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公司2022年表現(xiàn)優(yōu)異，收入/利潤(rùn)同比+6%/+17%，且門店數(shù)凈增91家。公司1Q23進(jìn)一步展現(xiàn)強(qiáng)勁增長(zhǎng)動(dòng)能，收入/利潤(rùn)在高基數(shù)背景下同增33%/41%，較1Q21同增73%/100%，且存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)減少57天至240天。短期伴隨基數(shù)走低，公司有望延續(xù)強(qiáng)勁增長(zhǎng)勢(shì)能，長(zhǎng)期在品牌矩陣豐富&成功高端品牌運(yùn)營(yíng)經(jīng)驗(yàn)幫助下，公司多品牌發(fā)展空間廣闊。維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　▍2022業(yè)績(jī)符合預(yù)期。2022年公司收入28.8億元/+6%，歸母凈利潤(rùn)7.3億元/+17%，扣非歸母凈利潤(rùn)為6.7億元/+16%。其中4Q22收入/利潤(rùn)同比下降12%/7%至6.6/1.54億元。全年盈利能力持續(xù)提升，毛利率同增0.7pcts至77.4%，凈利潤(rùn)率同增2.3pcts至25.2%（銷售/管理/研發(fā)費(fèi)用率分別-2.4/+1.0/+0.4pcts，同時(shí)公司計(jì)提存貨減值0.99億元）。
　　▍逆勢(shì)持續(xù)開店，電商表現(xiàn)亮眼。分渠道看，2022年公司線上收入為1.7億元/+37%，毛利率63.4%/+12.5pcts；直營(yíng)收入為17.8億元/-7%，毛利率82.1%/+1.0pct。加盟收入為9.4億元/+37%，毛利率71.0%/+2.1pcts，各渠道盈利能力均有提升。門店總數(shù)為1191家（凈增91家），其中直營(yíng)579家（新開84，關(guān)閉37），加盟612家（新開80，關(guān)閉36）。2022年公司持續(xù)聚焦T恤品類，打造爆款小領(lǐng)T，2022年公司上裝品類收入同增9.3%，占比達(dá)43.8%，領(lǐng)先其他各品類。公司T恤品類連續(xù)5年獲得綜合市占率第一。同時(shí)，公司單獨(dú)成立高爾夫事業(yè)部，定位高端時(shí)尚運(yùn)動(dòng)，進(jìn)一步向運(yùn)動(dòng)市場(chǎng)延伸。
　　▍1Q23表現(xiàn)強(qiáng)勁，存貨周轉(zhuǎn)優(yōu)化顯著。1Q23收入10.8億元/+33%（較1Q21增長(zhǎng)73%），利潤(rùn)3.0億元/+41%（較1Q21增長(zhǎng)100%），毛利率/凈利潤(rùn)率同比+0.2/1.6pcts至75.7%/27.9%（銷售費(fèi)用率進(jìn)一步優(yōu)化1.3pcts）。一季度業(yè)績(jī)?cè)诒旧聿诲e(cuò)的基數(shù)上進(jìn)一步高增（1Q22收入/利潤(rùn)同增30%/41%）。截止1Q23，存貨余額為6.5億元/-0.1%，周轉(zhuǎn)天數(shù)240天/-57天，存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)達(dá)2Q17以來(lái)單季度新低，經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流達(dá)5.1億元，凈現(xiàn)比近1.7，收益質(zhì)量?jī)?yōu)秀。短期看，二季度低基數(shù)背景下（1Q22收入/利潤(rùn)同比-14%/-13%）公司有望延續(xù)強(qiáng)勁增長(zhǎng)勢(shì)能。長(zhǎng)期看，伴隨公司收購(gòu)CERRUTI 1881和KENT&CURWEN，品牌矩陣將進(jìn)一步豐富，依托主品牌成功運(yùn)營(yíng)經(jīng)驗(yàn)，公司多品牌發(fā)展空間廣闊。
　　▍風(fēng)險(xiǎn)因素：行業(yè)需求不及預(yù)期；行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加??；渠道拓展不及預(yù)期；新品牌收購(gòu)及整合發(fā)展不及預(yù)期等。
　　▍盈利預(yù)測(cè)、估值與評(píng)級(jí)：考慮到公司1Q23增長(zhǎng)強(qiáng)勁，預(yù)計(jì)未來(lái)有望維持強(qiáng)增長(zhǎng)勢(shì)能，我們維持2023-24年EPS預(yù)測(cè)為1.65/2.10元，新增2025年EPS預(yù)測(cè)2.56元。參考可比優(yōu)質(zhì)品牌服飾公司2023年P(guān)E估值（現(xiàn)價(jià)對(duì)應(yīng)安踏體育25x、李寧26x，wind一致預(yù)期），考慮到公司未來(lái)強(qiáng)勁的增長(zhǎng)動(dòng)能和多品牌的發(fā)展空間，我們給予公司2023年26倍PE，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)43元，維持“買入”