久久一日本道色综合久久_国产最爽的av片在线观看_精品成人Av一区二区三区_94久久国产乱子伦精品免费_国产三级网站在线观看_和女邻居做爰在线观看_wymfw最新免费_国产强奷在线免费阅读_95在线观看视频

2022年公司收入/扣非歸母凈利潤(rùn)同比-6%/-28%，其中2021H2公司收入/扣非凈利同比+4%/-14%，H2收入同比已經(jīng)轉(zhuǎn)正。出生率下降、行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇以及公司主動(dòng)調(diào)整產(chǎn)品新鮮度導(dǎo)致2021年業(yè)績(jī)承壓。展望2023年，考慮到1）2022年低基數(shù)；2）經(jīng)典星飛帆有望企穩(wěn)；3）卓睿、卓耀、卓護(hù)等嬰配粉新品保持放量，公司收入和利潤(rùn)有望實(shí)現(xiàn)雙位數(shù)增長(zhǎng)。
　　▍2022年公司收入/扣非凈利同降6.4%/28.1%。2022H2，公司實(shí)現(xiàn)收入116.4億元、同比+3.6%，恢復(fù)正增長(zhǎng)；歸母凈利潤(rùn)26.9億元、同比-14.2%。2022全年公司收入213.1億/歸母凈利49.4億元、同比-6.4%/-28.1%。根據(jù)公司轉(zhuǎn)引尼爾森數(shù)據(jù)，2023年1月飛鶴全渠道市占率同比提升1.5Pcts至21.3%，繼續(xù)領(lǐng)跑行業(yè)，其中線上/線下渠道市占率分別為23.1%/13.5%。
　　▍收入：超高端奶粉表現(xiàn)堅(jiān)挺，其中經(jīng)典星飛帆同比萎縮、卓睿新品放量明顯。2022年公司嬰配粉/其他乳制品/營(yíng)養(yǎng)補(bǔ)充品收入分別為199.3億/11.5億/2.3億元，同比-7.4%/+16.4%/-16.6%。嬰配粉業(yè)務(wù)同比收縮，主要系：1）2022H1公司推進(jìn)的新鮮度戰(zhàn)略，造成階段性放緩發(fā)貨；2）出生率進(jìn)一步下降；3）行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇。嬰配粉業(yè)務(wù)中：1）超高端奶粉2022年實(shí)現(xiàn)銷售收入126億元、同比-3%，表現(xiàn)好于整體。雖然經(jīng)典星飛帆同比跌超10%，但新品卓睿放量明顯（卓睿目前月銷收入占比已經(jīng)達(dá)到15%），支撐嬰配粉業(yè)務(wù)表現(xiàn)穩(wěn)??；2）高端奶粉業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入65億元、同比-12%；3）普通及其他奶粉收入8.7億、同比跌超20%。
　　▍產(chǎn)品結(jié)構(gòu)&成本上漲拖累毛利率，全年費(fèi)率抬升、凈利率下降。2022年公司毛利率為65.5%、同比-4.8Pcts，其中嬰配粉/其他乳制品/營(yíng)養(yǎng)補(bǔ)充品業(yè)務(wù)毛利率分別為68.8%/12.4%/41.9%，同比-3.6/-16.0/-9.1Pcts。嬰配粉毛利率下降主要系1）毛利略低的卓睿產(chǎn)品占比提升；2）原材料成本上漲；3）行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇，促銷投入增加。2022年公司銷售費(fèi)用率30.7%、同比+1.2Pcts，雖然促銷費(fèi)用同比減少，但分母端收入同比下降，進(jìn)而推高銷售費(fèi)率。行政開(kāi)支費(fèi)用率為7.2%、同比+2.2Pcts，主要系員工工資提升、公司研發(fā)費(fèi)用同比+16%至4.9億元。同時(shí)，考慮到①政府補(bǔ)貼減少帶來(lái)其他收入及受益同比-31%至13.7億元、②生物資產(chǎn)公允價(jià)值變動(dòng)損失擴(kuò)大至3.9億元（21年同期為2.4億元），公司歸母凈利潤(rùn)率為23.2%、同比-7.0Pcts。渠道庫(kù)存方面，公司22年年初為1.8個(gè)月水平，目前庫(kù)存水平已經(jīng)回到1.5個(gè)月的健康水平。
　　▍預(yù)計(jì)公司2023年業(yè)績(jī)雙位數(shù)增長(zhǎng)，經(jīng)典星飛帆料趨穩(wěn)，關(guān)注星飛帆系列新品銷售情況。展望2023年，公司經(jīng)典星飛帆預(yù)計(jì)同比保持窄幅波動(dòng)，卓睿新品有望繼續(xù)保持逐月銷量爬坡，卓耀以及卓護(hù)快速鋪貨放量，同時(shí)考慮到2022年調(diào)整新鮮度帶來(lái)的低基數(shù)，預(yù)計(jì)2023年公司收入有望實(shí)現(xiàn)雙位數(shù)增長(zhǎng)。盈利方面，2023年產(chǎn)品結(jié)構(gòu)變動(dòng)會(huì)進(jìn)一步拉低公司毛利率，但是幅度有限，促銷費(fèi)用收縮以及收入重回增長(zhǎng)，公司費(fèi)用率有望同比收縮，預(yù)計(jì)公司盈利能力同比較為穩(wěn)定，利潤(rùn)端有望實(shí)現(xiàn)雙位數(shù)增長(zhǎng)。
　　▍風(fēng)險(xiǎn)因素：新生兒數(shù)量下降；奶粉限價(jià)相關(guān)政策推出；行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇；公司產(chǎn)品渠道價(jià)盤(pán)下行。
　　▍投資建議：考慮出生率下降&行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇，下調(diào)公司2023/2024年EPS預(yù)測(cè)至0.62/0.68元（原預(yù)測(cè)0.70/0.75元），新增2025年EPS預(yù)測(cè)0.75元，現(xiàn)價(jià)對(duì)應(yīng)PE為8.4/7.6/6.9倍。考慮到新生兒人數(shù)下降&對(duì)相關(guān)政策的擔(dān)憂，整體行業(yè)估值承壓，參考可比公司澳優(yōu)2023年9倍PE（Wind一致預(yù)期），但公司作為奶粉行業(yè)龍頭，可享受一定估值溢價(jià)，我們給予公司2022年11倍PE，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)7.3港元，維持“增持”評(píng)級(jí)。