>> 招商證券-宏觀周觀點：怎么看經(jīng)濟(jì)運行邏輯與政策思路的變化？-230423
| 上傳日期： |
2023/4/24 |
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| 格式： |
pdf 共4頁 |
來源： |
招商證券 |
| 評級： |
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作者： |
劉亞欣,張靜靜,張一平 |
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此報告為加密報告 |
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上一期周觀點已經(jīng)指出，經(jīng)濟(jì)脈沖結(jié)束但國內(nèi)已于3月進(jìn)入內(nèi)生性主導(dǎo)的復(fù)蘇期，映射的是（即將進(jìn)入）被動補庫存階段，同步于此的是3月失業(yè)率亦已回落?？梢?，央行通過結(jié)構(gòu)性再貸款提供的低成本融資已經(jīng)顯效，但這也意味著政策思路或有變化。加上Q1宏觀杠桿率環(huán)比上升8pct，擴信用或已由“主動推（企業(yè)，供給端）”轉(zhuǎn)向“被動增（居民，需求端）”。節(jié)后，市場對于信用結(jié)構(gòu)的關(guān)注度高于總量，上述經(jīng)濟(jì)運行邏輯與政策思路的變化雖然會加劇市場波動，但中期看反而將對風(fēng)險資產(chǎn)形成利好。此外，我們始終強調(diào)美聯(lián)儲很難在Q3給出明確的降息信號，進(jìn)而需要對美債、美股、黃金等較為充分計入了下半年降息預(yù)期的資產(chǎn)保持謹(jǐn)慎。
疫后脈沖結(jié)束，復(fù)蘇動能換擋。1）服務(wù)業(yè)恢復(fù)速度快于工業(yè)，消費明顯好于投資。1季度實際GDP同比增長4.5%，高于市場預(yù)期3.9%，前值2.9%。生產(chǎn)端看，3月工業(yè)增加值同比3.9%，前值2.4%，服務(wù)業(yè)產(chǎn)出同比9.2%，前值5.5%。需求端看，3月固投同比4.8%，前值5.5%，其中制造業(yè)投資同比6.2%，前值8.1%，全口徑基建投資同比11.1%，前值12.2%，房地產(chǎn)開發(fā)投資同比-7.2%前值-5.7%。此外，社零同比大幅升至10.6%，前值3.5%。2）就業(yè)結(jié)構(gòu)性矛盾仍突出。3月城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率5.3%，前值5.6%。表明前期政策已經(jīng)顯效，或為政策由“逆周期”轉(zhuǎn)向“跨周期”的關(guān)鍵。其中，16-24歲青年人失業(yè)率19.6%，前值18.1%；25-59歲勞動力失業(yè)率4.3%，前值4.8%。3）高頻數(shù)據(jù)支持溫和復(fù)蘇。上周多數(shù)工業(yè)品開工率和產(chǎn)能利用率環(huán)比回升。地產(chǎn)銷售環(huán)比改善勢頭有所放緩，但出行數(shù)據(jù)仍然保持高位，且SCFI和出口集裝箱價格指數(shù)連續(xù)回暖或表明出口有望繼續(xù)改善。
政策由“逆周期”轉(zhuǎn)向“跨周期”，警惕美國對華科技打壓。1）央行新聞發(fā)布會流露的政策取向相對中性。4月20日央行召開一季度金融統(tǒng)計數(shù)據(jù)例會，一季度信貸高增的推手是結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具，會上并未提及“推動企業(yè)綜合融資成本穩(wěn)中有降”，而是說“確保利率水平合適”，暗指降息的必要性有所減弱。此外，根據(jù)央行測算，一季度宏觀杠桿率為289.6%，較上年末提高8個百分點，表明擴信用或已由“主動推（企業(yè)，供給端）”轉(zhuǎn)向“被動增（居民，需求端）。2）把準(zhǔn)企業(yè)改革方向是當(dāng)下重點。4月21日習(xí)近平主持召開二十屆中央全面深化改革委員會第一次會議，提出“把全面深化改革作為推進(jìn)中國式現(xiàn)代化的根本動力”。此次會議通過3個企業(yè)層面文件，分別是國有經(jīng)濟(jì)、民營經(jīng)濟(jì)和企業(yè)創(chuàng)新，也是近期中央調(diào)研的重點。3）拜登政府或在醞釀對華科技打壓。消息人士披露，美國總統(tǒng)拜登將簽行政令限制美企對華關(guān)鍵領(lǐng)域投資，包括半導(dǎo)體、人工智能等。
5月或為最后一次加息、Q3難給出降息信號，需要對美債、美股、黃金等資產(chǎn)保持謹(jǐn)慎。1）褐皮書顯示美國經(jīng)濟(jì)活躍度幾乎不變，信貸量普降。4月19日美聯(lián)儲發(fā)布今年第三次褐皮書顯示，最近幾周美國整體經(jīng)濟(jì)活動活躍度幾乎沒有變化，就業(yè)和通脹放緩，信貸獲得渠道在銀行業(yè)承壓后收緊。2）美國成屋銷售量基本觸底但價仍在下跌。3月成屋銷售折年數(shù)444萬套，預(yù)期值450萬套，前值458萬套，3月成屋銷售中位價同比降至-0.95%，為2012年1月以來最大跌幅，這表明美國地產(chǎn)銷售量基本觸底但價仍在加速下行。3）5月加息25BP且為最后一次基本確認(rèn)，隨后或暫停加息。4月21日CME加息預(yù)期顯示5月加息25BP概率為84.5%，此后暫停加息。目前勞動力市場出現(xiàn)供需均衡調(diào)整加速的趨勢，銀行業(yè)沖擊對美國經(jīng)濟(jì)負(fù)面影響仍在，預(yù)計5月為美聯(lián)儲的最后一次加息?？紤]到美聯(lián)儲很難在Q3給出明確的降息信號，進(jìn)而需要對美債、美股、黃金等較為充分計入了下半年降息預(yù)期的資產(chǎn)保持謹(jǐn)慎。
風(fēng)險提示：國內(nèi)及海外政策超預(yù)期。
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