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公司FY 2023 Q3財(cái)季實(shí)現(xiàn)收入153億美元（同比-24%），歸母凈利潤(rùn)4.37億美元（同比-32%）。展望后續(xù)，我們預(yù)計(jì)：伴隨PC去庫(kù)存進(jìn)入尾聲，智能設(shè)備整體表現(xiàn)有望實(shí)現(xiàn)顯著彈性；海內(nèi)外算力設(shè)施的持續(xù)投入，將驅(qū)動(dòng)基礎(chǔ)設(shè)施業(yè)務(wù)維持較高的增速水平；同時(shí)公司服務(wù)收入占比有望不斷提升，并推動(dòng)公司整體利潤(rùn)率持續(xù)改善。參考全球可比硬件公司戴爾當(dāng)前價(jià)對(duì)應(yīng)CY20235xPE的估值水平（路透一致預(yù)期），以及我們對(duì)公司中期更高的業(yè)績(jī)?cè)鏊兕A(yù)測(cè)，我們給予公司FY 20246x PE，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)8港元/股，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
　　▍業(yè)績(jī)表現(xiàn)：不利宏觀環(huán)境下仍實(shí)現(xiàn)毛利率改善。公司FY 2023 Q3財(cái)季實(shí)現(xiàn)收入153億美元（同比-24%），歸母凈利潤(rùn)4.37億美元（同比-32%），Non-IFRS歸母凈利潤(rùn)4.47億美元（同比-31%），毛利率17.1%（同比+0.4pct），毛利率水平更高的方案服務(wù)業(yè)務(wù)收入占比持續(xù)提升、硬件產(chǎn)品組合優(yōu)化等因素抵消了PC收入下滑帶來(lái)的不利杠桿。費(fèi)用率方面，公司本季度銷(xiāo)售費(fèi)用率為5.7%（同比+0.7pcts）、管理費(fèi)用率為3.1%（-0.5pct）、研發(fā)費(fèi)用率為3.8%（+1.1pcts），研發(fā)投入同比+5%，而公司亦表示將持續(xù)增加研發(fā)投入，力爭(zhēng)在3年內(nèi)實(shí)現(xiàn)研發(fā)費(fèi)用翻倍。
　　▍智能設(shè)備：全球PC份額穩(wěn)固，庫(kù)存去化趨近尾聲。公司智能設(shè)備業(yè)務(wù)2023財(cái)年Q3收入同比下降34%至115.9億美元；經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)同比下降37%至8.5億美元，經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率7.3%，利潤(rùn)率同比略有下滑。據(jù)IDC數(shù)據(jù)，受宏觀環(huán)境的逆風(fēng)因素影響，以及需求下降導(dǎo)致的渠道庫(kù)存積壓，2022Q4全球PC出貨量為6,720萬(wàn)臺(tái)（同比-28%），跌幅較Q3進(jìn)一步擴(kuò)大。聯(lián)想在2022Q4的全球PC出貨量同比下降28.5%至1,550萬(wàn)臺(tái)，全球市場(chǎng)份額為23%（-0.1pct），跌幅好于戴爾（出貨量同比-37.2%）和惠普（出貨量同比-29.0%）。目前，公司已經(jīng)在庫(kù)存去化方面取得了積極進(jìn)展，我們預(yù)計(jì)公司有望在23H1逐步實(shí)現(xiàn)渠道庫(kù)存的正?；?。非PC業(yè)務(wù)方面，公司智能手機(jī)業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)了連續(xù)11個(gè)季度的盈利，依然維持拉美地區(qū)第二、北美地區(qū)第三的市場(chǎng)份額，平板電腦業(yè)務(wù)高端產(chǎn)品占比上升至33%。
　　▍基礎(chǔ)設(shè)施：服務(wù)器份額提升至全球第三，CSP及企業(yè)市場(chǎng)均表現(xiàn)亮眼。公司基礎(chǔ)設(shè)施業(yè)務(wù)2023財(cái)年Q3收入同比增長(zhǎng)48%至29億美元，創(chuàng)下新的收入紀(jì)錄；經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)同比增長(zhǎng)超過(guò)150%至4,300萬(wàn)美元，經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率同比增加0.6個(gè)百分點(diǎn)至1.5%，連續(xù)5個(gè)季度實(shí)現(xiàn)盈利，且盈利能力持續(xù)擴(kuò)張。分產(chǎn)品來(lái)看，公司服務(wù)器同比增長(zhǎng)35%，份額成為全球第三；存儲(chǔ)同比增長(zhǎng)345%，份額成為全球第五；軟件業(yè)務(wù)同比增長(zhǎng)52%，營(yíng)業(yè)額創(chuàng)歷史新高。分業(yè)務(wù)部門(mén)來(lái)看，云服務(wù)IT基礎(chǔ)設(shè)施和中小型企業(yè)IT基礎(chǔ)設(shè)施業(yè)務(wù)均取得高雙位數(shù)增長(zhǎng)，并均創(chuàng)歷史新高。后續(xù)來(lái)看，海內(nèi)外算力設(shè)施的持續(xù)投入將驅(qū)動(dòng)基礎(chǔ)設(shè)施業(yè)務(wù)維持較高的增速水平。
　　▍方案服務(wù)業(yè)務(wù)：延續(xù)高增長(zhǎng)。公司方案服務(wù)業(yè)務(wù)2023財(cái)年Q3收入同比增長(zhǎng)23%至18億美元，其中IT支持服務(wù)同比增長(zhǎng)12%、智能運(yùn)維服務(wù)同比增長(zhǎng)近一倍、智能解決方案同比增長(zhǎng)7%；經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)同比增長(zhǎng)12%至3.7億美元，經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率同比下降2pcts至20.2%，智能運(yùn)維服務(wù)+智能解決方案合計(jì)占方案服務(wù)業(yè)務(wù)收入的53%。展望未來(lái)，我們認(rèn)為：1）IT支持服務(wù)，將持續(xù)受益于市場(chǎng)存量硬件設(shè)備的持續(xù)增長(zhǎng)以及服務(wù)密度和附加值的逐步提升；2）智能運(yùn)維業(yè)務(wù)，為企業(yè)用戶(hù)提供IT設(shè)備批量租賃及維護(hù)服務(wù)，強(qiáng)大的設(shè)備側(cè)能力、完善的服務(wù)機(jī)制等構(gòu)成公司的核心競(jìng)爭(zhēng)力；3）智能解決方案業(yè)務(wù)，緣于產(chǎn)業(yè)數(shù)字化的廣闊空間、公司的端到端服務(wù)能力和行業(yè)經(jīng)驗(yàn)等，公司有望持續(xù)分享這一藍(lán)海市場(chǎng)。
　　▍風(fēng)險(xiǎn)因素：全球宏觀經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；上游原材料價(jià)格大幅波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)；市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)持續(xù)加劇風(fēng)險(xiǎn)；公司新業(yè)務(wù)發(fā)展不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)等。
　　▍投資建議：借助技術(shù)研發(fā)、供應(yīng)鏈管理和渠道&服務(wù)等層面突出能力，公司正全面推動(dòng)由設(shè)備交付向智能化解決方案的變革。考慮到宏觀環(huán)境、匯率逆風(fēng)以及PC去庫(kù)存的背景，我們調(diào)整公司2023-2025財(cái)年?duì)I業(yè)收入預(yù)測(cè)至641/664/707億美元（原預(yù)測(cè)值分別為701/751/800億美元），對(duì)應(yīng)增速預(yù)測(cè)分別為-11%、4%、7%；調(diào)整2022-2024財(cái)年歸母凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)分別至17.3/19.2/21.2億美元（原預(yù)測(cè)值分別為21.3/24.5/28.4億美元），對(duì)應(yīng)增速預(yù)測(cè)分別為-15%、11%、11%。參考全球可比硬件公司戴爾當(dāng)前價(jià)對(duì)應(yīng)CY20235x PE的估值水平（路透一致預(yù)期），以及我們對(duì)公司中期更高的業(yè)績(jī)?cè)鏊兕A(yù)測(cè)，我們給予公司FY 20246x PE，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)8港元/股，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。