>> 國信證券-宏觀經(jīng)濟(jì)專題研究：“重構(gòu)”M2：與社融的差異從哪來？-230313
| 上傳日期： |
2023/3/14 |
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| 1001KB |
| 格式： |
pdf 共12頁 |
來源： |
國信證券 |
| 評級： |
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作者： |
董德志 |
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核心觀點
社融與M2均是觀察我國廣義信用派生的重要指標(biāo)。一般認(rèn)為，它們是一個硬幣的兩面，但由于出發(fā)點不同，兩者的統(tǒng)計口徑存在一定差異。這種口徑差恰恰為觀察我國金融市場運(yùn)行提供了一個窗口。實際使用中的主要難點在于，基于存款規(guī)模的M2定義只顯示了貨幣派生的結(jié)果，對理解M2的來源和與社融各科目間的差異幫助有限。
本文從存款類金融機(jī)構(gòu)信貸收支表出發(fā)，從派生渠道的角度“重構(gòu)”M2，并與社融進(jìn)行比較，進(jìn)而構(gòu)建一個較為系統(tǒng)的社融和M2差異的歸因分析框架，用于理解不同時期兩者相對變化的來源。
整理各派生渠道對社融和M2的影響時，我們遵從兩個主要的邏輯：一是只有新增的實體融資增加社融。例如新發(fā)貸款和一級市場直融增加社融，但非實體融資和二級市場交易不在此列；二是銀行直接持有資產(chǎn)可以派生存款，而非銀不具備貨幣創(chuàng)造能力，無法改變M2規(guī)模。
經(jīng)過整理，我們將廣義信用派生渠道對社融和M2的影響歸為三類：社融M2同時增加、社融增加M2不變和社融不變M2增加。
社融和M2同時增加的情況主要包括：銀行投放實體貸款，銀行在一級市場購買信用債，銀行購買政府債券，銀行購買資管產(chǎn)品投向?qū)嶓w部分等。
社融增加M2不變（或社融增幅大于M2）主要包括：非銀主體購買國債，非標(biāo)（信托貸款、委托貸款、未貼現(xiàn)銀行承兌匯票），實體企業(yè)直融。
社融不變M2增加（或社融增幅小于M2）主要包括：銀行投放非銀貸款，銀行在二級市場購買信用債，銀行購買資管產(chǎn)品未投向?qū)嶓w部分，外匯占款，財政凈投放等。
這其中，單獨影響社融和單獨影響M2的派生渠道會構(gòu)成社融和M2的差異，進(jìn)而幫助我們理解兩個指標(biāo)的走勢差和金融市場的運(yùn)行情況。下一篇專題我們將把實際金融數(shù)據(jù)“代入”這一公式，分析近一段時間社融與M2增速剪刀差持續(xù)負(fù)向擴(kuò)張的原因。
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