>> 中信證券-債市聚焦系列：分歧的路口，久期的抉擇-230522
| 上傳日期： |
2023/5/22 |
大小： |
1186KB |
| 格式： |
pdf 共28頁 |
來源： |
中信證券 |
| 評級： |
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作者： |
明明,章立聰 |
| 下載權(quán)限： |
此報告為加密報告 |
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經(jīng)我們測算，截至2023年5月19日，中長期純債型基金日度久期的20日平滑均值為2.12年，較3月末上行0.25年。我們認(rèn)為此次久期上漲主要受益于當(dāng)前長債利率持續(xù)下行的利好環(huán)境，同時4月資金面的逆勢寬松和居民儲蓄回流也對機(jī)構(gòu)情緒產(chǎn)生提振作用。但考慮到目前債基久期已逼近歷史的“走廊上限”，同時近期市場情緒已初顯分化的端倪，我們認(rèn)為需要謹(jǐn)慎看待短期內(nèi)久期潛在的回調(diào)可能，但中長期或在當(dāng)前水平形成新的波動中樞。
▍為何需要關(guān)注債基久期？債基久期指債券基金持倉資產(chǎn)組合的平均還款期限，能反映債基產(chǎn)品的風(fēng)險暴露和收益基準(zhǔn)間的分化與統(tǒng)一；單一產(chǎn)品的久期無法詮釋市場，因此我們更傾向通過測算債基市場的整體久期以顯示主流機(jī)構(gòu)投資策略在周期中的邊際變化；同時，債基久期的波動變化與其收益水平高度相關(guān)，由此我們也可以通過久期判斷市場未來的業(yè)績走勢；然而傳統(tǒng)的由基金季報披露的久期數(shù)據(jù)存在頻率低、時滯性差等問題，無法滿足對債基投資策略短期內(nèi)邊際變化的側(cè)寫需求。
▍如何測算高頻的債基久期指標(biāo)？我們可以運(yùn)用構(gòu)建資產(chǎn)組合法，根據(jù)債基漲跌幅的日度數(shù)據(jù)尋找產(chǎn)品在不同期限債基指數(shù)上的回歸映射，反向推導(dǎo)產(chǎn)品的日度久期變化；我們測算得截至2023年5月19日，中長期純債基金久期的20日平滑均值為2.12年，較3月末上升0.25年；對比債基季報披露的平均久期和我們測算得到的日度久期數(shù)據(jù)，兩者走勢在大部分時間擬合效果較好，一定程度也說明測算結(jié)果較為真實可靠。
▍近期債基久期為何上漲？結(jié)合我們測算得出的數(shù)據(jù)，我們發(fā)現(xiàn)4月以來債基久期出現(xiàn)顯著上漲，我們認(rèn)為有以下幾方面原因：（1）近期“弱現(xiàn)實”因素有所發(fā)酵，推動長債利率穩(wěn)步下行，而長債利率本身反映了市場對基本面及債市的預(yù)期，因此國債利率變動也與債基久期高度相關(guān)，是此次債基拉長久期的核心因素；（2）信貸增速放緩，對資金面擠出效應(yīng)減弱，相對寬松的流動性環(huán)境也支持債基提升杠桿拉長久期；（3）利率下行引導(dǎo)儲蓄回流，二季度債基份額或見明顯增長，也為債基增配長久期資產(chǎn)提供了充足的增量資金；（4）期限利差明顯上行，機(jī)構(gòu)借短買長的邊際收益增加；（5）以銀行為代表的機(jī)構(gòu)委外業(yè)務(wù)指引部分產(chǎn)品主動拉長久期。
▍債基久期展望：“走廊”、拐點與分歧。目前債基的實際久期已逼近“久期走廊”的上限，短期內(nèi)債基久期或仍有一定拉升空間，但預(yù)計機(jī)構(gòu)策略將更為審慎；債基久期對債市波動高度敏感，久期拐點一般落后于利率拐點1-2個月，因此未來債基久期轉(zhuǎn)向下行的可能仍取決于市場是否對長債利率走勢形成了一致性判斷；通過觀察樣本中各產(chǎn)品久期的分位數(shù)變化，我們發(fā)現(xiàn)市場的久期抉擇似乎行進(jìn)至新一輪的分歧路口。
▍總結(jié)：我們認(rèn)為，如果短期內(nèi)市場止盈情緒有所發(fā)酵，債市利率的局部回調(diào)可能推動債基久期出現(xiàn)小幅回落，但難以形成趨勢性拐點；如果市場行情相對穩(wěn)定或?qū)捸泿蓬A(yù)期兌現(xiàn)，債基久期或延續(xù)上行但速率放緩。長期來看，考慮到債市目前仍處于利多環(huán)境中，債基久期可能在目前的“久期上限”形成新的中樞水平維持震蕩波動，進(jìn)一步增長則需要更強(qiáng)勁的利多因素支持。
▍風(fēng)險因素：久期測算模型存在一定偏差；新一輪復(fù)蘇政策集中出臺；債券市場出現(xiàn)波動、調(diào)整。
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