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22年歸母凈利16.95億元，同比增44%，維持“增持”評(píng)級(jí)
　　金禾實(shí)業(yè)4月26日發(fā)布22年年報(bào)，全年?duì)I收72.50億元，yoy+24%，歸母凈利16.95億元，yoy+44%；其中22Q4營收13.84億元，yoy-27%，歸母凈利2.45億元，yoy-44%/ qoq-32%，公司擬每10股派現(xiàn)8元。同時(shí)公司公告23Q1實(shí)現(xiàn)營收13.84億元，yoy-27%，歸母凈利2.45億元，yoy-44%。我們預(yù)計(jì)公司23-25年歸母凈利13.0/14.2/17.1億元，結(jié)合可比公司23年Wind一致預(yù)期平均13xPE，考慮公司代糖產(chǎn)品需求快速增長(zhǎng)，給予23年14xPE，目標(biāo)價(jià)32.34元，維持“增持”評(píng)級(jí)。
　　三氯蔗糖量?jī)r(jià)齊升，22年盈利同比大幅增長(zhǎng)
　　全球“減糖降糖”大趨勢(shì)下無糖飲料消費(fèi)攀升，三氯蔗糖需求持續(xù)增長(zhǎng)。據(jù)海關(guān)總署，22年國內(nèi)累計(jì)出口三氯蔗糖1.46萬噸，yoy+1633%。據(jù)百川盈孚，22年三氯蔗糖/安賽蜜/甲基麥芽酚/乙基麥芽酚市場(chǎng)均價(jià)分別為38.1/7.4/11.3/8.9萬元/噸，yoy+39%/+7%/+3%/-16%。同時(shí)公司通過技改釋放三氯蔗糖產(chǎn)能3000噸/年，量?jī)r(jià)齊升貢獻(xiàn)業(yè)績(jī)?cè)隽浚称诽砑觿┌鍓K營收yoy+50%至45.48億元，毛利率+14.2pct至47.8%。大宗化學(xué)品板塊22年?duì)I收20.53億元，yoy-3.7%，受市場(chǎng)下行及煤價(jià)走高影響，毛利率-10.4pct至14.6%。公司期間費(fèi)用率同比降0.9pct至6.3%。
　　23Q1甜味劑出口下滑致價(jià)格回落，成本優(yōu)勢(shì)顯龍頭本色
　　據(jù)海關(guān)總署，23年Q1，國內(nèi)累計(jì)出口三氯蔗糖3537噸，yoy-141%。據(jù)百川盈孚，23Q1三氯蔗糖/安賽蜜/甲基麥芽酚/乙基麥芽酚市場(chǎng)均價(jià)分別為22.5/6.0/9.8/7.1萬元/噸，qoq-33%/-15%/-11%/-11%，公司綜合毛利率環(huán)比下滑9.9pct至27.3%。在海外低迷背景下，國內(nèi)市場(chǎng)受春節(jié)假期物流和下游生產(chǎn)影響，導(dǎo)致行業(yè)庫存增加，4月26日三氯蔗糖、安賽蜜已降價(jià)至17、5.5萬元/噸。新一代代糖在下游產(chǎn)品滲透率的持續(xù)提升帶動(dòng)長(zhǎng)期需求，而在國內(nèi)消費(fèi)回暖背景下，行業(yè)庫存消化后將帶動(dòng)甜味劑新一輪景氣。當(dāng)前甜味劑價(jià)格處于底部區(qū)域，公司仍具備盈利韌性，凸顯龍頭本色。
　　近百億投資啟動(dòng)生物-化學(xué)合成研產(chǎn)一體化項(xiàng)目，中長(zhǎng)期成長(zhǎng)可期
　　公司于2022年10月11日公告擬與定遠(yuǎn)縣政府簽訂定遠(yuǎn)二期項(xiàng)目投資協(xié)議書，擬建設(shè)基于合成生物學(xué)和綠色化學(xué)合成技術(shù)，面向食品飲料、日化香料以及高端制造等下游領(lǐng)域的一體化的循環(huán)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)業(yè)基地，項(xiàng)目總投資約99億元，規(guī)劃用地約2000畝，計(jì)劃于27年底前建成。我們認(rèn)為公司此次大手筆投資標(biāo)志著公司近年在食品添加劑、香精香料等領(lǐng)域上的生物合成技術(shù)進(jìn)入研發(fā)后產(chǎn)業(yè)化的落地階段，中長(zhǎng)期成長(zhǎng)可期。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：代糖需求持續(xù)低迷風(fēng)險(xiǎn)；原材料價(jià)格大幅波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。