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本報告導讀：信用債資產荒壓力暫難緩解。我們推薦啞鈴型投資策略，可以關注短久期城投債適度下沉+3-4年二永債。
　　摘要：
　　2023年以來，信用債收益率持續(xù)下行，信用利差整體收窄。本輪信用債表現(xiàn)較好的核心原因主要有3點：一是年初配置力量較強，且信用債絕對點位具備吸引力。二是混合估值法和攤余成本法推動增量資金落地。三是信用債供給仍維持偏緊態(tài)勢。城投債方面，地方政府隱性債務嚴監(jiān)管格局下，中高負債率區(qū)域加杠桿的空間較小，基本上以穩(wěn)住存量債務規(guī)模為主，城投債新增融資規(guī)模難以回到2020年之前的水平。地產債方面，民營地產企業(yè)融資以抵押擔保模式為主，純信用類債券融資的空間仍較小，因此仍將面臨縮表風險。從政策面來看，目前主要是以保障地產企業(yè)合理的融資需求為主。
　　短期來看，信用債資產荒壓力暫難緩解，但資產荒格局的劇本難以復制2022年二三季度。信用資產荒的本質是供給和需求的顯著不匹配。我們認為，2023年信用資產荒的劇本難以復制2022年：一是貨幣政策難以出現(xiàn)大幅寬松，銀行間流動性仍將維持在合理充裕水平；二是中期維度經濟復蘇的邏輯較為確定，但節(jié)奏和復蘇的強度仍存一定分歧。
　　從投資策略上，我們推薦啞鈴型投資策略，可以重點關注短久期城投債適度下沉+3-4年二永債：城投債短久期下沉，建議重點關注兩條主線：（1）區(qū)域財力回暖較快的區(qū)域（2）債務重組后平臺公司債務負擔減弱，關注基本面改善疊加債務壓力緩釋帶來的利差壓縮空間。
　　二永債方面，推薦中高等級3~4年期銀行次級債，性價比較高。在等級方面，建議AAA-等級為主。中小銀行補充資本壓力較大，遇到放棄行權的情況可能導致存量二級估值的波動，并不適合過度下沉評級。其次在期限方面，建議拉長到3~4年期。目前4年期銀行二級債與同期限國開債利差約77bp，位于2018年以來分位數(shù)62.7%，位于近三年分位數(shù)74.8%?？傮w上，推薦AAA-等級，3~4年期銀行次級債，性價比較高。
　　風險提示：市場對經濟修復的節(jié)奏預期提前；理財贖回節(jié)奏加速；信用債突發(fā)負面輿情，打壓債市風險偏好。