>> 中信證券-銳捷網絡(301165)2022年年報及2023年一季報點評：交換機份額擴大，毛利率持續(xù)提升-230522
| 上傳日期： |
2023/5/22 |
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| 格式： |
pdf 共5頁 |
來源： |
中信證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
黃亞元 |
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2022年，公司實現收入113.3億元，同比+23%；實現歸母凈利潤5.5億元，同比+20.1%。2023Q1，公司收入21.5億元，同比+6.37%；歸母凈利潤1.2億元，同比+7.43%。公司業(yè)績符合預期，2022全年及2023Q1毛利率均顯著提升。當前，公司交換機份額持續(xù)提升，高端產品加速推出，公司有望充分受益數字經濟及AI需求爆發(fā)。給予公司2023年42倍PE，對應目標價58元，維持“買入”評級。
▍業(yè)績符合預期，毛利率顯著提升。2022年，公司實現收入113.3億元，同比+23%；實現歸母凈利潤5.5億元，同比+20.1%；實現扣非歸母凈利潤4.9億元，同比+20.8%。2022年，公司毛利率39.7%，同比+2.2pcts，毛利率提升超預期。研發(fā)投入方面，公司持續(xù)加大對極簡全光網、400G核心數據中心交換機、核心路由器等的研發(fā)。2022年公司研發(fā)費用達20.4億元，同比+46.9%，公司研發(fā)費用率達18%；2022年，公司管理費用同比+42%，主要系公司業(yè)務拓展，員工人數增加；財務費用方面，由于美元升值影響，公司全年匯兌損失大幅上升。2021-2022年，公司匯兌收益分別為721萬、-3646萬元，預計2023年匯兌收益恢復正常水平。2023Q1，公司收入21.5億元，同比+6.37%；歸母凈利潤1.2億元，同比+7.43%；毛利率43.34%，同比+4.3pcts；凈利率5.55%，同比+0.06pct。2023年一季度，網絡設備行業(yè)整體承壓，公司克服不利因素仍實現穩(wěn)健增長。一季度公司毛利率進一步明顯提升，看好公司交換機業(yè)務憑借創(chuàng)新優(yōu)勢進一步提升毛利率。
▍收入拆分：網絡設備及網絡安全產品收入快速增長。
1）網絡設備：2022年實現收入84.8億元，同比+28.3%；毛利率43.3%，同比+3.4pcts。網絡設備領域，公司持續(xù)保持在數據中心交換機的優(yōu)勢，在園區(qū)網建設領域推廣極簡全光網，并通過SMB產品賦能中小客戶，公司WIFI6產品出貨量保持行業(yè)第一?？春霉揪W絡設備份額持續(xù)提升，看好公司網絡設備毛利率增長。
2）網絡安全：2022年實現收入8.7億元，同比+23.0%；毛利率40.3%，同比-4.4pcts。2022年，公司網絡安全業(yè)務毛利率下降，主要系SMB安全產品出貨增加所致。
3）云桌面：2022年實現收入7.4億元，同比-34.2%；毛利率30.2%，同比+3.9pcts。根據IDC，2022年中國本地計算IDV云桌面市場占有率公司排名第一。2022年，受累于PC整體市場需求較弱，公司云桌面業(yè)務承壓，看好公司在醫(yī)療、教育、政企領域的云桌面產品持續(xù)拓展。
▍交換機份額持續(xù)提升，數據中心/園區(qū)/SMB市場齊頭并進。
1）數據中心交換機：根據IDC，公司數據中心交換機份額從2019年的8.6%提升至2022年的16.8%，同比+0.7pct，排名第三。其中，2022年公司200G/400G數據中心交換機市場占有率達58.4%。在中國互聯(lián)網行業(yè)市場，公司數據中心交換機份額為33.9%，排名第二。公司是阿里巴巴、騰訊、字節(jié)跳動等頭部企業(yè)的數據中心交換機主流供應商；在運營商市場，公司數據中心交換機份額為18.8%，排名第三。公司推出新一代400G數據中心核心交換機，單機576個400G線速端口，滿配整機功耗對比上一代芯片方案降低25%。同時，在硅光、液冷等新一代數據中心網絡技術方向積極探索。
2）園區(qū)交換機：公司于2021年推出了極簡以太全光方案，2022年，公司在教育行業(yè)進一步擴大競爭優(yōu)勢的同時，進入醫(yī)療、制造等行業(yè)。根據IDC，2022年公司園區(qū)交換機在高職教行業(yè)市場份額為35.4%，排名第一，在批發(fā)/零售行業(yè)市場份額為38.7%，排名第一。
3）SMB交換機：在SMB市場，公司建立了覆蓋全國大部分地市及區(qū)縣的強大合作伙伴體系。公司持續(xù)打造領先的云平臺，顯著降低用戶的時間成本和人力成本。
▍風險因素：國內新型基礎建設不及預期；流量增長不及預期；ICT設備行業(yè)發(fā)展不及預期；市場競爭加劇的風險；公司下游云廠商、運營商等客戶資本開支不及預期；公司交換機等產品技術發(fā)展不及預期；公司SMB渠道發(fā)展不及預期；公司產品毛利率提升不及預期；公司費用管控不及預期；公司收入增長不及預期。
▍盈利預測、估值與評級：公司業(yè)績符合預期，2022全年及2023Q1均實現毛利率顯著提升。當前，公司交換機份額持續(xù)提升，高端產品加速推出，公司有望充分受益數字經濟及AI需求爆發(fā)。考慮到公司份額持續(xù)提升與高端交換機產品的推出，我們小幅上調公司2023-2024年、新增2025年歸母凈利潤預測至7.76億、10.23億、13.38億元（原2023-2024年歸母凈利潤預測為7.65億元和10.06億元）。考慮到銳捷網絡所處的高成長賽道及公司數據中心交換機、極簡全光網、公司治理等領域的優(yōu)勢，我們認為可以給予公司高于行業(yè)可比公司平均水平的估值溢價（可比公司紫光股份、迪普科技、啟明星辰2023年Wind一致預期利潤對應平均PE為33x），故給予公司2023年42倍PE，對應目標價58元，維持“買入”評級
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