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本報(bào)告導(dǎo)讀：5月MLF“按兵不動(dòng)”，但如果后續(xù)幾個(gè)月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)趨弱，市場(chǎng)關(guān)于MLF降息的預(yù)期升溫，債牛趨勢(shì)延續(xù)。
　　摘要：
　　2023年5月份，MLF到期1000億元，續(xù)作1250億元，利率維持2.75%，本次MLF續(xù)作“量穩(wěn)價(jià)平”基本符合市場(chǎng)預(yù)期。從價(jià)上看，4月份PMI和信貸數(shù)據(jù)大幅不及預(yù)期，確實(shí)抬高了對(duì)后續(xù)MLF降息的預(yù)期，但“珍惜正常的貨幣政策空間”以及決策層仍需觀察前期政策效果，疊加4月份以來(lái)中小銀行普遍調(diào)降存款利率、5月15日協(xié)定存款和通知存款利率上限開(kāi)啟調(diào)降，市場(chǎng)普遍預(yù)期5月份政策利率調(diào)降的概率偏低。從量上看，由于大行同業(yè)存單收益率普遍低于MLF利率30bp左右，同時(shí)后續(xù)信貸投放預(yù)期減弱，銀行體系負(fù)債壓力明顯放緩，商業(yè)銀行對(duì)MLF的需求下降是市場(chǎng)普遍預(yù)期，MLF續(xù)作量略增更多代表央行依然愿意向市場(chǎng)補(bǔ)充中長(zhǎng)期流動(dòng)性的態(tài)度。
　　信貸數(shù)據(jù)作為經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的領(lǐng)先指標(biāo)，進(jìn)一步走弱的可能性增大，疊加6月份畢業(yè)季引發(fā)的“階段性”失業(yè)率攀升，貨幣政策定調(diào)預(yù)計(jì)依然偏寬，銀行間流動(dòng)性預(yù)計(jì)維持合理充裕偏松。政策推動(dòng)的基建融資逐步下坡，5月份票據(jù)利率持續(xù)下行和地產(chǎn)銷售面積回落幅度較大分別表明企業(yè)和居民端信貸均較弱，后續(xù)信貸投放或持續(xù)低于預(yù)期，與大行凈融出金額創(chuàng)歷史新高相互印證，銀行間流動(dòng)性預(yù)計(jì)延續(xù)寬松。
　　5月15日，央行發(fā)布2023年第一季度貨幣政策執(zhí)行報(bào)告，在對(duì)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)、貨幣政策定調(diào)上延續(xù)4月份政治局會(huì)議，“內(nèi)生動(dòng)力不強(qiáng)、需求不足”的宏觀背景要求貨幣政策“降準(zhǔn)有力”重在“有力”。貨政報(bào)告認(rèn)為“內(nèi)生動(dòng)力不強(qiáng)、需求不足”的具體表現(xiàn)為“居民收入預(yù)期還在恢復(fù)”、“青年人就業(yè)壓力較大”、“消費(fèi)復(fù)蘇動(dòng)能的可持續(xù)性面臨挑戰(zhàn)”、“政府投資撬動(dòng)社會(huì)投資仍存制約”等中長(zhǎng)期問(wèn)題，在此背景下貨幣政策寬松預(yù)期平穩(wěn)，“精準(zhǔn)有力”重在“有力”，銀行間流動(dòng)性合理充裕有望延續(xù)。
　　如果后續(xù)幾個(gè)月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)趨弱，MLF降息預(yù)期會(huì)愈加升溫，那在MLF落地前，多頭格局持續(xù)，債牛不改。5月12日市場(chǎng)曾交易過(guò)5月MLF降息的預(yù)期，降息預(yù)期落空后，預(yù)計(jì)會(huì)有一定的止盈盤(pán)，但后續(xù)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)或延續(xù)“弱復(fù)蘇”的特征，債市回調(diào)幅度有限，債牛不改。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：央行補(bǔ)充中長(zhǎng)期流動(dòng)性力度低于預(yù)期；政府債務(wù)發(fā)行集中；同業(yè)業(yè)務(wù)迎來(lái)新一輪嚴(yán)監(jiān)管；美聯(lián)儲(chǔ)維持高政策利率時(shí)間超預(yù)期。