>> 中信證券-恒瑞醫(yī)藥(600276)深度跟蹤報告：龍頭本色終未改，邊際改善逢花開-230519
| 上傳日期： |
2023/5/19 |
大小： |
1463KB |
| 格式： |
pdf 共34頁 |
來源： |
中信證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
陳竹,韓世通,甘壇煥 |
| 下載權限： |
此報告為加密報告，僅限高級會員查看 |
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公司為國內(nèi)制藥行業(yè)標桿，龍頭地位穩(wěn)固，2021年以來業(yè)績短期承壓、估值顯著下行，隨著承壓因素漸消、創(chuàng)新成果落地，我們判斷公司在三方面迎來拐點。拐點一：集采陰霾漸過，仿制藥輕裝上陣；拐點二：創(chuàng)新管線亮眼，第二曲線破局；拐點三：國際化步伐再加速，BD布局靜待花開。采用PE估值法，參考公司歷史估值水平，維持目標價61元，維持“買入”評級。
▍公司概況：藥企龍頭迎拐點，承壓因素漸消弭。公司為國內(nèi)制藥行業(yè)標桿，龍頭地位穩(wěn)固，2020年底市值最高點一度達6100億元以上。2021年以來，公司業(yè)績短期承壓，估值水平一度顯著下行，于2022年4月達到最低點約1800億元。目前公司轉(zhuǎn)型陣痛漸過、組織架構履新，充沛的研發(fā)管線推動創(chuàng)新轉(zhuǎn)型。隨著承壓因素漸消、創(chuàng)新成果陸續(xù)落地，公司業(yè)績恢復正增長趨勢，轉(zhuǎn)型拐點已至。
▍拐點一：集采陰霾漸過，仿制藥輕裝上陣。仿制藥集采為公司業(yè)績短期承壓的主因，我們判斷第五批帶量采購為公司的集采頂點（相關產(chǎn)品2020年銷售額為44億元，顯著下跌后影響已出清），后續(xù)的沖擊已顯著邊際趨緩。后續(xù)公司尚待集采的存量有限，且高端仿制藥陸續(xù)上市，仿制藥業(yè)務的不利因素持續(xù)出清，充分擁抱高質(zhì)量發(fā)展。
▍拐點二：創(chuàng)新管線亮眼，第二曲線破局。醫(yī)保談判否極泰來，卡瑞利珠單抗降幅溫和（降價12%），增量品種入圍放量，整體影響轉(zhuǎn)向利好。AACR（美國癌癥研究協(xié)會年會）數(shù)據(jù)新鮮出爐，公司SHR-A1811數(shù)據(jù)亮眼，間質(zhì)性肺炎發(fā)生率僅2%-3%左右，較阿斯利康DS-8201明顯降低（非頭對頭對比），ADC（抗體偶聯(lián)藥物）平臺價值逐步凸顯。阿得貝利單抗等新品加速落地，未來業(yè)績增量可期。
▍拐點三：國際化步伐再加速，BD布局靜待花開。2022年，公司海外研發(fā)投入達12.72億元，占總體研發(fā)投入的20.04%。公司海外管線持續(xù)推進，“雙艾”出海完成申報，后續(xù)布局趨向“少而精”。江寧軍博士重磅加盟，SHR2554揚帆出海，重磅BD項目有望陸續(xù)落地。
▍風險因素：公司新藥研發(fā)失敗風險；公司研發(fā)進度低于預期風險；公司業(yè)務國際化進展不及預期風險；藥品降價風險。
▍盈利預測、估值與評級：公司轉(zhuǎn)型升級步伐加快，新產(chǎn)品及新適應癥陸續(xù)進入市場，國際化布局穩(wěn)步推進，運營效率持續(xù)提升。我們維持2023/24/25年EPS預測0.76/0.94/1.14元?？紤]到公司的行業(yè)地位，相比同類公司具有較高龍頭溢價，參考公司歷史估值水平（據(jù)Wind數(shù)據(jù)，2020年、2021年、2022年PE平均值分別為84倍、67倍、53倍，平均值為68倍），考慮到創(chuàng)新藥有望迎來加速放量，帶來高成長屬性，給予公司2023年80xPE，對應目標價61元，維持“買入”評級。
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