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本期投資提示：
　　 AHP得分——剔除流動(dòng)性溢價(jià)因素后，西山科技2.12分，位于總分的32.9%分位。西山科技將于2023年5月23日詢價(jià)，并在科創(chuàng)板上市。剔除流動(dòng)性溢價(jià)因素后，我們測(cè)算西山科技AHP得分為2.12分，位于科創(chuàng)體系A(chǔ)HP模型總分32.9%分位，處于下游偏上水平。考慮流動(dòng)性溢價(jià)因素后，我們測(cè)算西山科技AHP得分為1.59分，位于科創(chuàng)體系A(chǔ)HP模型總分的24.0%分位，位于下游偏下水平。假設(shè)以80%入圍率計(jì)，中性預(yù)期情形下，西山科技網(wǎng)下A、B兩類配售對(duì)象的配售比例分別是：0.0376%、0.0323%。
　　手術(shù)動(dòng)力裝置打破進(jìn)口壟斷，橫向拓展微創(chuàng)外科醫(yī)療器械。公司主要從事手術(shù)動(dòng)力裝置的研發(fā)、生產(chǎn)、銷售，產(chǎn)品型號(hào)規(guī)格全面多樣，研制的手術(shù)動(dòng)力裝置成功打破了進(jìn)口壟斷，是為數(shù)不多的已獲得CE認(rèn)證并實(shí)現(xiàn)出口的國(guó)產(chǎn)產(chǎn)品；研制的乳房病灶旋切式活檢系統(tǒng)是國(guó)產(chǎn)品牌中首個(gè)獲得境內(nèi)醫(yī)療器械注冊(cè)證并實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)化的產(chǎn)品。同時(shí)，公司積極開展新產(chǎn)品的研發(fā)，布局內(nèi)窺鏡系統(tǒng)（主要為硬管鏡類）、能量手術(shù)設(shè)備等多種微創(chuàng)外科醫(yī)療器械產(chǎn)品，進(jìn)一步擴(kuò)充細(xì)分領(lǐng)域產(chǎn)品線，部分產(chǎn)品已取得注冊(cè)證。截至2022年12月31日，公司擁有國(guó)家III類醫(yī)療器械注冊(cè)證6項(xiàng)、II類醫(yī)療器械注冊(cè)證46項(xiàng)，包括9項(xiàng)內(nèi)窺鏡系統(tǒng)注冊(cè)證和5項(xiàng)能量手術(shù)工具注冊(cè)證。
　　技術(shù)布局對(duì)標(biāo)全球第一梯隊(duì)，自研、合作共創(chuàng)臨床成果。公司對(duì)標(biāo)全球第一梯隊(duì)品牌進(jìn)行技術(shù)布局，已建立醫(yī)用微電機(jī)及傳動(dòng)技術(shù)、刀具設(shè)計(jì)制造技術(shù)等技術(shù)板塊。其中，公司創(chuàng)新發(fā)明的剛性彎折高速無(wú)級(jí)變向傳動(dòng)及萬(wàn)向調(diào)節(jié)技術(shù)有效提升了脊柱微創(chuàng)手術(shù)磨削的范圍和便利性；自主研發(fā)的懸浮式護(hù)鞘擺鋸技術(shù)大幅提升了骨科手術(shù)操作的穩(wěn)定性和組織鋸切的精準(zhǔn)性。公司擁有穩(wěn)定的核心技術(shù)團(tuán)隊(duì)，董事長(zhǎng)兼總經(jīng)理郭毅軍是多項(xiàng)國(guó)家醫(yī)藥行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)第一起草人，并積極與業(yè)內(nèi)知名機(jī)構(gòu)和學(xué)術(shù)帶頭人開展產(chǎn)、學(xué)、研、醫(yī)深度合作，有力支撐了國(guó)家在手術(shù)動(dòng)力裝置領(lǐng)域的技術(shù)布局。
　　我國(guó)手術(shù)動(dòng)力裝置領(lǐng)域領(lǐng)軍企業(yè)，產(chǎn)品售至近千家三級(jí)醫(yī)院。目前高端手術(shù)動(dòng)力裝置市場(chǎng)主要被外資品牌占領(lǐng)，以公司為代表的國(guó)產(chǎn)品牌的產(chǎn)品性能已經(jīng)能夠達(dá)到國(guó)外同類產(chǎn)品水平，在部分方面甚至實(shí)現(xiàn)了創(chuàng)新和超越。同時(shí)，公司緊貼中國(guó)本土市場(chǎng)的需求，不斷改進(jìn)現(xiàn)有產(chǎn)品，為終端用戶提供更多的選擇及便利。2019年至2021年，公司傳統(tǒng)科室的手術(shù)動(dòng)力裝置中標(biāo)數(shù)量位居第二名，中標(biāo)數(shù)量占比為16.60%；2021年，公司乳房病灶旋切式活檢系統(tǒng)中標(biāo)數(shù)量位居第三名，中標(biāo)數(shù)量占比為18.75%，處于行業(yè)前列。在終端入院方面，公司手術(shù)動(dòng)力裝置產(chǎn)品已進(jìn)入其綜合排名全國(guó)前50名醫(yī)院中的39家，占比為78%，體現(xiàn)了公司在手術(shù)動(dòng)力裝置領(lǐng)域的領(lǐng)先地位和良好口碑。
　　營(yíng)收、歸母凈利潤(rùn)復(fù)合增速領(lǐng)先可比公司，22年毛利率及研發(fā)支出占比低于可比公司均值。2020-2022年，公司營(yíng)收、歸母凈利潤(rùn)規(guī)模低于可比公司平均，僅高于康拓醫(yī)療，期間二者復(fù)合增速分別為43.49%、130.43%，領(lǐng)先可比公司。同期，公司綜合毛利率低于可比公司平均，2020年、2021年研發(fā)支出占營(yíng)收比重高于可比公司平均，2022年處于可比公司中游水平。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：西山科技需警惕耗材一次性化和市場(chǎng)滲透率提升不及預(yù)期、產(chǎn)品單價(jià)持續(xù)下降、存貨余額較大、毛利率波動(dòng)等風(fēng)險(xiǎn)。