣肘美元指數(shù)上行，但同時貨幣緊縮重壓下經(jīng)濟衰退風險可能導致歐元相對美元難以回到俄烏沖突之前的水平，我國貨幣政策的外部壓力不可忽視。本周公布的歐央行2月會議紀要表現(xiàn)出對通脹持續(xù)性的擔憂，提到“擔心過度加息的危險為時過早”、“利率或還未進入限制性區(qū)間”，凸顯遵循單一通脹目標制下的歐央行并未表現(xiàn)出美聯(lián)儲對于貨幣政策過度收緊的擔憂，當前市場預期3月加息50BP概率較高。同時，針對核心通脹的粘性，歐央行擔憂可能會受到勞動市場偏緊——薪資增速走高的影響。歐元區(qū)失業(yè)率位居歷史低位，而職位空缺率遠超疫情之前，同時薪資增速也是較高的。在美國的前車之鑒下，預計后續(xù)歐央行緊縮力度可能較大，歐洲經(jīng)濟在堪堪躲過冬季天然氣危機之后，或又將面臨貨幣緊縮的重壓，而這樣的重壓對于需求和生產(chǎn)均相對美國較弱的歐元區(qū)經(jīng)濟可能影響更大。
發(fā)達經(jīng)濟跟蹤：美國1月耐用品新訂單環(huán)比收縮；全球宏觀日歷：關注美國2月非農(nóng)就業(yè)。
風險提示：美聯(lián)儲緊縮力度超預期。
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