>> 東吳證券-宏觀點(diǎn)評：3月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)比1-2月好，證據(jù)在哪？-230406
| 上傳日期： |
2023/4/6 |
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| 格式： |
pdf 共8頁 |
來源： |
東吳證券 |
| 評級： |
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作者： |
陶川,邵翔 |
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隨著總理在博鰲論壇表示“3月經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)比1、2月更好”，即將公布的3月和一季度經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)有可能繼續(xù)超出市場預(yù)期。但這是否意味著經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇能在二季度繼續(xù)環(huán)比向上？通過對比今年3月和1-2月的經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)，我們發(fā)現(xiàn)3月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的向好主要受益于如下兩個方面：一是去年3月疫情爆發(fā)有利的基數(shù)效應(yīng)；二是信貸支持下基建項(xiàng)目落地的加快。然而，3月以來在消費(fèi)、制造業(yè)、以及房地產(chǎn)領(lǐng)域均出現(xiàn)了一定的復(fù)蘇放緩跡象，疊加外需的進(jìn)一步下行，為避免二季度經(jīng)濟(jì)再度環(huán)比走弱，仍需要政策的適度加碼。
有利的基數(shù)效應(yīng)是3月經(jīng)濟(jì)增長比2月靚麗的一大支撐。如圖1所示，去年3月由于多地的散發(fā)疫情，全國的封控水平隨著深圳和吉林的封城大幅上升，幾乎抑制了對除基建投資之外的所有經(jīng)濟(jì)活動，尤其是3月當(dāng)月服務(wù)業(yè)生產(chǎn)、消費(fèi)、房地產(chǎn)投資增速均轉(zhuǎn)負(fù)（圖2）。這也意味著在當(dāng)前國內(nèi)流動性恢復(fù)正常的背景下，今年3月在工業(yè)生產(chǎn)同比加速的同時，服務(wù)業(yè)生產(chǎn)和消費(fèi)有望實(shí)現(xiàn)接近兩位數(shù)的同比增長，而房地產(chǎn)投資的收縮也將顯著放緩。
基建項(xiàng)目加快落地施工是第一季度經(jīng)濟(jì)的重要壓艙石。如圖3所示，春節(jié)后各地方“拼經(jīng)濟(jì)”就明確表示項(xiàng)目投資是最重要抓手。從1至2月固定資產(chǎn)投資的數(shù)據(jù)以及相關(guān)高頻數(shù)據(jù)來看，重大項(xiàng)目、重點(diǎn)工程背后的施工加速是第一季度經(jīng)濟(jì)好于此前市場預(yù)期的重要基石，而考慮到2022年的基數(shù)，2023年基建增速將整體呈現(xiàn)“前高后低”的特征（圖4和5）。
撇開汽車，服務(wù)消費(fèi)和地產(chǎn)消費(fèi)的表現(xiàn)“可圈可點(diǎn)”。服務(wù)消費(fèi)的復(fù)蘇可能是第一季度宏觀數(shù)據(jù)和微觀感受最一致的領(lǐng)域：無論從人員流動的活躍度還是餐飲住宿肉眼可見的“紅火”。相較而言，地產(chǎn)銷售的表現(xiàn)更加超市場預(yù)期，第一季度累計同比就有望轉(zhuǎn)正，除此之外地產(chǎn)竣工的同比在1至2月已經(jīng)轉(zhuǎn)正，從玻璃表需的數(shù)據(jù)來看，3月的表現(xiàn)可能更好。一、二手房銷售的火熱+竣工復(fù)蘇，意味著裝飾、家居等地產(chǎn)后周期消費(fèi)也會表現(xiàn)相對不錯。不過不可否認(rèn)的是，第一季度報復(fù)性消費(fèi)是復(fù)蘇的重要支撐，而這也意味著第二季度的放緩是情理和意料之中。
但當(dāng)前外需進(jìn)一步收縮的風(fēng)險仍不容忽視。作為全球貿(mào)易的風(fēng)向標(biāo)，今年3月韓國出口增速從2月的-7.5%加速下滑至-13.6%；與之同時，如果不考慮疫情期間，美國3月ISM制造業(yè)PMI的下滑（46.3）為2009年6月來的最低水平，由于該調(diào)查的樣本多為對全球經(jīng)濟(jì)更敏感的大型跨國公司，我們認(rèn)為外貿(mào)行業(yè)蕭條的風(fēng)險正不斷加大。
第二季度宏觀經(jīng)濟(jì)的“割裂感”會更加明顯，應(yīng)該關(guān)注什么？這種“割裂感”將更加明顯的體現(xiàn)在數(shù)據(jù)的同比和環(huán)比表現(xiàn)，以及宏觀和微觀的觀感差異。我們認(rèn)為有三條線索值得關(guān)注：第一，地產(chǎn)銷售放緩的幅度。第二季度地產(chǎn)銷售放緩已經(jīng)逐步成為市場的共識，但是放緩到什么程度則存在較大不確定性，當(dāng)前地產(chǎn)銷售基本恢復(fù)至2019年80%至90%的水平（部分城市更高），我們認(rèn)為第二季度如果跌破80%可能是偏弱的信號。第二，關(guān)注制造業(yè)的放緩，尤其重點(diǎn)行業(yè)的變化。當(dāng)前制造業(yè)主動去庫存的特征非常明顯，整體動能是偏弱的，制造業(yè)PMI在第二季度是否重回50下方值得關(guān)注，除此之外以新能源車為代表的重點(diǎn)行業(yè)是否會繼續(xù)大幅走弱也會是測試政策定力的重要領(lǐng)域。第三，信貸擴(kuò)張的速度和質(zhì)量。第一季度新增信貸刷新同期歷史，考慮到政策的可持續(xù)性和需求的不確定性，第二季度信貸擴(kuò)張的速度會放緩，市場會更加關(guān)注信貸的結(jié)構(gòu)，尤其是居民中長期貸款的反彈。
風(fēng)險提示：海外貨幣政策收緊下外需回落，海外經(jīng)濟(jì)提前進(jìn)入顯著衰退，嚴(yán)重拖累我國出口。毒株出現(xiàn)變異，疫情蔓延形勢超預(yù)期惡化。
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