>> 萬和證券-二季度宏觀展望：經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的成色如何？-230420
| 上傳日期： |
2023/4/20 |
大小： |
716KB |
| 格式： |
pdf 共15頁 |
來源： |
萬和證券 |
| 評級： |
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作者： |
潘宇昕 |
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核心觀點
◆市場關(guān)于中國經(jīng)濟(jì)在疫情政策調(diào)整后進(jìn)入強(qiáng)修復(fù)階段的定價持續(xù)到1月底，之后進(jìn)入震蕩階段，總體反映出對經(jīng)濟(jì)增長的前景和復(fù)蘇動能的持續(xù)性產(chǎn)生了擔(dān)憂。一季度GDP增長4.5%，增速不低，修復(fù)趨勢仍然存在，但有效需求不足也是事實。宏觀層面存在四條預(yù)期向上的線索，后續(xù)需要關(guān)注相關(guān)領(lǐng)域的數(shù)據(jù)表現(xiàn)和政策。
◆首先，就業(yè)和收入趨于改善，消費有望繼續(xù)回暖。2023年一季度社零同比增長5.8%，在低基數(shù)的情況下增速仍然低于疫情前。除了疫情達(dá)峰的影響，更主要是疫情造成的“疤痕效應(yīng)”，數(shù)據(jù)上表現(xiàn)為居民消費和投資意愿下降，儲蓄和償債意愿上升。社零結(jié)構(gòu)也指向不均衡的復(fù)蘇，社交、出行相關(guān)品類有明顯改善，耐用消費品呈現(xiàn)負(fù)增長，從內(nèi)循環(huán)改善傳導(dǎo)至收入端還需時日。而服務(wù)業(yè)的快速修復(fù)、基建持續(xù)高增、地產(chǎn)鏈的回暖對就業(yè)的支持預(yù)計將逐漸體現(xiàn)，當(dāng)前“大興調(diào)研之風(fēng)+新氣象+呵護(hù)民企+對外開放”，對企業(yè)信心修復(fù)相對積極，收入有望漸次好轉(zhuǎn)。
◆第二，房地產(chǎn)頭部企業(yè)有望獲得更多政策支持。今年銷售、施工等數(shù)據(jù)明顯好轉(zhuǎn)，新開工還在下滑，狹義庫存和廣義庫存指向的庫存變化水平相反。我們認(rèn)為現(xiàn)房庫存壓力是暫時的，隨著新開工從2021年下半年開始進(jìn)入負(fù)增長，2024-2025年竣工端貢獻(xiàn)的庫存將明顯下降。銷售端經(jīng)過2022年的深度調(diào)整，已經(jīng)回落至我們測算的剛需水平，未來大幅下滑的可能性較小，2024年去庫存的速度將明顯加快。廣義庫存去化時間約15個月，庫銷比與2017年之后相比沒有顯著的壓力。如果新開工繼續(xù)下滑，中長期內(nèi)潛在住宅供給可能偏緊，導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)可能面臨著房價上漲而房地產(chǎn)投資并未繁榮的局面。政策端需要提升房企拿地新開工的意愿與能力，預(yù)計未來房地產(chǎn)融資支持政策與市場化出清并存，頭部企業(yè)有望獲益。
◆第三，總量層面有望完成筑底過程。3月出口超預(yù)期，但歐美外需下行背景下年內(nèi)出口仍然承壓，并且去年夏天出口增速較高。出口周期總體同步于PPI周期同步于工業(yè)企業(yè)利潤周期，有望在年中附近筑底。
◆第四，基建和制造業(yè)的韌性有望延續(xù)。一季度基建投資同比10.82%，較去年增速有所回落，但仍然較高，經(jīng)濟(jì)弱復(fù)蘇背景下，政策性開發(fā)性金融工具有望推出。制造業(yè)投資增長7%，保持了相當(dāng)高的韌性。對制造業(yè)投資拉動最大的行業(yè)為政策支持力度較大的新興產(chǎn)業(yè)與受能源危機(jī)影響的出口的高能耗行業(yè)。制造業(yè)投資短期影響需求，長期影響供給，聚焦于戰(zhàn)略新興行業(yè)的制造業(yè)投資是我國打造現(xiàn)代化產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)、達(dá)到中等發(fā)達(dá)國家的主要抓手之一，未來有望持續(xù)享受政策紅利。
◆流動性方面，海外緊縮的頂部仍大概率落在年內(nèi)，國內(nèi)貨幣政策仍需要維持寬松，轉(zhuǎn)向需要看到社融持續(xù)好轉(zhuǎn)、經(jīng)濟(jì)回升、通脹壓力增大，目前條件不成熟。除了存量居民房貸之外，信貸利率已經(jīng)很低，利率已經(jīng)不是需求不暢的原因，降息概率不大，預(yù)計仍以結(jié)構(gòu)性工具為主。
◆映射到資產(chǎn)價格上：向上的宏觀線索有望帶來復(fù)蘇斜率上的超預(yù)期，對應(yīng)權(quán)益市場進(jìn)一步修復(fù)。債市所處的宏觀周期位置偏不利，且長端利率已臨近年內(nèi)低點。
◆風(fēng)險提示：美聯(lián)儲加息超預(yù)期、出現(xiàn)系統(tǒng)性金融風(fēng)險、國內(nèi)房地產(chǎn)銷售不及預(yù)期、地緣政治沖突
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