>> 華泰證券-需求回升動(dòng)能進(jìn)一步減弱-230615
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2023/6/16 |
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華泰證券 |
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作者： |
易峘 |
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2023年5月經(jīng)濟(jì)活動(dòng)數(shù)據(jù)點(diǎn)評(píng)
6月15日統(tǒng)計(jì)局發(fā)布5月各項(xiàng)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)數(shù)據(jù)。工業(yè)增加值、社零及固定資產(chǎn)投資同比增速較4月回落，均不及wind一致預(yù)期。剔除基數(shù)變動(dòng)的影響，5月工業(yè)增加值的2022-23年復(fù)合增速小幅回升、但分化加劇，地產(chǎn)和內(nèi)需相關(guān)板塊拖累加劇、而汽車和電氣為主要拉動(dòng)項(xiàng)。社零增速在五一長假的背景下，2年復(fù)合增速略走弱、一方面來自地產(chǎn)相關(guān)消費(fèi)的拖累、另一方面也體現(xiàn)消費(fèi)復(fù)蘇動(dòng)能減弱。而地產(chǎn)銷售基數(shù)繼續(xù)了4月的技術(shù)性調(diào)整、2年復(fù)合增速仍在深負(fù)區(qū)間。
往前看：6月地產(chǎn)開發(fā)商去杠桿壓力猶存、地產(chǎn)鏈的下行壓力向居民消費(fèi)、地方政府融資及基建等方面外溢性拖累或加劇，同時(shí)消費(fèi)回升的內(nèi)生動(dòng)能趨弱，亟需穩(wěn)增長政策組合拳提振地產(chǎn)周期、穩(wěn)定居民收入增長及企業(yè)預(yù)期。
工業(yè)：分化加劇、汽車及電氣設(shè)備制造為主要增長動(dòng)能
2023年5月工業(yè)增加值同比增速從4月的5.6%回落至3.5%，不及wind一致預(yù)期4.1%，5月發(fā)電量同比增速為5.6%，較4月的6.1%小幅回落（圖表1）。但剔除基數(shù)效應(yīng)、對比2022-23年兩年復(fù)合年化增速來看，5月增速較4月的1.3%小幅回升至2.1%，5月發(fā)電量2年復(fù)合增速為1.1%，亦較4月小幅回升0.3個(gè)百分點(diǎn)；5月工業(yè)增加值季調(diào)環(huán)比較上月的-0.3%回升至0.6%。
值得注意的是，5月工業(yè)相關(guān)的高頻數(shù)據(jù)（如整車物流指數(shù)、高爐及水泥開工率）環(huán)比卻呈現(xiàn)回落態(tài)勢，與工業(yè)增加值環(huán)比的這一背離或表明工業(yè)生產(chǎn)活動(dòng)分化加劇——汽車和電氣機(jī)械增長較為強(qiáng)勁、但水泥、建材等地產(chǎn)鏈和傳統(tǒng)制造相關(guān)行業(yè)表現(xiàn)較為疲弱（圖表3，5-6）。
G7數(shù)據(jù)顯示5月整車物流指數(shù)較4月均值環(huán)比小幅回落3%，同比回落至-3%。而5月焦化、高爐及水泥開工率均值環(huán)比回落2-3個(gè)百分點(diǎn)。與這一高頻數(shù)據(jù)對應(yīng)的是，煤炭及石油開采、水泥、金屬制品、紡織、醫(yī)藥制造等行業(yè)2年復(fù)合增速較4月進(jìn)一步下行。
另一方面，汽車、電氣機(jī)械等行業(yè)表現(xiàn)亮眼，低基數(shù)下汽車制造業(yè)同比增速錄得23.8%，對5月工業(yè)增加值同比增速的貢獻(xiàn)約為1.3個(gè)百分點(diǎn)。電氣機(jī)械同比增速為15.4%，對工業(yè)增加值同比增速的貢獻(xiàn)約為1個(gè)百分點(diǎn)。而汽車制造錄得7.3%的2年復(fù)合增速、電氣機(jī)械增速錄得11.3%，對工業(yè)增加值2年復(fù)合增速的貢獻(xiàn)合計(jì)1.1個(gè)百分點(diǎn)，而工業(yè)增加值5月復(fù)合增速較4月上行僅有約0.8個(gè)百分點(diǎn)。
從產(chǎn)量上亦可印證上述結(jié)論：5月鋼材、生鐵、粗鋼等工業(yè)原材料產(chǎn)量同比回落，平板玻璃同比跌幅進(jìn)一步回落至8.3%、水泥同比增速亦回落至1.9%。但汽車、發(fā)電設(shè)備產(chǎn)量同比回升至7.1%、25.9%，若從2022-23年兩年復(fù)合增速來看，汽車產(chǎn)量5月增速較4月的-23.2%回正至1%，而發(fā)電機(jī)組產(chǎn)量增速則從0.3%大幅上行至20.4%，二者上行均超過20個(gè)百分點(diǎn)。此外，先進(jìn)制造業(yè)產(chǎn)量增速亦有上行：工業(yè)機(jī)器人產(chǎn)量增速從4月的-4.4%回升至5.3%，機(jī)床和集成電路的同比增速亦從-3%/-10.3%回升至-2%/0.1%，手機(jī)產(chǎn)量同比降幅從5.6%小幅收窄至2.6%，但兩年CAGR基本與4月持平。
消費(fèi)：2年復(fù)合增速繼續(xù)下降0.1個(gè)百分點(diǎn)、地產(chǎn)鏈為主要拖累
5月社會(huì)消費(fèi)品零售總額名義同比增速從4月的18.4%回落至12.7%，小幅低于wind一致預(yù)期13.6%（圖表3）。從22-23年兩年復(fù)合年化平均增速來看，5月社零增速錄得2.5%，較4月略走低0.1個(gè)百分點(diǎn)。整體而言，在五一長假的背景下，消費(fèi)反彈并不強(qiáng)、顯示內(nèi)需回升動(dòng)能繼續(xù)走弱，地產(chǎn)相關(guān)消費(fèi)拖累加劇亦有較大影響，我們估算的家用電器、家具以及建筑裝潢類三項(xiàng)對社零2年復(fù)合增速的拖累約為0.7個(gè)百分點(diǎn)（圖表4，7-8）。
剔除基數(shù)影響，以2022-23年兩年復(fù)合年化平均增速來看，煙酒、飲料，通訊器材均較4月的2年復(fù)合增速有所回升，2年復(fù)合增速分別錄得6.2%/3.4%/8.4%，餐飲的2年復(fù)合增速較4月小幅回落2.2個(gè)百分點(diǎn)至3.2%（圖表8）。汽車2年復(fù)合增速錄得2.1%，較4月上行約5個(gè)百分點(diǎn)，對社零2年復(fù)合增速的貢獻(xiàn)約為0.6個(gè)百分點(diǎn)。
另一方面，地產(chǎn)鏈消費(fèi)，家用電器、家具及建筑裝潢分別錄得4%至11%的2年復(fù)合跌幅，三項(xiàng)加總2年復(fù)合跌幅約為8.4%，對社零2年復(fù)合增速拖累約0.7個(gè)百分點(diǎn)。
投資：基建制造業(yè)增速放緩、地產(chǎn)新開工低迷但竣工維持較強(qiáng)表現(xiàn)
5月名義固定資產(chǎn)投資累計(jì)同比增速從4月的4.7%進(jìn)一步回落至4%，不及wind一致預(yù)期4.5%，單月同比亦從4月的3.6%回落至1.6%。但從2年復(fù)合增速來看，單月固定資產(chǎn)投資完成額同比較4月的2.7%小幅上行至3%，但仍明顯低于3月的5.7%。其中，在基數(shù)調(diào)整的情況下房地產(chǎn)開發(fā)投資同比跌幅亦繼續(xù)走闊、為投資的主要拖累（圖表2）：
1)基建投資增速有所回升，同比增速從4月的7.9%小幅回升至8.8%，體現(xiàn)出政策對基建投資的支撐小幅走強(qiáng)。兩年復(fù)合增速亦從4月的6.1%上行至8.4%，我們計(jì)算基建投資的口徑亦包括電力、熱力、燃?xì)饧八a(chǎn)和供應(yīng)業(yè)。
2)制造業(yè)投資增速同比回落：5月同比增速從4月的5.3%回落至5.1%。其中食品制造、紡織業(yè)化學(xué)制品、鐵路船舶等投資同比增速較高。考慮到去年同期基數(shù)影響，2年復(fù)合增速制造業(yè)投資增速從4月的5.
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