>> 安信證券-解碼煤炭企業(yè)(七)：中國(guó)平煤神馬控股集團(tuán)有限公司-230315
| 上傳日期： |
2023/3/16 |
大?。?/td>
| 1638KB |
| 格式： |
pdf 共18頁(yè) |
來(lái)源： |
安信證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
-- |
作者： |
池光勝,高文君 |
| 下載權(quán)限： |
無(wú)限制-登錄即可下載 |
|
|
公司簡(jiǎn)介：重要省屬煤企，經(jīng)歷三次債轉(zhuǎn)股
中國(guó)平煤神馬控股集團(tuán)有限公司（以下簡(jiǎn)稱“平煤集團(tuán)”），主要負(fù)責(zé)河南焦煤資源開采、化工制造、新能源及物流貿(mào)易。公司股權(quán)結(jié)構(gòu)經(jīng)歷多次變遷，2017年、2018年、2020年共經(jīng)歷三次債轉(zhuǎn)股，合計(jì)規(guī)模超百億，當(dāng)前控股股東及實(shí)際控制人均為河南省國(guó)資委。
經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)：煤炭+化工為核心的多元化布局
1、煤炭業(yè)務(wù)：優(yōu)質(zhì)焦煤資源豐富，平煤股份是煤炭盈利主要來(lái)源。1）公司擁有豐富的優(yōu)質(zhì)焦煤資源，可采儲(chǔ)量18.1億噸，核定產(chǎn)能較2015年的5000萬(wàn)噸大幅降至2022Q3的3618萬(wàn)噸，產(chǎn)量也明顯壓降，產(chǎn)能利用率自2015-2016年的80%左右升至2019年以來(lái)的90%以上。產(chǎn)銷率相對(duì)不高，主要源于部分煤炭自用。近年來(lái)職工薪酬、材料費(fèi)、修理費(fèi)等成本上升，推高噸煤成本升至2022Q3的近700元/噸，但煤價(jià)大幅上漲拉動(dòng)噸煤毛利突破400元/噸。2）煤炭資源集中于三家子公司，平煤股份擁有豐富的焦煤資源，貢獻(xiàn)了近90%的煤炭產(chǎn)能，資產(chǎn)負(fù)債率較低、盈利能力較強(qiáng)，凈利潤(rùn)占公司的168.5%，是主要利潤(rùn)來(lái)源；瑞平煤電主要開采汝州貧瘦煤，產(chǎn)量占比6.6%，資產(chǎn)負(fù)債率偏高，盈利強(qiáng)于公司整體；平禹煤電主要開采禹州貧瘦煤，產(chǎn)量占比5.5%，受去產(chǎn)能影響持續(xù)虧損已資不抵債。3）煤炭在建項(xiàng)目較少，預(yù)計(jì)2023年投產(chǎn)，新增產(chǎn)能約270萬(wàn)噸。
2、非煤業(yè)務(wù)：化工+尼龍+新能源為主的多元化布局。1）物流貿(mào)易：公司貿(mào)易收入占比較大，但在煤炭、化工板塊持續(xù)改善下，公司適度壓縮貿(mào)易規(guī)模，2022H1貿(mào)易收入占比降至29.8%。貿(mào)易品以煤炭、焦炭為主，2022Q3合計(jì)占貿(mào)易額的比重超90%。2）化工：布局傳統(tǒng)煤化工（焦炭、甲醇、糖精鈉）和鹽化工（PVC、燒堿）領(lǐng)域，焦炭、糖精鈉產(chǎn)能利用率、產(chǎn)銷率均較高，甲醇產(chǎn)能利用率持續(xù)下降至2021年的僅49%，PVC產(chǎn)能利用率不高、產(chǎn)銷率較高。受焦炭行情好轉(zhuǎn)拉動(dòng)，以及甲醇、燒堿毛利由負(fù)轉(zhuǎn)正，2021年以來(lái)化工板塊盈利有所改善，但糖精鈉單噸毛利大幅下降、PVC虧損幅度拉大，拖累化工盈利?；ぴ诮?xiàng)目主要為220萬(wàn)噸焦化產(chǎn)能擴(kuò)張，未來(lái)將新增58萬(wàn)噸焦炭產(chǎn)能。3）尼龍，尼龍板塊主要由神馬股份負(fù)責(zé)，擁有豐富的尼龍產(chǎn)品線，是國(guó)內(nèi)尼龍66工業(yè)絲和簾子布龍頭企業(yè)，產(chǎn)能利用率普遍不高但產(chǎn)銷率均在100%左右。受益于近年來(lái)新能源汽車快速發(fā)展，下游需求回暖，主要尼龍產(chǎn)品盈利均較強(qiáng)，2021年尼龍板塊毛利率達(dá)42.5%。4）新能源，公司板塊主要由易成新能負(fù)責(zé)，產(chǎn)業(yè)鏈完善，布局高效單晶硅電池片、鋰電池、太陽(yáng)能電站、超高石墨電極和負(fù)極材料，盈利主要依賴易成新能全資子公司開封炭素，超高石墨電極國(guó)內(nèi)市占率第二。
信用資質(zhì)：近年來(lái)盈利、償債能力均改善但仍偏弱
1、盈利能力：近年來(lái)盈利能力改善但仍偏弱。在煤炭、化工行業(yè)景氣度改善的拉動(dòng)下，2016年起公司毛利率整體呈上升趨勢(shì)，2022H1為14.3%，但仍相對(duì)較弱。2019年以來(lái)營(yíng)業(yè)收入持續(xù)增長(zhǎng)疊加三費(fèi)規(guī)模均明顯下降，公司期間費(fèi)用率持續(xù)改善。在此背景下，公司近年來(lái)凈利率改善，但對(duì)優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)持股比例較低、債轉(zhuǎn)股以及彌補(bǔ)往年虧損，歸母凈利潤(rùn)持續(xù)較弱，2021年實(shí)現(xiàn)由負(fù)轉(zhuǎn)正。
2、償債能力：2022年以來(lái)長(zhǎng)短期償債能力均改善但仍偏弱。公司近年來(lái)有息負(fù)債規(guī)模整體呈上漲趨勢(shì)，較2010年的不到300億大幅增至2022Q3的近千億，短債占比較高，短長(zhǎng)期有息負(fù)債比在150%左右。高短債規(guī)模下，公司現(xiàn)金短債比持續(xù)在30%左右的較低水平，2022年以來(lái)現(xiàn)金流明顯改善，現(xiàn)金短債比升至Q3的42.2%，但仍較弱。2019年以前公司資產(chǎn)負(fù)債率持續(xù)上升，2019年升至83.4%，2020-2021年公司凈資產(chǎn)規(guī)模大幅增長(zhǎng)，資產(chǎn)負(fù)債率降至74.8%。
3、融資能力：融資性現(xiàn)金流由負(fù)轉(zhuǎn)正，資產(chǎn)受限率較高。2022年前三季度融資成本小幅升至7.4%，融資性現(xiàn)金流由負(fù)轉(zhuǎn)正。公司授信額度充足，資產(chǎn)受限率寧夏較高，2022Q3為63%。
債券表現(xiàn)：平煤股份是發(fā)債主力，中債估值明顯低于集團(tuán)
截至目前，公司共擁有3家發(fā)債平臺(tái)，債券余額合計(jì)為163億，平煤集團(tuán)、平煤股份、東大化工分別為61億、85億、2億。1）從一級(jí)發(fā)行來(lái)看，2021年以來(lái)，平煤集團(tuán)、平煤股份、東大化工債券發(fā)行規(guī)模分別為46.4億、26億、2億，債券發(fā)行集中于平煤股份，發(fā)行成本低于集團(tuán)。2）從二級(jí)估值來(lái)看，平煤集團(tuán)中債估值明顯高于平煤股份，二者利差在330BP左右。在2020年11月的永煤違約以及2022年11月的理財(cái)贖回潮兩輪債市波動(dòng)中，平煤股份受沖擊時(shí)的波動(dòng)都明顯更大，但修復(fù)速度也更快。
風(fēng)險(xiǎn)提示：信息搜集不全面、公司盈利不及預(yù)期等。
|
|
