>> 華泰證券-3月FOMC：變鴿派、但或仍不夠鴿-230323
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2023/3/23 |
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來(lái)源： |
華泰證券 |
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作者： |
易峘 |
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北京時(shí)間3月23日（周四）凌晨，聯(lián)儲(chǔ)3月FOMC決議加息25個(gè)基點(diǎn)、基準(zhǔn)利率升至4.75%-5.0%區(qū)間，釋放一定鴿派信號(hào)，決議聲明軟化了加息的前瞻指引，承認(rèn)曾考慮過(guò)3月不加息，但點(diǎn)陣圖指示未來(lái)還有一次加息，2023年不降息?？s表方面，美聯(lián)儲(chǔ)仍然維持月度950億美元（600億國(guó)債+350億MBS）的縮表速度。議息決議公布后，標(biāo)普500及納斯達(dá)克綜指分別下跌1.7%和1.6%，2年期和10年期美債收益率分別下降23bp和17bp至3.93%和3.43%，美元指數(shù)下跌0.7%至102.5。會(huì)后市場(chǎng)的加息預(yù)期變動(dòng)不大，預(yù)計(jì)5月有48%的概率加息25bp，加息終點(diǎn)達(dá)到4.93%，下半年降息75bp（圖表1）。
鮑威爾認(rèn)為通脹位于高位，就業(yè)市場(chǎng)表現(xiàn)好于預(yù)期，但銀行風(fēng)波降低了軟著陸的可能性。近期數(shù)據(jù)反映通脹壓力回升（continue to run high）；盡管工資增長(zhǎng)有所緩和，但勞工需求仍遠(yuǎn)超供給。近期的銀行風(fēng)波將導(dǎo)致信貸緊縮（tighter credit conditions）拖累增長(zhǎng)和通脹，不利于實(shí)現(xiàn)軟著陸，但對(duì)具體的幅度還難以估計(jì)（too early to say）。鮑威爾稱，增長(zhǎng)低迷將持續(xù)（subdued growth to continue），但仍然追求軟著陸的可能性。鮑威爾強(qiáng)調(diào)，美國(guó)銀行體系穩(wěn)健而有彈性，貸款計(jì)劃有效地滿足了銀行的需求，準(zhǔn)備動(dòng)用所有工具保障銀行系統(tǒng)的穩(wěn)定。
加息路徑方面，美聯(lián)儲(chǔ)軟化前瞻指引，但鮑威爾強(qiáng)調(diào)基準(zhǔn)情形下2023年不降息。鮑威爾稱，3月會(huì)議曾考慮停止加息，但增長(zhǎng)和通脹保持強(qiáng)勁，委員會(huì)一致支持加息25個(gè)基點(diǎn)。美聯(lián)儲(chǔ)軟化前瞻指引中的表述，不再預(yù)計(jì)持續(xù)加息（ongoing rate increases），而是強(qiáng)調(diào)額外緊縮（some additional policyfirming）可能是適當(dāng)?shù)?，為停止加息保留了靈活性，更加接近停止加息。但鮑威爾強(qiáng)調(diào)，降息不是2023年的基準(zhǔn)情形（rate cuts are not in our basecase），具體路徑將取決于數(shù)據(jù)，這與市場(chǎng)的降息預(yù)期存在巨大分歧。3月點(diǎn)陣圖顯示美聯(lián)儲(chǔ)指示美聯(lián)儲(chǔ)2023年不準(zhǔn)備降息，18位委員中17名聯(lián)儲(chǔ)官員預(yù)計(jì)2023年利率超過(guò)5%，10位委員預(yù)計(jì)2023年底利率為5.1%，基本持平于去年12月的預(yù)測(cè)（圖表2）。
美聯(lián)儲(chǔ)小幅下調(diào)近期增長(zhǎng)預(yù)測(cè)，并上調(diào)通脹預(yù)測(cè)。2023-24年四季度GDP增速預(yù)測(cè)下調(diào)至0.4%（-0.1pct）和1.2%（-0.4pct），2025年四季度GDP增速預(yù)測(cè)上調(diào)至1.9%（+0.1pct）；2023-24年四季度核心PCE預(yù)測(cè)均上調(diào)0.1個(gè)百分點(diǎn)至3.6%和2.6%；2023年四季度失業(yè)率預(yù)測(cè)下調(diào)0.1個(gè)百分點(diǎn)至4.5%（圖表3）。此外，聯(lián)邦基金利率的中位數(shù)預(yù)測(cè)顯示，2023-25年年末的利率分別為5.1%、4.3%和3.1%，2024年上調(diào)了0.2個(gè)百分點(diǎn)，2023年和2025年保持不變。
往前看，銀行風(fēng)波影響的不確定性導(dǎo)致美聯(lián)儲(chǔ)堅(jiān)持不降息的判斷，二季度美聯(lián)儲(chǔ)可能采取加息+提供額外流動(dòng)性的組合，但下半年聯(lián)儲(chǔ)或仍有必要降息。美聯(lián)儲(chǔ)堅(jiān)持不降息的判斷與市場(chǎng)隱含的利率路徑存在巨大分歧，部分是因?yàn)殂y行風(fēng)波影響幅度存在較大不確定性。我們認(rèn)為，美聯(lián)儲(chǔ)下半年或仍有必要降息。一方面，地方銀行所面臨的擠兌風(fēng)險(xiǎn)并沒(méi)有完全消除。財(cái)長(zhǎng)耶倫稱，不考慮大幅提高存款保險(xiǎn)額度及其覆蓋面，而美聯(lián)儲(chǔ)當(dāng)前所采取的加息+擴(kuò)表的組合并不足以消除擠兌風(fēng)險(xiǎn)以及金融體系所面臨的潛在壓力。另一方面，利率在1年內(nèi)快速上行，利率曲線倒掛也近一年，加息和利率倒掛對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的累計(jì)效應(yīng)或在下半年達(dá)到最大。美聯(lián)儲(chǔ)降息最早可能是JacksonHole會(huì)議或四季度。不排除降息時(shí)點(diǎn)比我們預(yù)期更晚，但這也意味著金融體系和實(shí)體經(jīng)濟(jì)所面臨的壓力可能會(huì)倒逼聯(lián)儲(chǔ)降息。
風(fēng)險(xiǎn)提示：美國(guó)銀行事件發(fā)展超預(yù)期、聯(lián)儲(chǔ)政策收緊超預(yù)期。
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