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事件：據(jù)公司公告，2023Q1公司實(shí)現(xiàn)營收290.4億元，同比下降13.6%，環(huán)比下降23.3%；歸母凈利潤(rùn)為1.7億元，同比下降89.3%，環(huán)比增長(zhǎng)42.8%。
　　Q1銷量下滑拖累營收和毛利率。2023Q1公司實(shí)現(xiàn)營收290.4億元，同比下降13.6%，環(huán)比下降23.3%，營收表現(xiàn)不佳的原因在于：Q1公司銷售新車22.0萬輛，同比下降22.3%,環(huán)比下降17.1%。其中哈弗銷售12.6萬輛（銷量占比最大，為57.2%），同比下降24.6%，環(huán)比下降22.4%，銷量下滑的原因在于：1）2023年燃油車購置稅減半政策退出；2）Q1價(jià)格戰(zhàn)帶來消費(fèi)者觀望；3）哈弗處于新能源轉(zhuǎn)型期，主動(dòng)控制油車庫存。Q1 ASP為13.2萬元，同比提升1.3萬元，環(huán)比下降1.1萬元，主要原因在于：1）Q1坦克銷量占比11.0%，同比提升1.9pct，環(huán)比下降2.1pct；2）Q1歐拉銷量占比8.1%，同比下降3.8pct，環(huán)比提升0.8pct。Q1毛利率為16.1%，同比下降1.1pct，環(huán)比下降1.9pct，主要原因在于規(guī)模效應(yīng)減弱，單車折舊攤銷加大。Q1實(shí)現(xiàn)毛利46.7億元，同比下滑19.3%，環(huán)比下滑31.3%。
　　加大新能源品牌建設(shè)及研發(fā)投入，Q1僅實(shí)現(xiàn)微利。2022Q4由于年終獎(jiǎng)計(jì)提，三費(fèi)率基數(shù)較高（13.7%），2023Q1三費(fèi)率合計(jì)繼續(xù)提升至13.9%，同比提升3.3pct，環(huán)比提升0.2pct。其中：1)Q1推進(jìn)哈弗新能源龍網(wǎng)建設(shè)，加大哈弗燃油車和歐拉好貓促銷力度，加大魏牌新能源營銷力度，致銷售費(fèi)用率達(dá)到5.0%，同比提升1.9pct，環(huán)比下降0.3pct；2）Q1公司繼續(xù)加大研發(fā)投入，研發(fā)費(fèi)用率達(dá)到5.3%，同比提升1.8ct，環(huán)比提升0.7pct；3）管理費(fèi)用率控制相對(duì)較好，為3.7%，同比下降0.3pct，環(huán)比下降0.1pct。2023Q1實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)1.7億元，同比減少14.6億元（毛利同比減少11.2億元，三費(fèi)同比增加4.9億元），環(huán)比基本持平。
　　Q1業(yè)績(jī)或已觸底，Q2有望量利齊升。2023年2-6月，長(zhǎng)城汽車系列重磅新車（即將）陸續(xù)上市：二代大狗、藍(lán)山、梟龍MAX&梟龍、坦克500PHEV、新摩卡、高山MPV等，其中已上市的二代大狗和藍(lán)山熱度較高：1）據(jù)哈弗APP（4月14日），由于二代大狗選配訂單量大幅上升，導(dǎo)致訂單交付時(shí)間較長(zhǎng)，4月正在加快排產(chǎn)；2）據(jù)魏牌公眾號(hào)（4月19日），藍(lán)山上市5天大定突破5000臺(tái)，終端試駕火爆程度超出原有預(yù)期，4月25日起全國陸續(xù)開啟交付。哈弗梟龍系列、坦克500 PHEV于上海車展首秀，即將于5月先后上市；新摩卡和高山也已于工信部《公告》中亮相，即將上市。隨著新能源車銷量持續(xù)提升，公司單車?yán)麧?rùn)有望向上（結(jié)構(gòu)優(yōu)化、單車折舊&攤銷減少、費(fèi)用率下行）。
　　變革成效顯著，未來成長(zhǎng)可期。據(jù)長(zhǎng)城上海車展發(fā)布會(huì)，魏牌完成了產(chǎn)品戰(zhàn)略的重新梳理：1）推出“PHEV+BEV”雙能源戰(zhàn)略，未來將實(shí)現(xiàn)“SUV+MPV+轎車”全品類布局；2）推出高端專屬M(fèi)PV平臺(tái)，涵蓋PHEV、BEV，覆蓋BCD級(jí)MPV；通過全平地板和超長(zhǎng)滑軌，讓整車達(dá)到61%的超高“得房率”，實(shí)現(xiàn)MPV二三排空間平權(quán)；3）首款MPV高山亮相，未來還將推出全尺寸大六座SUV。藍(lán)山有望奠定魏牌的銷量基礎(chǔ)和品牌力基礎(chǔ)，后續(xù)眾多新車型有望熱銷。未來公司業(yè)績(jī)有望持續(xù)提升：1）相較燃油車，新能源新品的ASP顯著提升，帶來產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)，盈利能力改善；2）中長(zhǎng)期來看，行業(yè)弱勢(shì)品牌有望加速出清，競(jìng)爭(zhēng)格局更加優(yōu)化，長(zhǎng)城汽車等頭部車企的盈利能力有望提升。
　　投資建議：維持“買入-A”評(píng)級(jí)。我們預(yù)計(jì)公司2023-2025年歸母凈利潤(rùn)分別為60.2、130.6、170.7億元，對(duì)應(yīng)當(dāng)前市值PE分別為38.6、17.8和13.6倍，給予公司2025年22.6倍市盈率，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)45.5元/股。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：新產(chǎn)品進(jìn)展不及預(yù)期，新車型銷量不及預(yù)期；行業(yè)價(jià)格戰(zhàn)持續(xù)加劇。