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投資要點(diǎn)：
　　國(guó)內(nèi)民用電工行業(yè)龍頭，持續(xù)綁定時(shí)代β。先后分享全民家電化、房地產(chǎn)紅利，轉(zhuǎn)化器、墻開品類市占率第一；LED照明成為準(zhǔn)一線，2016-21年收入CAGR達(dá)47%，穩(wěn)定貢獻(xiàn)業(yè)績(jī)，積極向頭部進(jìn)擊。2019年公司收入突破百億，2016-21年收入/歸母凈利潤(rùn)C(jī)AGR分別18%/15%。2020年來布局無主燈和新能源充電業(yè)務(wù)，追逐家居智能化和新能源紅利。
　　強(qiáng)大供應(yīng)鏈、分布式渠道能力相互強(qiáng)化。供應(yīng)鏈內(nèi)化、自動(dòng)化升級(jí)、BBS精益管理保證低價(jià)優(yōu)質(zhì)，成熟的產(chǎn)品研發(fā)機(jī)制保證產(chǎn)品迭代，性價(jià)比優(yōu)勢(shì)凸顯。百萬渠道具備擴(kuò)張、革新和復(fù)用能力：1）經(jīng)銷商：渠道高利潤(rùn)保證強(qiáng)黏性；單商多品，通過加品類創(chuàng)造新的增長(zhǎng)點(diǎn)；2）終端網(wǎng)點(diǎn)：免費(fèi)店招實(shí)現(xiàn)白牌時(shí)代搶先占位，漸次推進(jìn)扁平化和品類排他改革，以達(dá)成網(wǎng)點(diǎn)擴(kuò)張和存量份額提升。細(xì)分品類第一造就品牌力，具有定價(jià)權(quán)，2021年ROE28%，高于同行10%水平。核心能力復(fù)用，持續(xù)有邊界擴(kuò)張，增長(zhǎng)驅(qū)動(dòng)力接力釋放，每個(gè)階段均有穩(wěn)定期、成長(zhǎng)期、導(dǎo)入期業(yè)務(wù)，實(shí)現(xiàn)均衡增長(zhǎng)。
　　傳統(tǒng)核心品類：1）轉(zhuǎn)化器：產(chǎn)品差異化定位“安全”，通過高性價(jià)比+渠道高利潤(rùn)實(shí)現(xiàn)斷層第一，市占率60%+；公司深挖潛在需求，通過產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)持續(xù)驅(qū)動(dòng)增長(zhǎng)；2）墻開：基本復(fù)制轉(zhuǎn)化器領(lǐng)域成功。2023年竣工改善+保交樓剛性需求支撐提速。后續(xù)增長(zhǎng)來自存量網(wǎng)點(diǎn)份額提升：渠道盈利性和穩(wěn)定性優(yōu)于同行；主動(dòng)推出集成店、旗艦店改革，通過“品類排他”提份額。
　　LED照明：無主燈成為行業(yè)新變量，公司作為戰(zhàn)略推進(jìn)，發(fā)展思路清晰。受制于渠道碎片化+龍頭勢(shì)弱+SKU多且迭代快，難以整合。無主燈在需求升級(jí)+設(shè)計(jì)師導(dǎo)流+電商平臺(tái)種草加持下異軍突起，2021-25年行業(yè)CAGR高達(dá)34%，并通過更標(biāo)準(zhǔn)化的產(chǎn)品組合、更高的客單，加快行業(yè)整合。1）傳統(tǒng)LED：對(duì)標(biāo)龍頭，公司仍有3-5倍空間，增長(zhǎng)主要來自：產(chǎn)品線擴(kuò)充，SKU僅有頭部20%，后續(xù)低端標(biāo)準(zhǔn)化、高端智能化、全屋套系化；渠道深度、廣度、管理能力優(yōu)于頭部；2）無主燈：產(chǎn)品端比拼落地服務(wù)能力，渠道端比拼家裝公司資源爭(zhēng)奪。公司將無主燈作為戰(zhàn)略推進(jìn)，2023年推出“沐光”，雙品牌運(yùn)營(yíng)；高端定制化，進(jìn)攻頭部裝企；低端標(biāo)準(zhǔn)化，延續(xù)性價(jià)比定位，通過裝飾渠道復(fù)用、新專賣店開設(shè)、小B裝企對(duì)接，廣泛觸及大眾消費(fèi)者，未來幾年收入翻倍增長(zhǎng)。
　　新能源充電：千億級(jí)市場(chǎng)，公司經(jīng)營(yíng)協(xié)同強(qiáng)，卡位布局。行業(yè)隨新能源車滲透率提升快速擴(kuò)容，預(yù)計(jì)2025年新能源充電槍市場(chǎng)規(guī)模約380億元，充電樁規(guī)模約1500億元，三方化率持續(xù)提升。公司定位C端和小B端客戶，產(chǎn)品端豐富SKU，通過關(guān)鍵零部件自產(chǎn)維持性價(jià)比，渠道端主攻C端，戰(zhàn)略合作國(guó)家電網(wǎng)和頭部新能源車企，加快TOB端布局。
　　民用電工龍頭又立時(shí)代潮頭，再出發(fā)。傳統(tǒng)核心品類穩(wěn)居第一，渠道改革紅利釋放；布局無主燈、新能源充電兩大高景氣新賽道，有望在多條新賽道繼續(xù)復(fù)刻龍頭地位?？紤]疫情影響，我們下調(diào)2022年歸母凈利至30.97億元（前值31.17億元）；考慮公司新品類漸次發(fā)力，渠道、產(chǎn)品護(hù)城河加深，疊加竣工彈性、原材料下行，上調(diào)2023-24年歸母凈利至38.86/48.24億元（前值36.25/42.30億元），2022-24年同比+11.4%/+25.5%/+24.1%，當(dāng)前市值對(duì)應(yīng)的PE為32/26/21倍?？杀裙?3年平均PE為25倍；公司歷史平均PE為40倍，當(dāng)前處于歷史估值底部，隨著消費(fèi)場(chǎng)景修復(fù)，有估值回歸趨勢(shì)；考慮到公司部分業(yè)務(wù)與地產(chǎn)相關(guān)，傳統(tǒng)業(yè)務(wù)的估值中樞可能下行，保守謹(jǐn)慎起見參考兩者均值為33X，對(duì)應(yīng)2023年目標(biāo)市值1282億元，相比于當(dāng)前股價(jià)具有29%的上漲空間，上調(diào)評(píng)級(jí)至“買入”！
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：新業(yè)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)加劇、地產(chǎn)竣工不及預(yù)期、原材料價(jià)格波動(dòng)，影響利潤(rùn)率。