>> 東興證券-美聯(lián)儲(chǔ)6月FOMC點(diǎn)評(píng)：美聯(lián)儲(chǔ)暫停加息，保留進(jìn)一步加息空間-230616
| 上傳日期： |
2023/6/16 |
大?。?/td>
| 867KB |
| 格式： |
pdf 共8頁 |
來源： |
東興證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
-- |
作者： |
康明怡 |
| 下載權(quán)限： |
無限制-登錄即可下載 |
|
|
事件：
美聯(lián)儲(chǔ)暫停加息，聯(lián)邦基金利率維持5%~5.25%。
主要觀點(diǎn)：
1、前瞻指引很好的表達(dá)了本次停止加息不產(chǎn)生寬松預(yù)期的意圖。
2、核心通脹回落沒有明顯進(jìn)展，年內(nèi)降息概率很低。
3、宏觀上美國經(jīng)濟(jì)并未過熱，而是消費(fèi)過熱。
4、短端利率倒掛結(jié)束，可承受7月加息。維持后續(xù)若高于5.25%，衰退風(fēng)險(xiǎn)加大。
5、市場觀點(diǎn)不變，即美十債正常波動(dòng)范圍為3.4%~3.9%，上限為3.85~4%；美股維持下一季度財(cái)報(bào)之前沒有明顯的風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)。長期仍保持中性。
6、歐洲政策利率與通脹距離較大，加息必要性遠(yuǎn)高于美國。
上次會(huì)議聲明中刪減的“認(rèn)為還需加息”再次出現(xiàn)，點(diǎn)陣圖給出再加息50bp的預(yù)期。鮑威爾在新聞發(fā)布會(huì)并沒有太多強(qiáng)調(diào)還會(huì)加息50bp，而是說是否加息取決于數(shù)據(jù)，避免用“skip”來形容本次停止加息。他認(rèn)為利率終點(diǎn)水平和達(dá)到終點(diǎn)的速度是獨(dú)立的兩件事情。他多次提及沒有看到通脹回落有明顯進(jìn)展，特別是核心通脹；勞動(dòng)力市場仍然緊繃，但也有部分緩解。首次明確提及年內(nèi)不太可能降息，這與我們歷次點(diǎn)評(píng)強(qiáng)調(diào)的一致?？梢钥闯瞿壳暗拿缆?lián)儲(chǔ)政策重心仍是通脹?？傮w而言，本次的前瞻指引很好的傳遞了美聯(lián)儲(chǔ)暫停加息的含義，避免市場產(chǎn)生寬松預(yù)期。
核心通脹回落沒有明顯進(jìn)展，年內(nèi)降息概率很低。這一觀點(diǎn)與我們CPI點(diǎn)評(píng)一致，核心CPI同比的小幅回落基本是基數(shù)效應(yīng)。核心通脹環(huán)比從去年12月起進(jìn)入0.4%附近的平臺(tái)，并未出現(xiàn)顯著放緩，今年3~5月還出現(xiàn)微漲，因此短期看不到降息邏輯。需看到扣除住宅以外的核心CPI環(huán)比穩(wěn)定的處于0.3%以下，5月為0.3%，前值0.4%。純基數(shù)角度，若未來環(huán)比規(guī)模不再反彈，6月CPI同比大概率為全年最低點(diǎn)，至3.5~4%。隨后緩慢升高至年末5%。，最早考察降息是否合適的時(shí)間段為4季度，若年尾同比低于5%，則隨后或有小幅降息的概率。
鮑威爾對(duì)未來通脹的關(guān)注仍主要集中于以人力成本為主的服務(wù)業(yè)。他認(rèn)為通脹分為三個(gè)部分，一是能源和商品，能源價(jià)格回落，商品的供應(yīng)短缺已得到極大緩解。二是住宅，住宅的領(lǐng)先指標(biāo)如租金已于去年9月見頂回落，雖最近部分地區(qū)租金同比小幅上漲，但漲幅遠(yuǎn)低于去年。由于CPI中住宅分項(xiàng)的滯后性可長達(dá)一年，預(yù)期下半年住宅分項(xiàng)將會(huì)繼續(xù)回落。三是除住宅以外的服務(wù)分項(xiàng)，這部分主要受到人力成本的影響。目前，中高收入人群工資同比已經(jīng)見頂，后25%的人群尚未，以餐飲業(yè)就業(yè)恢復(fù)速度測算，疊加夏季旅游高峰，預(yù)計(jì)還需要兩個(gè)季度才能緩解。考慮到扣除住宅以外的核心服務(wù)通脹占CPI比重為27.6%，住宅占34.4%，我們認(rèn)為住宅分項(xiàng)見頂回落可對(duì)沖其余服務(wù)核心通脹壓力，后期核心CPI環(huán)比以緩慢回落為主。
我們認(rèn)為，宏觀上美國經(jīng)濟(jì)并未過熱，而是消費(fèi)過熱。消費(fèi)的迅速過度恢復(fù)與就業(yè)市場固有的緩慢復(fù)蘇特征是造成去年至今勞動(dòng)力市場緊繃的主要原因。消費(fèi)的迅速恢復(fù)與美國家庭部門的資產(chǎn)負(fù)債表沒有受損，反而收入增加有關(guān)，這是與以往經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇初期最大的不同。由于財(cái)政的資助，疫情期間失業(yè)人群的收入反而總體高于疫情之前，使得消費(fèi)恢復(fù)的異常迅速。目前，商品消費(fèi)雖然回落，但仍高于次貸危機(jī)以來的長期趨勢；服務(wù)消費(fèi)在去年一季度疫情管控全面放開后，三季度就已恢復(fù)至長期趨勢。而在一般經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇初期，失業(yè)失群的消費(fèi)能力較弱，消費(fèi)與就業(yè)復(fù)蘇的同步性遠(yuǎn)高于本輪疫情周期。
利率終點(diǎn)取決于對(duì)通脹和衰退之間的取舍。在一般周期中，以當(dāng)前的通脹水平，足夠限制性的利率水平應(yīng)在6%+，我們之所以認(rèn)為5.25%以上衰退風(fēng)險(xiǎn)加大主要是對(duì)企業(yè)杠桿處于高位以及實(shí)現(xiàn)軟著陸的考慮。由于家庭部門杠桿率較低，對(duì)高利率的承受能力高于上一輪周期，但也接近上限。家庭部門（即消費(fèi)）不是本輪經(jīng)濟(jì)周期的風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)，反而是經(jīng)濟(jì)軟著陸的重要支撐點(diǎn)。但企業(yè)杠桿目前處于高位，遠(yuǎn)高于2006年和2000年。由于企業(yè)部門多數(shù)債務(wù)的利率并非一年浮動(dòng)一次，很多存量貸款仍然享受過去極低的利率水平，高利率對(duì)企業(yè)債務(wù)負(fù)擔(dān)的影響顯現(xiàn)的要明顯慢于家庭部門的循環(huán)消費(fèi)貸款。若要兼顧軟著陸的目標(biāo)，選擇長期維持相對(duì)高位的利率水平要優(yōu)于達(dá)到絕對(duì)高位利率水平。
利率結(jié)構(gòu)改善，可以承受一次25bp的加息。1年期國債利率已回到FFR上方，短端利差倒掛結(jié)束，利率結(jié)構(gòu)部分改善。同時(shí)，F(xiàn)FR利率在最近兩個(gè)月中表現(xiàn)非常平穩(wěn)，并未再次出現(xiàn)3月異常波動(dòng)情況。這表明市場可承受未來的小幅加息并開始計(jì)入預(yù)期。若6月核心通脹環(huán)比仍保持目前的狀態(tài)，7月可以小幅加息。我們認(rèn)為7月是否加息取決于6月核心CPI環(huán)比是否能跌落目前0.4%的平臺(tái)，而非CPI同比是否繼續(xù)回落。
歐洲加息緊迫性遠(yuǎn)高于美國。從歷史數(shù)據(jù)來看，正常周期中，政策利率不低于通脹才能起到遏制通脹的作用。即使考慮到目前宏觀杠桿率遠(yuǎn)高于以往，兩者也至少要接近。從這一角度來看，美聯(lián)儲(chǔ)基本完成加息進(jìn)程，歐洲收緊貨幣政策的緊迫性顯著高于美國。
市場觀點(diǎn)不變，即美十債正常波動(dòng)范圍為3.4%~3.9%，上限為3.85~4%；美股維持下一季度財(cái)報(bào)之前沒有明顯的
|
|
