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公告：長(zhǎng)城汽車(chē)發(fā)布2023Q1季報(bào)。23Q1公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入290.39億元，同環(huán)比-13.6%/-23.3%；歸母凈利潤(rùn)1.74億元，同環(huán)比-89.3%/+64.9%，扣非后歸母凈利潤(rùn)-2.17億元，同比-116.7%/-259.6%。由于競(jìng)爭(zhēng)加劇造成盈利低于市場(chǎng)預(yù)期。
　　23Q1業(yè)績(jī)承壓已成過(guò)往，投入都是為了將來(lái)的回報(bào)。
　　①銷(xiāo)售費(fèi)用率同環(huán)比提升，對(duì)盈利形成壓力。公司22Q4/23Q1銷(xiāo)售費(fèi)用率分別為5.3%/5.0%，相較21/22年平均3.8%/4.3%的水平有著明顯提升。主要原因在于終端競(jìng)爭(zhēng)格局惡化，折扣率增加所致；以及包括藍(lán)山、梟龍、二代大狗等車(chē)型上市新增廣宣費(fèi)用所致。相信隨著今年全面的車(chē)型周期迭代完成，產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力再上一個(gè)臺(tái)階后，銷(xiāo)售費(fèi)用將有所回落。
　?、诩哟笱邪l(fā)投入，布局新車(chē)型、新技術(shù)同樣拖累端企業(yè)級(jí)。公司23Q1研發(fā)費(fèi)用率5.3%，同比+1.35pct，環(huán)比+0.69pct。而同期長(zhǎng)城新能源銷(xiāo)量2.78萬(wàn)輛，占比僅12.6%，低于同期市場(chǎng)超30%的滲透率水平。因此長(zhǎng)城汽車(chē)正加大轉(zhuǎn)型投入，新車(chē)型、新技術(shù)將在今年密集上市。我們預(yù)計(jì)今年研發(fā)費(fèi)用率仍將維持高位，為后續(xù)產(chǎn)品力的爆發(fā)提供技術(shù)支撐。
　　③營(yíng)收下滑帶來(lái)規(guī)模效應(yīng)的負(fù)貢獻(xiàn)，后續(xù)需求復(fù)蘇有望修復(fù)這一趨勢(shì)。23Q1實(shí)現(xiàn)批發(fā)銷(xiāo)量22萬(wàn)輛，同環(huán)比-22.4%/-17.1%，產(chǎn)批規(guī)模下降導(dǎo)致毛利率同環(huán)比下滑。23Q1毛利率為16.1%，同環(huán)比分別-1.1/-1.9pct。但我們注意到公司ASP仍穩(wěn)定在13.2萬(wàn)高位，相信隨著產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化、產(chǎn)品力提升逐步兌現(xiàn)，整體盈利水平也將回暖。
　　深蹲是為了更好的起跳，展望2023年，戰(zhàn)略轉(zhuǎn)向、全球拓展、新車(chē)加速上市都將幫助公司逐步走出轉(zhuǎn)型陣痛期。①新車(chē)型、新渠道煥新出擊。哈弗新能源銷(xiāo)售網(wǎng)絡(luò)正式定名為哈弗龍網(wǎng)，首批推出兩款車(chē)型：梟龍、梟龍MAX（Hi4混動(dòng)系統(tǒng)）。其他4個(gè)品牌也將進(jìn)行渠道整合，提高中后臺(tái)資源利用效率。新車(chē)方面，2023年公司計(jì)劃推出超10款新能源產(chǎn)品，其中7款哈弗新能源產(chǎn)品。②定價(jià)策略方面，新能源戰(zhàn)略將得到深入貫徹，我們有望看到一個(gè)更為激進(jìn)轉(zhuǎn)型的長(zhǎng)城形象。③坦克、皮卡很好地支撐著公司盈利，以及新能源戰(zhàn)略進(jìn)攻的持續(xù)性。這些都將對(duì)后續(xù)戰(zhàn)略落地、品牌向上帶來(lái)很大的幫助。④海外市場(chǎng)將得到進(jìn)一步拓展，東南亞、中東是增量主戰(zhàn)場(chǎng)。
　　投資分析意見(jiàn)：短期經(jīng)營(yíng)壓力明顯，但邊際變化同樣奪目，邊際改善仍然值得市場(chǎng)期待。綜合考慮競(jìng)爭(zhēng)策略及環(huán)境變化，以及原材料、新車(chē)型帶來(lái)的毛利率波動(dòng)。維持公司23~25年?duì)I收預(yù)測(cè)1854/2115/2328億；以及23~25年凈利預(yù)測(cè)55/73/98億。對(duì)應(yīng)PE為42/32/24倍，維持中性評(píng)級(jí)。
　　核心風(fēng)險(xiǎn)：汽車(chē)行業(yè)缺芯恢復(fù)節(jié)奏不及預(yù)期，原材料成本漲幅超預(yù)期，疫情影響行業(yè)復(fù)蘇