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雖然管理層2023年業(yè)績(jī)指引低于市場(chǎng)預(yù)期，導(dǎo)致較大的市場(chǎng)負(fù)面情緒，但管理層堅(jiān)定聚焦功能性產(chǎn)品、提升公司運(yùn)營(yíng)能力與效率、打造“消費(fèi)者首選中國(guó)運(yùn)動(dòng)品牌”的決心，使我們對(duì)李寧長(zhǎng)期穩(wěn)健且可持續(xù)的發(fā)展前景更有信心。我們適度下調(diào)目標(biāo)價(jià)以反映短期較弱的市場(chǎng)情緒。
　　料短期負(fù)面市場(chǎng)情緒不可持續(xù)：李寧管理層在業(yè)績(jī)會(huì)上所給的2023年業(yè)績(jī)目標(biāo)指引（收入同比增長(zhǎng)10-20%中段，凈利率10-20%中段）低于市場(chǎng)預(yù)期，導(dǎo)致李寧股價(jià)大幅回調(diào)。在行業(yè)恢復(fù)進(jìn)程仍具有較高不確定性、渠道庫(kù)存水平尚未恢復(fù)至健康水平、2M23終端動(dòng)銷依然處于弱復(fù)蘇的情況下，我們充分理解管理層為管理市場(chǎng)預(yù)期，以謹(jǐn)慎的態(tài)度設(shè)定相對(duì)穩(wěn)健的業(yè)績(jī)目標(biāo)。我們認(rèn)為，隨著李寧零售流水加速增長(zhǎng)、庫(kù)銷比與庫(kù)齡持續(xù)好轉(zhuǎn)、零售折扣繼續(xù)優(yōu)化，市場(chǎng)將在公司現(xiàn)有指引的基礎(chǔ)上不斷調(diào)整預(yù)期，后續(xù)估值也有望持續(xù)修復(fù)。
　　曙光初現(xiàn)，趨勢(shì)向好：我們欣喜地看到，李寧3月前兩周的流水已加速至同比雙位數(shù)增長(zhǎng)（相較1-2月低單位數(shù)增長(zhǎng)）。需要留意的是，去年3月上半月，行業(yè)依然處于相對(duì)正常的運(yùn)營(yíng)環(huán)境，基數(shù)依然較高。隨著3月后半月迎來低基數(shù)，我們預(yù)期3月整體流水可達(dá)20%以上，1Q23流水可達(dá)高單位數(shù)增長(zhǎng)。進(jìn)入2Q23后，隨著消費(fèi)情緒進(jìn)一步恢復(fù)，公司有望在低基數(shù)下（圖表5）錄得更顯著的流水增長(zhǎng)，零售折扣也將進(jìn)一步恢復(fù)。另外，公司3月至今的零售折扣同比加深幅度相比1-2月（同比加深中單位數(shù)）已開始收窄，預(yù)示著渠道庫(kù)存趨于好轉(zhuǎn)，競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境有所改善。
　　持續(xù)看好公司長(zhǎng)期發(fā)展愿景：聯(lián)席行政總裁錢先生上任以來，李寧始終致力于以功能性產(chǎn)品驅(qū)動(dòng)收入增長(zhǎng)。這一理念下，我們看到李寧籃球和跑步品類2022年的收入同比增長(zhǎng)分別達(dá)到了25%與13%，鞋類占比同比提升10個(gè)百分點(diǎn)至52%，李寧籃球鞋與跑鞋在行業(yè)中的口碑與品牌力持續(xù)提升。功能性產(chǎn)品（尤其是專業(yè)運(yùn)動(dòng)鞋）售罄率較高，季節(jié)性較低，因此其占比提升也有助于減小渠道庫(kù)存帶來的風(fēng)險(xiǎn)。另外，公司始終致力于提升運(yùn)營(yíng)能力和效率，打造肌肉型企業(yè)。這使我們對(duì)公司長(zhǎng)期的發(fā)展愿景充滿信心。
　　維持李寧“買入”評(píng)級(jí)：基于我們對(duì)公司的了解，我們有信心李寧2023年業(yè)績(jī)最終將大概率好于管理層指引。較強(qiáng)的品牌力與相對(duì)更健康的渠道庫(kù)存使李寧在2023年處于相對(duì)有利位置，并在低基數(shù)下取得穩(wěn)健收入增長(zhǎng)與利潤(rùn)率擴(kuò)張。基于34倍2023EP/E，我們適度下調(diào)目標(biāo)價(jià)至75.1港元，以反映當(dāng)前較弱的市場(chǎng)情緒。
　　投資風(fēng)險(xiǎn)：行業(yè)需求放緩、國(guó)內(nèi)品牌競(jìng)爭(zhēng)大于預(yù)期。