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等待更多信號(hào)。我們看到實(shí)體市場(chǎng)在2023年第1季度出現(xiàn)復(fù)蘇，但勢(shì)頭在2季度放緩，尤其是二三線城市。國(guó)有企業(yè)開發(fā)商表現(xiàn)更好，銷售額同比增長(zhǎng)40%以上，但民營(yíng)企業(yè)開發(fā)商在2023年首五個(gè)月的銷售額同比普遍下降20%以上。我們預(yù)計(jì)部分民營(yíng)開發(fā)商將持續(xù)面對(duì)流動(dòng)性困難，需依賴債務(wù)重組。同時(shí)，國(guó)企開發(fā)商將受益于政策支持、經(jīng)濟(jì)重啟帶來的市場(chǎng)份額提升，來自土地公開市場(chǎng)的機(jī)會(huì)，以及從陷入困境的開發(fā)商并購(gòu)的機(jī)會(huì)。我們等待更多信號(hào)來確認(rèn)復(fù)蘇的軌道。
　　預(yù)計(jì)銷售將逐步復(fù)蘇，2023年下半年全國(guó)銷售將增長(zhǎng)5-10%。鑒于2022年較低的基數(shù)，我們相信房地產(chǎn)市場(chǎng)將在下半年逐步復(fù)蘇，更多政策將推出以提高購(gòu)房者的負(fù)擔(dān)能力，包括降低首付和房貸利率。此外，隨著民營(yíng)開發(fā)商推出更多已竣工的項(xiàng)目銷售，我們相信可以減輕購(gòu)房者的擔(dān)憂?？偠灾?，我們預(yù)計(jì)下半年全國(guó)房屋銷售將同比增長(zhǎng)5-10%。
　　國(guó)有企業(yè)進(jìn)一步擴(kuò)大市場(chǎng)份額。我們看到行業(yè)表現(xiàn)繼續(xù)分化，國(guó)企獲得更多的市場(chǎng)份額。在前50名開發(fā)商中（按合同銷售額），國(guó)企的市場(chǎng)份額在2023年首五個(gè)月增長(zhǎng)至68.1%（2022/21年：62.1%/43.5%）。我們認(rèn)為國(guó)有企業(yè)的市場(chǎng)份額將在下半年達(dá)到70%左右的峰值，而一些民營(yíng)企業(yè)將在推出更多已竣工項(xiàng)目后重新獲得市場(chǎng)份額。
　　優(yōu)先選擇國(guó)企，首選越秀。我們建議先選銷售執(zhí)行力強(qiáng)且土地儲(chǔ)備充足的國(guó)企龍頭。我們重申越秀（123 HK/買入）為我們的首選，同時(shí)看好華潤(rùn)置地（1109 HK/買入）。對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)偏好較高的投資者，我們建議等待銷售改善信號(hào)以及市場(chǎng)對(duì)估值最低的民企龍頭進(jìn)行重估，如旭輝和雅居樂，機(jī)會(huì)或在2023年4季度出現(xiàn)。
　　主要風(fēng)險(xiǎn)：1）市場(chǎng)復(fù)蘇慢于預(yù)期；2）房?jī)r(jià)復(fù)蘇不確定，影響購(gòu)房者信心；3）銀行和金融機(jī)構(gòu)的支持力度不及預(yù)期。