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2022年業(yè)績(jī)大幅增長(zhǎng)，多晶硅產(chǎn)銷兩旺。公司主營(yíng)多晶硅料的生產(chǎn)銷售，2022年名義產(chǎn)能10.5萬噸。2022年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入309.4億元，同比+186%；歸母凈利潤(rùn)191.2億元，同比+234%；對(duì)應(yīng)22Q4單季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)收62.6億元，同比+148%，環(huán)比-25%；歸母凈利潤(rùn)40.4億元，同比+223%，環(huán)比-27%；扣非歸母凈利潤(rùn)40.4億元，同比+225%，環(huán)比-28%。2022年公司銷售多晶硅13.3萬噸，同比增長(zhǎng)76%。
　　低能耗+產(chǎn)線自動(dòng)化，成本優(yōu)勢(shì)顯著。電耗方面，公司通過優(yōu)化生產(chǎn)工藝，持續(xù)降低單位產(chǎn)量的電耗，新建3.5萬噸三期A項(xiàng)目綜合電耗低于行業(yè)平均水平60kWh/kg-Si；電價(jià)方面，公司產(chǎn)能集中在新疆石河子、內(nèi)蒙古包頭等低電價(jià)地區(qū)，同時(shí)簽署長(zhǎng)期電價(jià)優(yōu)惠協(xié)議，確保電價(jià)成本處于業(yè)內(nèi)優(yōu)勢(shì)水平。此外，公司IPO募投項(xiàng)目生產(chǎn)效率更高，多晶硅產(chǎn)品單位蒸汽耗用更低；產(chǎn)線自動(dòng)化程度進(jìn)一步提升，人工成本持續(xù)下降，鞏固成本優(yōu)勢(shì)。
　　布局硅材料一體化產(chǎn)能。公司積極布局硅材料上游一體化產(chǎn)能，在包頭市擬建30萬噸高純工業(yè)硅項(xiàng)目、20萬噸有機(jī)硅項(xiàng)目，部分工業(yè)硅產(chǎn)能可配套公司在包頭的20萬噸高純多晶硅項(xiàng)目及2.1萬噸半導(dǎo)體多晶硅項(xiàng)目，成本有望通過硅粉自供進(jìn)一步下降。競(jìng)爭(zhēng)格局方面，從短期來看，硅料行業(yè)新進(jìn)入者在2023年投產(chǎn)較多，競(jìng)爭(zhēng)格局將有所分散。長(zhǎng)期來看，具備原材料及制造成本優(yōu)勢(shì)的頭部企業(yè)有望獲得合理的長(zhǎng)期回報(bào)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：新增產(chǎn)能投產(chǎn)不達(dá)預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)；行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇的風(fēng)險(xiǎn)；公司降本不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)。
　　投資建議：首次覆蓋，給予“增持”評(píng)級(jí)。
　　我們預(yù)計(jì)公司2023-2025年實(shí)現(xiàn)硅料銷量18.4/31.1/45.7萬噸，營(yíng)業(yè)收入248.0/266.4/301.7億元，同比增長(zhǎng)-20%/8%/13%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)116.6/79.4/52.2億元，同比增長(zhǎng)-39%/-32%/-34%，EPS分別為5.46/3.71/2.44元，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)PE分別為8.9/13.1/19.9倍。綜合考慮FCFF估值和相對(duì)估值，我們認(rèn)為公司股價(jià)的合理估值區(qū)間為54.0-57.6元，對(duì)應(yīng)2023年動(dòng)態(tài)PE區(qū)間為9.9-10.5倍，較公司當(dāng)前股價(jià)有11%-18%的溢價(jià)空間。首次覆蓋，給予“增持”評(píng)級(jí)。