>> 中泰證券-安井食品(603345)兩點分歧和我們的思考-230517
| 上傳日期： |
2023/5/17 |
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| 446KB |
| 格式： |
pdf 共4頁 |
來源： |
中泰證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
范勁松,熊欣慰 |
| 下載權限： |
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核心觀點：我們認為，市場對公司未來的成長性以及公司凈利潤率的進一步提升這兩個問題存有擔憂，本文核心闡述這兩個問題以及我們的思考，考慮到冷凍調(diào)理品行業(yè)可看長，公司的戰(zhàn)略戰(zhàn)術清晰、執(zhí)行能力優(yōu)異，未來3年高增長可期，今年消費漸進式復蘇，高確定性的龍頭稀缺性凸顯，重申“買入”。
分歧一：公司在當前階段還具備高成長性嗎？市場認為，安井當前作為一家營收破百億、利潤破十億的公司，短期營收高增或受益于并表，未來營收增速或將回落。
我們認為，中期超級大單品+預制菜有望“再造一個安井”，遠期安井還有很多可能性。
（1）主業(yè)方面，安井沒有按照22年底市場預期“押注”餐飲修復，而是根據(jù)自身對產(chǎn)業(yè)的理解和預判，將增長極設定為更偏C端的鎖鮮裝+蝦滑，提出將鎖鮮裝+蝦滑以“超級大單品”為目標繼續(xù)推廣，將“主動權”牢牢掌握在自己手中。蝦滑是產(chǎn)業(yè)而不是某個單一的產(chǎn)品，其產(chǎn)品和結構都符合公司BC兼顧的模式，23年計劃增加黑虎蝦蝦滑150g、500g餐飲裝等新品。鎖鮮裝3.0系列推出了魚籽蝦滑和魚籽福袋兩個比較成功的C端全渠道單品。23年確定推廣鎖鮮裝4.0系列包括芝士魚豆腐、魚籽炸魚蛋、咸蛋黃蝦球、芝士肉腸等5個新品。超級大單品有望為未來3年公司營收高增提供支撐。
（2）預制菜方面，安井選擇了空間更大的B端作為突破，繼續(xù)以主業(yè)“高效率低成本”的成功經(jīng)驗在預制菜領域不斷突破，B端預制菜有望搭乘行業(yè)東風快速上量。2023年，安井凍品先生將推出烤魚等具備BC渠道屬性的菜肴新品；安井小廚將更加明確產(chǎn)品方向和推廣目標，在繼續(xù)重點推廣拳頭產(chǎn)品小酥肉的同時，推出雞排、爆漿雞排、雞米花、雞塊、洋蔥圈等五大菜肴制品；新宏業(yè)及新柳伍在繼續(xù)做精做強小龍蝦產(chǎn)業(yè)的同時，將著力布局其他水產(chǎn)類預制菜肴。公司預制菜肴板塊業(yè)務將繼續(xù)堅持“三箭齊發(fā)”，通過多品牌運作，進一步打造公司在預制菜行業(yè)領軍企業(yè)的知名度和影響力。
（3）安井作為一家真正意義上的全產(chǎn)業(yè)鏈全渠道公司，未來能做的還有很多。公司通過鞍山安潤、湖北安潤、新宏業(yè)、新柳伍等旗下農(nóng)產(chǎn)品初加工公司掌控優(yōu)質水產(chǎn)原料；通過9大生產(chǎn)基地11個工廠掌握生產(chǎn)；通過以華東為中心，輻射全國的營銷網(wǎng)絡與3800多名銷售人員、1800多名經(jīng)銷商覆蓋全國大量各類型終端。在產(chǎn)品方面，公司可以利用優(yōu)質低價的水產(chǎn)原料捕捉各種市場熱點快速跟進推新；在場景方面，公司可以利用近乎全類型的經(jīng)銷商和終端覆蓋拓展團餐、宴席、燒烤等增速較快的細分場景。公司未來仍有很多可能性。
分歧二：公司在當前階段凈利率還有提升空間嗎？市場認為，公司23Q1的高凈利率主要因為公司主動控費用以及新財年費用投放滯后，未來凈利率或將回落。
我們認為，公司凈利率突破10%意味著公司成功從“工業(yè)品”公司轉型為“消費品”公司，未來仍有望繼續(xù)受益格局優(yōu)化。
（1）公司主業(yè)向“消費品”轉型，產(chǎn)品高端化趨勢明顯，品牌溢價逐步形成。公司過去以“極致性價比”突破中小b，規(guī)模壁壘逐步形成后又將目光投向C端，以“鎖鮮裝”打造C端消費者心智，目前面向C端的產(chǎn)品矩陣不斷豐富，安井C端品牌認知逐步強化。公司22年主營業(yè)務毛利率21.96%，粗略假設公司產(chǎn)品銷售均價平均提升2%，其他條件不變的情況下毛利率預計可提升1.5pct以上。我們認為控費用或是公司短期為應對疫情的有意為之的手段，但是我們覺得更應該關注的是在縮費用的情況下公司營收仍舊實現(xiàn)了高增，這側面也反應公司發(fā)展進入了新的階段，我們有理由上調(diào)對于公司穩(wěn)態(tài)凈利率上限的判斷。
（2）疫情加速兩個層面的供給出清，資源向頭部集中，公司有望長期受益。一方面，泛餐飲行業(yè)中，小微企業(yè)受疫情影響較大，頭部連鎖品牌逆勢增長，行業(yè)大幅出清。另一方面，餐飲供應鏈賽道中，頭部企業(yè)憑借較強的產(chǎn)能規(guī)模、資金實力和銷售能力實現(xiàn)高韌性的增長，中小企業(yè)疫后恢復時間更長，而整個漫長的窗口期給了頭部企業(yè)更多的機會。公司作為行業(yè)“斷層第一”，在多數(shù)大包裝的B端產(chǎn)品上基本不太需要參與價格競爭，減促降費也反映公司作為龍頭在不確定性環(huán)境下?lián)碛懈嗟膹娜荨?br> 消費漸進式復蘇趨勢逐步確立，冷凍調(diào)理品行業(yè)可看長遠，不確定環(huán)境中龍頭稀缺性凸顯，重申“買入”評級。短期公司股價再度小幅調(diào)整，我們認為主要還是源于對于23Q2餐飲復蘇的“強預期、弱現(xiàn)實”的落差感，且對于上述公司自身Alpha存在預期差。中期看，消費復蘇的程度仍有環(huán)比改善，復蘇的趨勢基本確立。長期看，對比人均GDP水平，當下中國類似80年代的日本，餐飲行業(yè)仍未達峰，退一步說，即便在日本餐飲行業(yè)達峰后，C端冷凍調(diào)理品仍舊接力B端冷凍調(diào)理品實現(xiàn)較高的收入增速，冷凍調(diào)理品行業(yè)仍可看長。
盈利預測：我們預計2023-2025年營收分別156/190/227億元，凈利潤分別為14.56/18.53/22.78億元。維持“買入”評級。
風險提示：新品推廣不及預期、渠道開拓不及預期、食品安全事件。
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