>> 華創(chuàng)證券-【策略專題】日本系列2：下行周期中，地產(chǎn)股的春天在哪里？-230414
| 上傳日期： |
2023/4/14 |
大小： |
1287KB |
| 格式： |
pdf 共12頁 |
來源： |
華創(chuàng)證券 |
| 評級： |
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作者： |
姚佩 |
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1992-2003日本房地產(chǎn)處長期下行筑底周期，但地產(chǎn)股也有春天。
整個90年代，與日本“失去的十年”共同失去的，還有日本的房地產(chǎn)市場。92-03年，房地產(chǎn)行業(yè)股價較90年初累計收益始終未能回到水面以上，但也不乏投資機會，較日經(jīng)225獲得超額收益、且持續(xù)時間半年以上的反彈共有6次：92/7-93/5、95/3-96/9、98/9-99/5、99/12-00/6、01/1-8、03/3-04/3，持續(xù)時間均值10個月，絕對收益均值較日經(jīng)225相對收益均值38pct。
新房：供需關系比銷售更重要，98年預期穩(wěn)定后參考意義更強。
新房供需格局改善是較好的觀測指標。以簽約數(shù)表征新房需求、推向市場數(shù)量表征供給，從1990-2004年的數(shù)據(jù)看，需求/供給上行，即新房供需格局改善，一般領先于房地產(chǎn)行業(yè)超額收益上行1-3個月。尤其在1998年后，房地產(chǎn)需求端政策寬松，地價稅停征、流轉(zhuǎn)稅降低，經(jīng)濟和市場從亞洲金融危機中逐步恢復，房地產(chǎn)市場預期趨于穩(wěn)定，供需格局改善的指示意義更為明顯。
二手房銷售：多為同步指標，持續(xù)正增是積極信號。
二手房銷售數(shù)據(jù)中，不存在開發(fā)商推盤因素的干擾，對房市情緒的反應也較新房銷售更為領先。日本數(shù)據(jù)來看，90年代房地產(chǎn)銷售同比波動劇烈期間，二手房銷售拐點領先新房3個月左右；但隨著99年后銷售數(shù)據(jù)趨于穩(wěn)定，二者波動相關性弱化。兩點信號值得關注：一是同比增速觸底回升拐點，一般房地產(chǎn)股價相對收益上行，二者多數(shù)情況下為同步指標，地產(chǎn)銷量波動較大期間參考意義更強；二是若二手房銷售長期維持正增，房地產(chǎn)股價相對收益一般可維持2年左右的持續(xù)上行態(tài)勢，例如1993-1994年、1999-2001年、2003-2004年。
土地交易：滯后指標，參考意義較弱。
土地交易情況反應開發(fā)商對于房地產(chǎn)前景的判斷，在需求導向的市場中的傳導鏈條一般遵循：房屋銷售回暖-開發(fā)商信心上升&現(xiàn)金流改善-拿地信心&能力上升-土地交易上升。從日本90年代房價尋底、銷售動蕩期間看，土地交易面積同比一般滯后股價回升半年左右。2000年后，二者之間關系不明朗，領先、滯后甚至反向波動情況皆有存在，參考意義相對較弱。
我國房地產(chǎn)股價春天的信號：當下二手房銷售、穩(wěn)態(tài)后跟蹤去化周期。
從銷量數(shù)據(jù)來看，一二線城市商品房銷量仍處于21年下半年恒大暴雷后的下行周期中：一線城市（北上廣深）商品房近12個月（22/4-23/3，下同）銷量均值2.7萬套，仍低于2020年均值3萬套；主要二線城市（杭州、南京、福州、蘇州、寧波、廈門）近12個月銷量均值2.4萬套，較2020年均值3萬套差距更為明顯。頭部開發(fā)商信用風險暴露、疊加庫存積壓之下新房去化周期持續(xù)處于10-15個月高位，以去化周期所表征的新房供需情況，自2021H2以來對股價指示意義明顯趨弱：2020年之前，一二線城市新房去化周期拐點通常略領先或同步于股價拐點；但21H2下半年去化周期持續(xù)上行期間，房地產(chǎn)行業(yè)指數(shù)較上證超額收益持續(xù)上升，主要來自市場對政策寬松和開發(fā)商競爭格局優(yōu)化的預期博弈。二手房銷量同比自22/3觸底回升后，與股價波動呈現(xiàn)一定相關性。在開發(fā)商和爛尾樓對新房銷售影響仍在的背景下，二手房對房地產(chǎn)市場水溫變化相對更為敏感，進而體現(xiàn)到資本市場房地產(chǎn)股價表現(xiàn)上。但今年初以來，房地產(chǎn)相對上證指數(shù)走勢與二手房銷售面積同比呈現(xiàn)明顯背離，可能的原因在于市場對于春節(jié)以來二手房銷售回暖的持續(xù)性依然存疑。整體而言，我們認為在當下商品房銷售仍偏弱的環(huán)境下，二手房銷售是更為值得跟蹤的指標，其回暖趨勢若得到延續(xù)、且長期保持正增，房地產(chǎn)行業(yè)股價的相對收益可以期待；若商品房銷量回到2020年之前穩(wěn)態(tài)水平，去化周期的參考意義增強。
風險提示：
歷史經(jīng)驗不代表未來，技術發(fā)展和政策推進不及預期，地緣政治風險。
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