>> 國(guó)盛證券-固定收益專題：國(guó)債期貨——豐富投資工具箱-230325
| 上傳日期： |
2023/3/26 |
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pdf 共32頁(yè) |
來(lái)源： |
國(guó)盛證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
楊業(yè)偉 |
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當(dāng)下現(xiàn)券交易波動(dòng)收窄，國(guó)債期貨交易將進(jìn)一步豐富債券交易策略。國(guó)債期貨對(duì)于現(xiàn)券存在一定的引領(lǐng)作用，同時(shí)相比現(xiàn)券，基差的存在往往使得國(guó)債期貨相比現(xiàn)券存在一定的套利空間，例如2023年春節(jié)后的期現(xiàn)背離。1月30日至3月10日，10Y國(guó)債活躍券220019.IB收益率下行4.7bp至2.88%，該券久期為8.40年，凈價(jià)漲幅為0.41元，而同期T2306國(guó)債期貨合結(jié)算價(jià)上漲1.13元至100.26元，按照CTD券的現(xiàn)金流和折算后的期貨現(xiàn)價(jià)倒推的遠(yuǎn)期收益率下行14bp至2.97%，變化明顯大于現(xiàn)券。另一方面，近期中金所發(fā)布《關(guān)于30年期國(guó)債期貨合約及相關(guān)規(guī)則向社會(huì)征求意見(jiàn)的通知》，30年國(guó)債期貨上市步伐加快，國(guó)債期貨的交易策略更加豐富，系統(tǒng)性了解國(guó)債期貨相關(guān)的交易策略也愈發(fā)重要。
國(guó)債期貨市場(chǎng)容量規(guī)模相比現(xiàn)券仍較低，但機(jī)構(gòu)投資者參與比例在逐漸抬升。2022年，10年期國(guó)債期貨日均持倉(cāng)18.8萬(wàn)張，主力合約日均持倉(cāng)15.8萬(wàn)張，主力合約日均成交量在7.0萬(wàn)張，主力合約持倉(cāng)對(duì)應(yīng)的名義本金在1500億元左右。2022年底，國(guó)債、地方債、政策性金融債的存續(xù)規(guī)模分別為25.6萬(wàn)億、34.9萬(wàn)億、22.5萬(wàn)億，國(guó)債期貨合約存續(xù)規(guī)模占國(guó)債存續(xù)規(guī)模的1.6%。
機(jī)構(gòu)投資者為主，參與者不斷多元化。繼2020年商業(yè)銀行、基本養(yǎng)老保險(xiǎn)基金正式參與國(guó)債期貨市場(chǎng)后，2021年中長(zhǎng)期資金入市步伐繼續(xù)加快，首批7家保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)全部入市，企業(yè)年金和職業(yè)年金基金先后參與，國(guó)債期貨的機(jī)構(gòu)投資者類型增加。2022年，國(guó)債期貨機(jī)構(gòu)成交、持倉(cāng)占比為75.47%、91.39%，較2021年分別增長(zhǎng)9.95和2.98個(gè)百分點(diǎn)。相比過(guò)去，隨著銀行、保險(xiǎn)等機(jī)構(gòu)的計(jì)入，機(jī)構(gòu)投資者結(jié)構(gòu)也在豐富。
我國(guó)交易所在轉(zhuǎn)換因子和空頭舉手交割兩大基礎(chǔ)制度上設(shè)計(jì)了國(guó)債期貨交易方式。轉(zhuǎn)換因子和空頭舉手交割制度下，空頭必然會(huì)選擇對(duì)自己最有利的可交割券，最便宜可交割券（CTD）由此而來(lái)，也誕生了豐富的交易策略。
基差為國(guó)債期貨價(jià)差交易的核心概念。從基差的理論定價(jià)公式看，持有收益、交割期權(quán)、市場(chǎng)情緒等均影響國(guó)債期貨的基差，了解基差的影響因素，對(duì)了解凈基差、跨期價(jià)差的定價(jià)也有重要意義。我們統(tǒng)計(jì)了T1603合約到T2303合約等29個(gè)T合約，并剔除受交割影響的最后10個(gè)交易日的數(shù)據(jù)，基差的90分位數(shù)、中位數(shù)、10分位數(shù)分別為1.51元、0.47元、-0.12元。
本文在最后一部分介紹了主流的國(guó)債期貨價(jià)差交易的分析框架。基于T1603合約至T2303合約的歷史數(shù)據(jù)，本文詳細(xì)介紹了套期保值、期現(xiàn)交易策略、基差交易策略、跨期價(jià)差交易策略、多頭持倉(cāng)替代策略等主流的交易策略，理論聯(lián)系實(shí)際，在介紹各類價(jià)差的理論定價(jià)的同時(shí)，結(jié)合國(guó)債期貨交易的實(shí)務(wù)，對(duì)套期保值和價(jià)差交易的分析框架和實(shí)務(wù)細(xì)節(jié)進(jìn)行了較為詳細(xì)的介紹。其中套期保值問(wèn)題，本文試圖回答了套期保值的合約數(shù)量的選擇，以及移倉(cāng)換月的時(shí)點(diǎn)選擇等實(shí)務(wù)問(wèn)題。在交易策略上，本文從理論定價(jià)公式出發(fā),對(duì)期現(xiàn)交易策略、基差交易策略、跨期價(jià)差交易策略等進(jìn)行了詳細(xì)的介紹，結(jié)合套保盤、期現(xiàn)套利盤、投機(jī)盤的投資行為對(duì)策略進(jìn)行了分析，利用歷史數(shù)據(jù)，對(duì)國(guó)債期貨里面主流的價(jià)差交易及其變形的交易策略進(jìn)行了詳細(xì)的介紹。從本質(zhì)上講，期現(xiàn)交易策略類似于利率債的配置策略，基差交易策略類似于利率債的波段策略，相比直接的利率波段策略，臨近交割基差收斂至0，類期權(quán)交易的基差策略的確定性更高，而跨期價(jià)差在實(shí)踐中影響更大的是套期保值的成本問(wèn)題。
風(fēng)險(xiǎn)提示：存在統(tǒng)計(jì)偏差；宏觀政策變化超預(yù)期。
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