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投資要點(diǎn)
　　事件：2023年3月30日晚，中國中免發(fā)布2022年年度報(bào)告。公司2022年全年實(shí)現(xiàn)收入544.33億元，同比-19.6%；歸母凈利潤50.30億元，同比-47.9%；扣非歸母凈利潤49.02億元，同比-48.6%。其中2022年Q4收入為150.68億元，同比-17.1%；歸母凈利潤為4.02億元，同比-65.4%；扣非歸母凈利潤為3.18億元，同比-72.2%。符合此前業(yè)績快報(bào)披露值。
　　受疫情影響，2022年Q4營收利潤下滑。2022Q4三亞+?？趦蓹C(jī)場旅客吞吐量合計(jì)440.3萬人，同比下滑41%，海南離島免稅購物受到明顯壓制，公司2022Q4營收利潤均現(xiàn)下滑。
　　線上占比較2021年大幅提升，主要系疫情原因線下承壓。2022年公司線下業(yè)務(wù)遭受嚴(yán)重沖擊，公司著力提升線上業(yè)務(wù)布局，2022年實(shí)現(xiàn)線上營收（有稅商品銷售）279.7億元，同比+16.5%，占總營收的51.4%，較2021年線上收入占比提升15.1個(gè)百分點(diǎn)。
　　全年免稅、有稅毛利率分化顯著，三費(fèi)率因銷售承壓有所提升。2022年公司毛利率為28.4%，較上年年同期下降5.3個(gè)百分點(diǎn)，其中免稅商品銷售和有稅商品銷售的毛利率分別為39.4%/17.4%，分別比上年同期+1.6/-7.2個(gè)百分點(diǎn)，呈現(xiàn)分化態(tài)勢。2022年的銷售、管理及財(cái)務(wù)費(fèi)用三費(fèi)總計(jì)占營收比11.9%，毛利率下滑及三費(fèi)率提升導(dǎo)致歸母凈利率有所下滑，2022年為9.24%。
　　海南市場實(shí)現(xiàn)銷售額占總收入近七成，仍是最大利潤貢獻(xiàn)區(qū)域。2022年海南區(qū)域形成營業(yè)收入347.1億元，占總營收的64%。海南的兩個(gè)主要經(jīng)營主體歸母凈利潤占到公司的58%，較2021年進(jìn)一步提升了7個(gè)百分點(diǎn)。據(jù)海南省商務(wù)廳披露銷售額口徑測算，中免仍為行業(yè)龍頭。
　　盈利預(yù)測與投資評(píng)級(jí)：海南客流的逐步恢復(fù)、疫情管控放開、國際航線的恢復(fù)有利于旅游零售行業(yè)市場規(guī)模擴(kuò)張?jiān)俅翁崴佟Ｖ忻馐袌龅匚环€(wěn)固，隨著?？趪H免稅城業(yè)績持續(xù)爬坡、三亞海棠灣一期二號(hào)地于2023年投入運(yùn)營，公司將重新進(jìn)入市場份額提升通道，中長期看好中國中免作為旅游零售龍頭受益跨省及出境游的逐步恢復(fù)?？紤]海口國際免稅城投運(yùn)及出境游修復(fù)過程中機(jī)場租金上漲，調(diào)整公司2023/2024年盈利預(yù)期分別為123.27/151.33億元（前值132.31/154.44億元），新增2025年盈利預(yù)期為184.83億元，對(duì)應(yīng)PE為31/26/21倍，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)、海南自貿(mào)港建設(shè)進(jìn)度不及預(yù)期等