>> 東吳證券-策略周評：如何看待TMT成交占比再次突破40%-230604
| 上傳日期： |
2023/6/4 |
大小： |
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| 格式： |
pdf 共8頁 |
來源： |
東吳證券 |
| 評級： |
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作者： |
陳李,陳剛 |
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“擁擠度博弈”策略或?qū)⑹?br> 5月29日以來，TMT板塊成交額再度進入40%以上的關(guān)鍵區(qū)間，接近今年3月下旬~4月下旬出現(xiàn)的“TMT成交高度擁擠”區(qū)間（成交額占比整體超過40%），而4月下旬“高交易擁擠度”后迎來長達1個月的板塊回調(diào)，部分投資者較為關(guān)心當下TMT板塊交易擁擠度是否已經(jīng)進入到類似于4月初的“成交擁擠”的危險區(qū)間。
今年AI與數(shù)據(jù)要素催化的TMT行情中，在4月前有不少投資者認為本輪行情偏向于主題交易性質(zhì)，持續(xù)時間不確定性較大，但近期英偉達業(yè)績超預期等事件出現(xiàn)，使得越來越多的投資者認為本輪AI行情從主題交易到基本面交易的切換時間或?qū)@著縮短，而此前針對主題交易的短期博弈策略或?qū)⑹А?br> 2023年初至今，在“AI+”以及數(shù)字經(jīng)濟行情的演繹下，TMT板塊行業(yè)交易擁擠度震蕩提升，如果以TMT板塊（申萬一級行業(yè)的計算機、傳媒、通信、電子）行業(yè)成交額占市場總成交額的比例與TMT板塊流通市值占全A流通市值比例的比值作為行業(yè)成交擁擠度的度量，以2023年初至今作為觀察窗口，1-3月TMT行業(yè)熱度持續(xù)上行，至4月初，TMT成交擁擠度達到階段高點；4月下旬至5月下旬TMT熱度小幅回調(diào)后，于5月23日再度進入上行區(qū)間，目前處于年初至今均值+1倍標準差附近位置，部分投資人認為板塊擁擠度過高，擔憂短期擁擠度上升后邊際增量資金有限，亦擔心隨著前期TMT獲利盤了結(jié)及行業(yè)擁擠度達到階段性高點后博弈拋盤發(fā)生。
我們認為行業(yè)擁擠度只能作為短期板塊交易熱度的參考指標，而從中期視角看，后續(xù)細分賽道行情分化主要取決于業(yè)務(wù)落地進度及產(chǎn)業(yè)趨勢演進，建議關(guān)注短期業(yè)績兌現(xiàn)確定性強/中長期產(chǎn)業(yè)趨勢邏輯無法證偽或確定性較強的子板塊投資機會，前者如“AI+”游戲、影視、教育（應(yīng)用落地快、AI技術(shù)降本效應(yīng)增厚利潤），算力方向的數(shù)據(jù)中心、服務(wù)器及其零部件（訂單及業(yè)績有望率先落地）等，后者如AIOT智能終端、AI+智能硬件（如XR設(shè)備、AI+機器人等）、AI安全、AI自主可控（國產(chǎn)大模型）、推理端算力（AI規(guī)模化應(yīng)用后打開推理端市場空間）。
歷史上“擁擠度博弈”策略失效的前提：產(chǎn)業(yè)邏輯持續(xù)兌現(xiàn)和驗證
以2013-2015年TMT牛市為例，2013年4月-2013年10月，傳媒板塊帶游戲和影視的帶動下，交易擁擠度增幅超過600%，板塊在前三季度漲幅超160%，隨后交易傭金度指標在10月率先觸頂，進入長達半年的下行通道（2013年10月-2014年4月），但板塊股價回調(diào)僅歷時1個月，又重新進入上行區(qū)間，而除傳媒外，TMT其他板塊（電子、計算機、通信等）行情呈現(xiàn)出類似特征，后續(xù)“互聯(lián)網(wǎng)+”教育、醫(yī)療、金融等方向隨新技術(shù)賦能新應(yīng)用，均獲得表現(xiàn)。
我們認為新產(chǎn)業(yè)趨勢板塊中期走勢決定因素來自技術(shù)迭代（4G技術(shù)的應(yīng)用、移動智能終端的滲透持續(xù)提升、移動互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)的普及等）、政策升級（十二五規(guī)劃“全面提高信息化水平”、2015年《國務(wù)院關(guān)于積極推進“互聯(lián)網(wǎng)+”行動的指導意見》）推動的“互聯(lián)網(wǎng)+”趨勢的演進，高交易熱度在籌碼博弈思維下確實可能帶來階段性擾動，但不影響產(chǎn)業(yè)趨勢變革，故本輪“AI+”投資中交易擁擠度也只是短期板塊熱度評價指標，中期趨勢應(yīng)以新技術(shù)落地和應(yīng)用進展為標準進行評估。
再以2020-2022年的新能源牛市為例，2020年9月-2020年結(jié)束以及2021年7月-2021年11月分別迎來兩次行業(yè)交易擁擠時期，而從細分賽道看，硅料、光伏加工、光伏發(fā)電及蓄電池、風電等輪動接力成為交易熱點，在短期內(nèi)（3-4個月）經(jīng)歷交易集中度處于峰值范圍的階段。
而從股價端看，盡管短期的交易熱度銳減（例如2021年初的光伏設(shè)備）會導致板塊明顯回調(diào)，但對于景氣度較高和產(chǎn)業(yè)趨勢邏輯支撐的賽道或公司，股價回調(diào)后會再度進入較長階段的上行通道，如光伏設(shè)備僅在2021年1-3月出現(xiàn)回調(diào)，而2個月后重回上行趨勢，但下一輪交易集中度較高的階段則出現(xiàn)在2021年8-9月，而在交易熱度下行階段末期，支撐股價上行的為產(chǎn)業(yè)趨勢邏輯：海內(nèi)外光伏裝機的高景氣使得逆變器相關(guān)公司出貨量增長顯著，光伏產(chǎn)業(yè)低滲透率的新技術(shù)品種如TOPCON具有較高的預期增速，屬于高景氣和產(chǎn)業(yè)趨勢驅(qū)動。
當前TMT板塊再度出現(xiàn)“交易擁擠”信號，我們認為本輪AI行情中，投資人除關(guān)注到短期交易擁擠度信號外，還應(yīng)更多關(guān)注到行業(yè)基本面和產(chǎn)業(yè)技術(shù)變革趨勢，理由有以下幾點：1）根據(jù)過去歷次主題行情，“交易擁擠度”只是短期交易熱度的評價指標，中長期股價收益仍然圍繞產(chǎn)業(yè)自身發(fā)展邏輯，歷史上“擁擠度博弈”策略失效的前提均是產(chǎn)業(yè)邏輯持續(xù)兌現(xiàn)和驗證；2）本輪AI行情較以往各類主題行情，呈現(xiàn)出產(chǎn)品/服務(wù)落地更快、業(yè)績兌現(xiàn)提前的特征，或使得傳統(tǒng)由主題投資到基本面投資的過渡時長有所縮短，建議投資者以跟蹤產(chǎn)業(yè)趨勢和行業(yè)基本面變化為投資策略布局。
風險提示：美聯(lián)儲持續(xù)加息；國內(nèi)經(jīng)濟增速低于預期。
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