>> 東吳證券-2023年下半年A股投資策略展望：石以砥焉，化鈍為利-230612
| 上傳日期： |
2023/6/12 |
大小： |
4105KB |
| 格式： |
pdf 共79頁 |
來源： |
東吳證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
-- |
作者： |
陳李,陳剛 |
| 下載權(quán)限： |
無限制-登錄即可下載 |
|
|
預(yù)期走弱，2014可能重現(xiàn)
2023年以來，PMI、出口等經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)經(jīng)歷短暫修復(fù)后呈現(xiàn)回落態(tài)勢(shì)，通脹則始終處于下行區(qū)間，地產(chǎn)成交量自3月起逐漸走弱，均提示疫情防控優(yōu)化后經(jīng)濟(jì)勢(shì)能的恢復(fù)不及預(yù)期。2023Q1社融同比回升，但CPI、PPI則持續(xù)下行、不及預(yù)期，說明需求端修復(fù)明顯慢于供給端。企業(yè)融資利率持續(xù)下行，已處于較低水平，但工業(yè)企業(yè)盈利仍為負(fù)增長，企業(yè)資本開支意愿邊際走弱，需求恢復(fù)較慢。因此，當(dāng)前經(jīng)濟(jì)堵塞點(diǎn)在于需求側(cè)。
破局的可能方式，中央或?qū)⒁揽烤用褶D(zhuǎn)移支付刺激需求端。中國政府部門杠桿率低于全球主要國家，疫情后，地方政府與中央政府杠桿率差距顯著擴(kuò)大，地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)限制地方加杠桿空間。因此，中央加杠桿空間較大。而居民消費(fèi)行為的三大影響因素系工資收入增速、財(cái)產(chǎn)性收入、政府轉(zhuǎn)移支付，我們認(rèn)為當(dāng)前背景下轉(zhuǎn)移支付可行性最高，中央政府有望通過轉(zhuǎn)移支付的方式發(fā)力刺激需求端。
和2014年前后的三大相似性：
宏觀背景相似：增速中樞再下一個(gè)臺(tái)階。當(dāng)前經(jīng)濟(jì)增速中樞從“中高增長”——“中低增長”，進(jìn)入高質(zhì)量發(fā)展時(shí)代，利率中樞從“中等利率中樞水平”——“低利率中樞水平”；
政策周期相似：股票融資占社融比的數(shù)據(jù)當(dāng)前類似2013-2014，歷史上，每一輪政策周期都是伴隨股權(quán)融資比例的上升，在宏觀杠桿率特別是地方政府的杠桿率約束下，未來中央杠桿率提升和股權(quán)融資比例加大是破局的關(guān)鍵。
產(chǎn)業(yè)周期相似：當(dāng)經(jīng)濟(jì)中樞下臺(tái)階時(shí)，新技術(shù)變化變得尤為重要，新產(chǎn)業(yè)可能成為轉(zhuǎn)型政策的主要發(fā)力領(lǐng)域；2013年4G牌照發(fā)放，移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)方興未艾，2013-2015年產(chǎn)業(yè)政策主要圍繞“互聯(lián)網(wǎng)+”；2023年，AI技術(shù)開始突破，產(chǎn)業(yè)政策圍繞“數(shù)字經(jīng)濟(jì)”、“數(shù)據(jù)要素”、“AI+”發(fā)力。
低增長時(shí)代，該尋找怎樣的投資范式
低增長時(shí)代的投資范式，結(jié)合我國和世界主要經(jīng)濟(jì)體的供給側(cè)改革經(jīng)驗(yàn)，技術(shù)是提高要素生產(chǎn)率的關(guān)鍵，從供給側(cè)改革到供給側(cè)創(chuàng)新，是拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長、擴(kuò)大需求的驅(qū)動(dòng)力量，是對(duì)供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革中“去產(chǎn)能、補(bǔ)短板”的深化和延續(xù)，對(duì)應(yīng)行業(yè)賽道具體特征可以概括為：技術(shù)自主替代、能源安全、科技持續(xù)進(jìn)步三大方向，以及供給格局優(yōu)化角度，可以龍頭市占率進(jìn)一步提升邏輯尋找機(jī)會(huì)。
下半年市場(chǎng)趨勢(shì)和風(fēng)格研判
下半年市場(chǎng)趨勢(shì)：美債利率走勢(shì)和內(nèi)需政策是關(guān)鍵，預(yù)計(jì)下半年A股將震蕩上行。一方面，未來A股資金面的關(guān)鍵要看美債收益率走向。若美債收益率回落帶動(dòng)中美利差縮小、人民幣走強(qiáng)，疊加國內(nèi)政策預(yù)期提升或后期穩(wěn)增長政策實(shí)際落地，外資將有望重回流入，為A股注入流動(dòng)性，另一方面，美債利率的下行將使得國內(nèi)政策空間打開，下半年刺激內(nèi)需政策值得期待。
下半年市場(chǎng)風(fēng)格展望：當(dāng)前，成長-價(jià)值風(fēng)格背離接近底部區(qū)域，成長風(fēng)格反轉(zhuǎn)的空間已經(jīng)具備，但需要觸發(fā)信號(hào)，下半年A股大概率將處于非典型成長風(fēng)格（成長指數(shù)較弱,但主題交易和獨(dú)立產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)的板塊走勢(shì)較強(qiáng)）向偏成長風(fēng)格切換的過程，而價(jià)值風(fēng)格在觸發(fā)信號(hào)出現(xiàn)前可能仍然相對(duì)占優(yōu)。
下半年行業(yè)和產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)配置的三個(gè)視角：
企業(yè)盈利視角：
機(jī)械設(shè)備和醫(yī)藥生物的一致預(yù)測(cè)凈利潤增速向好，得益于產(chǎn)業(yè)已經(jīng)出現(xiàn)邊際改善。TMT相關(guān)領(lǐng)域邊際改善的空間較大，盡管一致預(yù)測(cè)凈利潤當(dāng)前并不亮眼。消費(fèi)預(yù)期差較大。當(dāng)前經(jīng)濟(jì)堵塞點(diǎn)在需求側(cè)，中央政府可能通過發(fā)放消費(fèi)券或者現(xiàn)金補(bǔ)貼的形式來刺激消費(fèi)，從而拉動(dòng)投資與就業(yè)。
集中度提升視角：
本輪經(jīng)濟(jì)中樞下行疊加經(jīng)濟(jì)由“量”驅(qū)到“質(zhì)”變的轉(zhuǎn)型，下半年開始，部分領(lǐng)域行業(yè)集中度提升或再度重演。1）過去幾年受需求收縮和供給沖擊影響的如房地產(chǎn)、家居、餐飲等行業(yè)，龍頭在疫情期間逆勢(shì)擴(kuò)張加速中小企業(yè)出清，本輪溫和復(fù)蘇頭部企業(yè)市場(chǎng)份額或持續(xù)提高，行業(yè)格局進(jìn)一步集中；2）行業(yè)自身發(fā)展進(jìn)入升級(jí)階段，技術(shù)迭代使得具背景下營收能力強(qiáng)的有持續(xù)高力度研發(fā)投入的龍頭公司行業(yè)地位不斷得到鞏固，如光伏電池片等環(huán)節(jié)；3）產(chǎn)業(yè)自身增速下行、需求疲軟導(dǎo)致價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)現(xiàn)象出現(xiàn)，控費(fèi)能力強(qiáng)、現(xiàn)金流堅(jiān)韌的頭部企業(yè)有望擴(kuò)大市占率（如鋰電等）4）政策引導(dǎo)行業(yè)高質(zhì)量發(fā)展、推動(dòng)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化或者財(cái)政補(bǔ)貼退出加速供給端出清（如養(yǎng)殖業(yè)、鋼鐵、光伏輔材、醫(yī)藥中的部分環(huán)節(jié)）
新供給框架視角：
AI等數(shù)字經(jīng)濟(jì)主題是我國現(xiàn)在面臨的行業(yè)結(jié)構(gòu)性機(jī)遇。下半年重點(diǎn)關(guān)注應(yīng)用層的進(jìn)展和投資機(jī)會(huì)，例如AI+游戲、影視、教育、出版、智能硬件等。
整體而言，在美債筑頂、國內(nèi)政策窗口期打開的環(huán)境下，預(yù)計(jì)下半年A股將震蕩上行。我們?cè)诿媾R類似2014年前后的宏觀、政策和產(chǎn)業(yè)環(huán)境類似的情形下，結(jié)合當(dāng)前各類約束條件，下半年開始，一方面，需求刺激的可能性加大，另一方面，獨(dú)立產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)的行業(yè)將較少受到經(jīng)濟(jì)預(yù)期的影響。風(fēng)格層面，下半年A股大概率將出現(xiàn)非典型成長風(fēng)格（成長指數(shù)較弱,但主題交易和獨(dú)立產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)的板塊走勢(shì)較強(qiáng)）向偏成長風(fēng)格切換。具體行業(yè)層面，消費(fèi)行業(yè)預(yù)期差明
|
|
