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核心觀點(diǎn)
　　2023年第一季度，拼多多實(shí)現(xiàn)營(yíng)收376.4億元，同比增長(zhǎng)58.2%，實(shí)現(xiàn)經(jīng)調(diào)整凈利潤(rùn)101.3億元，同比增長(zhǎng)141%，收入和利潤(rùn)均超彭博一致預(yù)期。近半年Temu數(shù)據(jù)表現(xiàn)十分亮眼，展望2023年，我們認(rèn)為T(mén)emu對(duì)拼多多利潤(rùn)拖累有限，多多買(mǎi)菜項(xiàng)目的大幅減虧以及主站利潤(rùn)的繼續(xù)增長(zhǎng)仍有望覆蓋跨境電商項(xiàng)目的大部分增量虧損，今年拼多多的Non-GAAP凈利潤(rùn)仍有望保持合理增長(zhǎng)水平。
　　事件
　　2023年第一季度，拼多多實(shí)現(xiàn)營(yíng)收376.4億元，同比增長(zhǎng)58.2%，實(shí)現(xiàn)經(jīng)調(diào)整凈利潤(rùn)101.3億元，同比增長(zhǎng)141%，收入和利潤(rùn)均超彭博一致預(yù)期。根據(jù)Quest Mobile數(shù)據(jù)，2022年1-3月，拼多多APPMAU分別為7.1 /7.0/6.6億，同比增長(zhǎng)21.85% /21.03%/11.02%，DAU分別為3.8/3.9 /3.5億，同比增長(zhǎng)4.33% /8.82%/-4.17%。
　　簡(jiǎn)評(píng)
　　營(yíng)收和利潤(rùn)均實(shí)現(xiàn)高速增長(zhǎng)。2023Q1拼多多實(shí)現(xiàn)營(yíng)收376.37億元，同比增長(zhǎng)58.18%，高于彭博一致預(yù)期。其中，在線市場(chǎng)服務(wù)和其他實(shí)現(xiàn)收入272.44億元，同比增長(zhǎng)49.7%，傭金收入103.93億元，同比增長(zhǎng)85.9%。本季度公司毛利率同比提升0.53pct至70.4%。期間費(fèi)用方面，本季度銷(xiāo)售費(fèi)用率同比降低3.95pct至43.2%，管理費(fèi)用率同比降低0.32pct至2.17%，研發(fā)費(fèi)用率同比下降4.56pct至6.66%。得益于毛利率保持穩(wěn)定以及期間費(fèi)用率顯著下行，利潤(rùn)率顯著提升，本季度拼多多實(shí)現(xiàn)Non-GAAP凈利潤(rùn)101.26億元，同比增長(zhǎng)141%，高于彭博一致預(yù)期，對(duì)應(yīng)凈利率26.91%，同比增加9.25pct。
　　跨境電商打開(kāi)公司增長(zhǎng)空間。4月4日，公司將管理架構(gòu)調(diào)整為聯(lián)席CEO模式，聯(lián)合創(chuàng)始人趙佳臻將出任執(zhí)行董事和聯(lián)席CEO，與陳磊搭檔，共同管理公司業(yè)務(wù)。在公司高質(zhì)量發(fā)展目標(biāo)下，制定清晰、長(zhǎng)期戰(zhàn)略，將帶領(lǐng)公司實(shí)現(xiàn)戰(zhàn)略，在此背景下，聯(lián)席CEO能結(jié)合不同背景和思路，實(shí)現(xiàn)更高效的決策。未來(lái)，趙佳臻將更加專(zhuān)注于供應(yīng)鏈管理和中國(guó)業(yè)務(wù)上，而陳磊的重心在全球化工作上。本季度拼多多加大對(duì)Temu的投放，4月21日，Temu上線英國(guó)站點(diǎn)，2天后，Temu又同時(shí)上線德國(guó)站、荷蘭站、意大利站、法國(guó)站與西班牙站。5月18日，Temu再度開(kāi)通了奧地利和墨西哥兩個(gè)國(guó)家站點(diǎn)。根據(jù)Sensor Tower統(tǒng)計(jì)，Temu雙平臺(tái)端（Google play和app store）5月MAU超過(guò)3740萬(wàn)，DAU繼續(xù)維持高速增長(zhǎng)，5月初最高已突破600萬(wàn)。根據(jù)久謙咨詢(xún)統(tǒng)計(jì)，2023年一季度Temu的銷(xiāo)售額已經(jīng)突破8.1億美元，按照當(dāng)前的發(fā)展勢(shì)頭，2023全年30億美元GMV目標(biāo)大概率能超額完成。本季度拼多多加大對(duì)Temu的投放，我們認(rèn)為其對(duì)拼多多表觀利潤(rùn)的影響無(wú)需過(guò)度悲觀，一方面互聯(lián)網(wǎng)公司不應(yīng)該僅僅關(guān)注表觀利潤(rùn)和利潤(rùn)率，更應(yīng)該關(guān)注的是主業(yè)的利潤(rùn)和利潤(rùn)率；另一方面，即使只看表觀利潤(rùn)，2023年多多買(mǎi)菜項(xiàng)目的大幅減虧以及主站利潤(rùn)的繼續(xù)增長(zhǎng)仍有望覆蓋跨境電商項(xiàng)目的大部分增量虧損，今年拼多多的Non-GAAP凈利潤(rùn)仍有望保持合理增長(zhǎng)水平。
　　盈利預(yù)測(cè)與估值：預(yù)計(jì)公司2023-2024年?duì)I業(yè)收入分別為1667.53億元、2040.03億元，Non-GAAP凈利潤(rùn)分別為425.54億元、554.31億元。維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)，目標(biāo)價(jià)113.53美元/ADS。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：國(guó)內(nèi)疫情反復(fù)，影響消費(fèi)復(fù)蘇；宏觀經(jīng)濟(jì)及社零增長(zhǎng)疲弱；京東百億補(bǔ)貼，行業(yè)內(nèi)卷加??；國(guó)內(nèi)電商市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇，來(lái)自淘特、京喜的競(jìng)爭(zhēng)；國(guó)內(nèi)電商主業(yè)利潤(rùn)率低于預(yù)期；社區(qū)團(tuán)購(gòu)競(jìng)爭(zhēng)加劇，來(lái)自美團(tuán)優(yōu)選的競(jìng)爭(zhēng)；多多買(mǎi)菜單量增長(zhǎng)低預(yù)期，客單價(jià)提升低預(yù)期，生鮮占比下降低預(yù)期，利潤(rùn)率提升低預(yù)期，減虧低于預(yù)期；北美電商市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈；跨境電商投入過(guò)大拖累利潤(rùn)端表現(xiàn)；行業(yè)監(jiān)管風(fēng)險(xiǎn)；美聯(lián)儲(chǔ)加息進(jìn)程超預(yù)期；中美關(guān)系發(fā)展的不確定性；中概股退市風(fēng)險(xiǎn)。