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事件：23年3月14日，OpenAI發(fā)布多模態(tài)預(yù)訓(xùn)練大模型GPT-4；同日，商湯科技發(fā)布多模態(tài)多任務(wù)通用大模型“書(shū)生（INTERN）2.5”；3月16日，百度正式推出新一代大語(yǔ)言模型的生成式AI產(chǎn)品——文心一言，產(chǎn)品定義類似ChatGPT。生成式AI大模型頻繁發(fā)布，AI技術(shù)產(chǎn)品化、商業(yè)化加速，有望帶動(dòng)上游算力需求高速增長(zhǎng)。
　　基礎(chǔ)設(shè)施方案（ISG）業(yè)務(wù)高速增長(zhǎng)，盈利能力持續(xù)提升。FY3Q23 ISG業(yè)務(wù)收入28.55億美元，同比大幅上升48.0%，其中服務(wù)器收入在上年同期高基數(shù)下錄得高雙位數(shù)增長(zhǎng)，存儲(chǔ)收入同比上升逾一倍，軟件、AIEdge等領(lǐng)域收入均創(chuàng)歷史新高。盈利能力來(lái)看，伴隨公司不斷補(bǔ)齊技術(shù)短板，涵蓋主板設(shè)計(jì)、系統(tǒng)、存儲(chǔ)等全棧式一體化解決方案的“ODM+”業(yè)務(wù)模式斬獲更多訂單，稅前溢利同比上升超150%至4300萬(wàn)美元新高，連續(xù)7個(gè)季度實(shí)現(xiàn)盈利能力提升。
　　服務(wù)器、存儲(chǔ)市場(chǎng)份額全球領(lǐng)先，下游客戶涵蓋海內(nèi)外一二線科技巨頭。根據(jù)IDC數(shù)據(jù)，3Q22公司X86服務(wù)器全球市場(chǎng)份額7.7%，位居第三；4Q22公司實(shí)現(xiàn)存儲(chǔ)收入連續(xù)兩個(gè)季度排名全球第五大廠商，同時(shí)在主流存儲(chǔ)市場(chǎng)類別中排名第一。公司ISG業(yè)務(wù)海外客戶主要包括微軟、亞馬遜等科技巨頭，國(guó)內(nèi)客戶涵蓋百度、騰訊、美團(tuán)、京東、字節(jié)、快手等頭部互聯(lián)網(wǎng)及云廠商，下游客戶基礎(chǔ)廣泛，并呈多元化趨勢(shì)。
　　雙產(chǎn)品線加碼AI服務(wù)器投入，有望受益于AIGC和數(shù)字中國(guó)的算力需求。公司建立獨(dú)立完整的雙產(chǎn)品線，具備橫跨公有云、私有云和混合云的交付能力，可為多種算力需求客戶提供算力產(chǎn)品，其中ThinkSystem服務(wù)全球客戶，問(wèn)天系列則針對(duì)中國(guó)本土化需求進(jìn)行改造，實(shí)現(xiàn)市場(chǎng)互補(bǔ)、研發(fā)聯(lián)動(dòng)。問(wèn)天積極培育產(chǎn)業(yè)生態(tài)，與生態(tài)環(huán)境、數(shù)據(jù)庫(kù)等國(guó)內(nèi)廠商戰(zhàn)略合作，通過(guò)重新開(kāi)發(fā)軟硬件接口、適配器件調(diào)優(yōu)性能等，增強(qiáng)技術(shù)實(shí)力，有望收獲數(shù)字中國(guó)和東數(shù)西算等國(guó)內(nèi)發(fā)展紅利。為應(yīng)對(duì)AIGC引發(fā)的加速計(jì)算算力需求增長(zhǎng)，公司注重GPU服務(wù)器產(chǎn)品布局，一方面ThinkSystem和問(wèn)天兩大系列的通用服務(wù)器上均可疊加AI芯片；另一方面加大研發(fā)投入，現(xiàn)已推出AI加速計(jì)算專用GPU服務(wù)器SR670-V2和SR675-V3，在AI、高性能計(jì)算、圖形處理等領(lǐng)域性能優(yōu)越。服務(wù)器行業(yè)技術(shù)門(mén)檻高，公司在先發(fā)優(yōu)勢(shì)基礎(chǔ)上堅(jiān)持長(zhǎng)期大力投入，有望發(fā)揮頭部聚集效，承接AIGC、數(shù)字中國(guó)、東數(shù)西算等行業(yè)增長(zhǎng)機(jī)遇，看好23年公司ISG業(yè)務(wù)維持高速增長(zhǎng)。
　　盈利預(yù)測(cè)、估值與評(píng)級(jí)：我們維持2023/24/25財(cái)年凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)18.61/20.83/23.39億美元。公司當(dāng)前股價(jià)7.49港元對(duì)應(yīng)24財(cái)年5.3倍P/E，鑒于：1）2H23全球PC出貨量有望迎來(lái)邊際復(fù)蘇；2）數(shù)字經(jīng)濟(jì)及AIGC浪潮帶動(dòng)服務(wù)器行業(yè)相關(guān)資本開(kāi)支提升，公司估值具備進(jìn)一步上修空間，上調(diào)至“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：商用PC需求不及預(yù)期；基礎(chǔ)設(shè)施方案業(yè)務(wù)下游需求不及預(yù)期。