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事件：公司公告2022年實(shí)現(xiàn)總營(yíng)收55.05億元，同比+19.6%，歸母凈利潤(rùn)17.05億元，同比+23%。23Q1公司實(shí)現(xiàn)總營(yíng)收19.16億元，同比+21.11%，歸母凈利潤(rùn)7億元，同比+26.55%，業(yè)績(jī)符合預(yù)期。
　　22年目標(biāo)達(dá)成有余力，利潤(rùn)率穩(wěn)步提升。1）分產(chǎn)品看，2022年中高檔產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)收入39.28億元，同比+27.59%，洞藏保持30-40%增速，銀星表現(xiàn)仍較好，當(dāng)前公司從品鑒，從贈(zèng)酒到其他的一些費(fèi)用加大投入洞藏系列，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)升級(jí)。2）分區(qū)域看，省內(nèi)收入34.35億元，同比+25.65%，基本盤發(fā)展穩(wěn)固；省外收入17.63億元，同比+12.19%；3）經(jīng)銷商方面，截止22年末省內(nèi)經(jīng)銷商689家，單個(gè)經(jīng)銷商收入同比+17.25%至499萬(wàn)元，省外經(jīng)銷商645家，單個(gè)經(jīng)銷商收入同比+9.94%至273萬(wàn)元。截止22年末公司經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流18.4億元，同比+21%，合同負(fù)債同比+10.72%至6.61億元。從利潤(rùn)表現(xiàn)來(lái)看，22年毛利率同比+0.48pct至68.02%，其中中高檔產(chǎn)品毛利率同比+0.18pct至76.67%，銷售費(fèi)用率同比-0.56pct至9.17%，管理費(fèi)用率同比-0.81pct至3.47%，費(fèi)控+產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)推動(dòng)凈利率同比提升0.73pct至31.03%。
　　費(fèi)用管控+產(chǎn)品升級(jí)，利潤(rùn)率穩(wěn)步提升。2022年銷售毛利率同比+0.48pct至68.02%，其中中高檔產(chǎn)品毛利率同比+0.18pct至76.67%，銷售費(fèi)用率同比-0.56pct至9.17%，管理費(fèi)用率同比-0.81pct至3.47%，費(fèi)用管控效果良好+產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)帶動(dòng)銷售凈利率同比提升0.73pct至31.03%。
　　 23年開門紅順利實(shí)現(xiàn)，全年規(guī)劃清晰。23Q1中高檔產(chǎn)品收入15.15億元，同比+22%，打款發(fā)貨進(jìn)度良好，洞9/16/20出貨量增長(zhǎng)較快，當(dāng)前洞6整箱批價(jià)440元，比年前相應(yīng)恢復(fù)正常，后續(xù)公司通過(guò)數(shù)字化手段/加大懲處力度/資源后置等方式穩(wěn)定價(jià)格體系。公司從22年下半年開始加大銷售組織上變革，洞16及以上產(chǎn)品在生態(tài)品質(zhì)基礎(chǔ)上開發(fā)核心終端背后C端，增強(qiáng)在300-600元價(jià)位段競(jìng)爭(zhēng)力搶抓份額，洞藏系列按規(guī)劃投放，省內(nèi)向皖南、省外江蘇區(qū)域逐步推進(jìn)，實(shí)現(xiàn)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)向上提升。
　　盈利預(yù)測(cè)與投資評(píng)級(jí)：公司洞藏系列快速放量，成長(zhǎng)勢(shì)能充足，我們略調(diào)整2023-2025年歸母凈利潤(rùn)分別為21.6/27.2/33.9億元，分別同比+27%、26%、25%，當(dāng)前市值對(duì)應(yīng)PE分別為23、18、14倍，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)恢復(fù)不及預(yù)期、食品安全問(wèn)題