>> 浙商證券-嗶哩嗶哩(09626.HK)Q1前瞻點評報告：廣告收入略超預(yù)期，虧損優(yōu)于預(yù)期-230517
| 上傳日期： |
2023/5/17 |
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| 796KB |
| 格式： |
pdf 共4頁 |
來源： |
浙商證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
謝晨,陳相合 |
| 下載權(quán)限： |
此報告為加密報告 |
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投資要點
我們預(yù)計Q1嗶哩嗶哩（以下簡稱“B站”）收入略超預(yù)期，主要是廣告收入超預(yù)期。虧損優(yōu)于預(yù)期，主要是毛利、費用優(yōu)于預(yù)期。我們測算公司23/24/25年收入分別為252/288/324億元，Non-GAAP凈利潤分別為-37.2/-2.5/14.7億元。綜合P/S和P/MAU估值法測算B站合理估值728億元（827億港元），目標(biāo)價202港元，維持“買入”評級。
預(yù)計收入略超預(yù)期，虧損優(yōu)于預(yù)期
我們預(yù)計Q1，B站實現(xiàn)收入51.7億（同比+2.3%，環(huán)比-15.9%），略高于預(yù)期1.3%。經(jīng)調(diào)整虧損-10.7億，優(yōu)于一致性預(yù)期5.9%，主要由于毛利、費用表現(xiàn)優(yōu)于預(yù)期，經(jīng)調(diào)整虧損率-20.7%（同比收窄12.0pct，環(huán)比收窄0.7pct）。
近期諸多媒體報道UP主停更問題，我們認(rèn)為這是歷史原因和特定時期原因共同促成的：1）精品中長視頻制作成本較高、制作周期較長，中長視頻不如短視頻容易變現(xiàn)。2）宏觀弱復(fù)蘇背景下，品牌廣告投放趨謹(jǐn)慎，UP主主要商業(yè)來源的商單廣告，更顯著受影響。我們認(rèn)為一方面平臺可持續(xù)完善商業(yè)化建設(shè)（Story模式、直播、直播電商），另一方面仍需等待宏觀環(huán)境的修復(fù)。
Q1流量角度B站仍取得穩(wěn)健增長。從QM數(shù)據(jù)看，Q1主要短、中、長視頻APP流量增長逐步趨緩，但B站流量仍保持穩(wěn)健增長，Q1 B站DAU同增17%，增速領(lǐng)跑主要視頻APP，單DAU單日使用時長同增3%至102分鐘。
廣告：效果廣告驅(qū)動增長，關(guān)注品牌廣告恢復(fù)彈性
我們預(yù)計Q1廣告業(yè)務(wù)收入12.9億（同比+24.0%，環(huán)比-14.7%），超預(yù)期1.7%。Q1預(yù)計品牌廣告仍處于恢復(fù)期，廣告增長主要驅(qū)動力為效果廣告，主要受益于游戲品類的投放。1）品牌廣告，行業(yè)逐步企穩(wěn)，但同比仍為負(fù)。根據(jù)CTR數(shù)據(jù)，2023年Q1廣告市場同比減少4.5%，較22Q1的-5.5%有所收窄。其中3月份廣告市場花費同比增長0.2%，月度花費環(huán)比增長11.7%，同比增速自22年1月以來首次轉(zhuǎn)正。雖然3月品牌廣告大盤表現(xiàn)良好，但我們觀察到4月宏觀數(shù)據(jù)修復(fù)有所波動，或影響品牌廣告復(fù)蘇的延續(xù)性。2）效果廣告，據(jù)AppGrowing數(shù)據(jù)，2023年Q1信息流廣告行業(yè)整體在投應(yīng)用（非游戲App）數(shù)達7,587款，應(yīng)用數(shù)同比增長10.54%。其中游戲品類投放領(lǐng)跑大盤，據(jù)AppGrowing數(shù)據(jù)，游戲廣告占比達18.54%，同比提升5.2pct。從全年看，由于宏觀經(jīng)濟仍處于弱修復(fù)狀態(tài)，B站廣告主要驅(qū)動力仍為效果廣告。預(yù)計品牌廣告恢復(fù)仍將滯后，但未來彈性較大，主因B站品牌廣告占比較高、品牌廣告偏宏觀后周期。
B站仍在加強Story模式的滲透率，有助于效果廣告增長。我們觀察到，當(dāng)在首頁看完Story模式的視頻后，B站會彈窗讓用戶選擇是否在首頁點擊視頻后默認(rèn)進入Story上下滑模式。我們認(rèn)為此舉有利于提升Story滲透率且不影響存量用戶體驗（選擇權(quán)交給用戶），亦有利于增加效果廣告庫存空間。
增值服務(wù)：缺乏爆款，會員收入增速趨緩，直播驅(qū)動增長
我們預(yù)計Q1增值服務(wù)收入22.2億（同比+8.0%，環(huán)比-5.7%），基本符合預(yù)期，同比增速放緩主要因為Q1缺乏爆款內(nèi)容。1）會員：Q1雖有口碑內(nèi)容《中國奇譚》等，但缺乏爆款，預(yù)計會員增長趨緩從而拖慢會員收入表現(xiàn)。2）直播：預(yù)計直播業(yè)務(wù)繼續(xù)保持較高增長，主要由付費用戶增長所拉動。我們認(rèn)為積極發(fā)展直播有利于提升UP主收入、提升內(nèi)容供給（直播較中長視頻更高頻），提升社區(qū)生態(tài)穩(wěn)定性。
游戲：同比下滑，新游供給從Q2開始改善
我們預(yù)計Q1游戲收入11.5億（同比-15.0%，環(huán)比+0.7%），基本符合預(yù)期。Q1游戲收入繼續(xù)負(fù)增長，主要由于缺乏游戲供給以及受22Q4流水下滑的影響。23年游戲供給豐富度從Q2開始提升，預(yù)計游戲收入亦將從Q2開始改善。根據(jù)業(yè)績會公開PPT信息，預(yù)計23H1將上線2款國內(nèi)游戲，6款海外游戲。3月20日B站獲得《閃耀！優(yōu)俊少女》（賽馬娘）版號，根據(jù)SensorTower數(shù)據(jù)，21-23《賽馬娘》長期處于日本手游暢銷榜前列。此外，B站旗下《搖光錄》、《重構(gòu)：阿塔提斯》等游戲亦于4月獲得版號。隨著游戲供給的不斷恢復(fù)，預(yù)計下半年B站游戲收入將重回正增長。
盈利表現(xiàn)：降本增效持續(xù)，預(yù)計虧損優(yōu)于預(yù)期
我們預(yù)計Q1毛利為10.9億，高于一致性預(yù)期2.4%，毛利率21.0%（同比+5.0pct，環(huán)比+0.7pct），毛利高于預(yù)期主要因為我們測算Q1高毛利廣告占比提升、低毛利電商業(yè)務(wù)收縮以及直播等業(yè)務(wù)毛利率的提升。
我們預(yù)計銷售費用9.8億，優(yōu)于一致性預(yù)期1.1%，銷售費用率19%（同比5.8pct，環(huán)比-1.6pct）。銷售費用優(yōu)于預(yù)期，主要由于用戶增長策略轉(zhuǎn)為DAU優(yōu)先。
預(yù)計管理費用4.9億，優(yōu)于一致性預(yù)期1.5%，管理費用率為9.5%（同比1.1pct，環(huán)比-3.8pct）。預(yù)計研發(fā)費用9.3億，優(yōu)于一致性預(yù)期3.1%，研發(fā)費用率18%（同比-2.0pct，環(huán)比-6.3pct）。管理、研發(fā)費用表現(xiàn)優(yōu)于預(yù)期主要因為人員規(guī)模降低，2022年底B站員工數(shù)共11092人，同比減少9.7%。
預(yù)計Q1經(jīng)調(diào)整虧損-10.7億，優(yōu)于一致性預(yù)期5.9%，主要由于毛利、費用表現(xiàn)優(yōu)于預(yù)期，經(jīng)調(diào)整虧損率-20.7%（同比收窄12.0pct，環(huán)比收窄0.7pct）。
投資建議
展望23年，我
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