>> 中信證券-仙琚制藥(002332)投資價值分析報告：產(chǎn)品升級帶動產(chǎn)能釋放，原料藥+制劑雙輪驅(qū)動中長期穩(wěn)健增長-230620
| 上傳日期： |
2023/6/21 |
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| 1309KB |
| 格式： |
pdf 共36頁 |
來源： |
中信證券 |
| 評級： |
買入（首次） |
作者： |
陳竹,韓世通,王凱旋 |
| 下載權限： |
此報告為加密報告，僅限高級會員查看 |
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公司是國內(nèi)甾體激素領域原料藥制劑一體化的代表性企業(yè)，產(chǎn)品儲備豐富，生產(chǎn)技術領先。我們認為，公司原料藥業(yè)務將有望隨著FDA現(xiàn)場審評落地帶來產(chǎn)品注冊加速，從而帶動楊府廠區(qū)產(chǎn)能的逐步釋放，成為公司中短期業(yè)績的重要推動力；制劑業(yè)務集采影響年內(nèi)將出清，新產(chǎn)品競爭格局良好，有望快速形成國產(chǎn)替代；2023年公司已邁出制劑國際化第一步，高端制劑項目的建設完畢將為公司打開高端原料藥+高端制劑一體化出海的窗口，成為公司遠期成長的驅(qū)動力。綜上，我們結合絕對估值與相對估值法，給予公司2023年目標價19元，首次覆蓋，給予“買入”評級。
▍仙琚制藥是國內(nèi)甾體激素領域原料藥制劑一體化的代表性企業(yè)。公司堅持原料藥、制劑一體化的經(jīng)營模式，主營業(yè)務為甾體激素原料藥和制劑的研制、生產(chǎn)與銷售，致力于打造全球甾體激素領域綜合實力優(yōu)良的制造平臺。公司產(chǎn)品（原料藥/制劑）主要包括皮質(zhì)激素類藥物、性激素類藥物、麻醉及肌松類藥物和呼吸科類藥物四大類。公司在國內(nèi)擁有三個核心制造平臺，仙居楊府制劑廠區(qū)、楊府原料藥廠區(qū)、臨海川南（臺州仙琚）原料藥廠區(qū)，子公司Newchem在意大利擁有位于的維羅納和帕維亞兩個原料藥廠區(qū)。
▍原料藥端業(yè)務保持穩(wěn)定增長，產(chǎn)能釋放+審評落地支撐中短期成長。公司擁有豐富的皮質(zhì)激素、性激素、孕激素及非激素原料藥品種及產(chǎn)能儲備。在甾體激素領域，公司保持國內(nèi)龍頭地位，并提前布局了性激素等高附加值產(chǎn)品，在黃體酮、睪酮、雌酚酮領域領先優(yōu)勢明顯。2021年3月，公司公告了98噸性激素原料藥及配套工程的技改建設項目，進一步加強性激素領域的產(chǎn)能優(yōu)勢。我們判斷，楊府廠區(qū)或在2019年搬遷后遭受了疫情的持續(xù)影響，導致產(chǎn)能利用率不足，從而造成了公司原料藥板塊業(yè)績增長較緩。我們預計2023年7月的FDA現(xiàn)場審查將帶動產(chǎn)品注冊加速，楊府廠區(qū)產(chǎn)能逐步釋放，自營原料藥業(yè)績有望恢復增長。我們認為楊府廠區(qū)的產(chǎn)品升級+產(chǎn)能釋放將成為公司中短期業(yè)績的重要推動力。
▍制劑集采影響逐步出清，高端制劑國際化建設打開出海之路，驅(qū)動業(yè)績長期增長。公司目前制劑管線已積累起了一定的品種豐富性，并充分體現(xiàn)了原料藥制劑一體化的聯(lián)動效應，形成了獨特的競爭優(yōu)勢。存量市場，公司核心產(chǎn)品羅庫溴銨集采影響年內(nèi)將出清，呼吸科吸入制劑將繼續(xù)保持較高增速；增量市場，公司在新產(chǎn)品和和一致性評價產(chǎn)品上加大研發(fā)力度，婦科計生及麻醉肌松領域新產(chǎn)品不斷推出，瞄準原研壟斷藥物市場，有望快速形成國產(chǎn)替代，為公司業(yè)績提供重要彈性，我們預計新品遠期銷量有望超過35億元；新產(chǎn)能不斷建設，預計公司制劑領域還將投入8億-9億元，對應11-12億元的營收，我們預計在3年后逐步兌現(xiàn)。根據(jù)公司公告，2023年2月公司潑尼松龍片獲得美國FDA注冊申請受理，邁出公司ANDA（美國仿制藥注冊申請，Abbreviated New DrugApplication）第一步。公司圍繞四大治療領域，以復雜制劑技術平臺為基礎，不斷構建產(chǎn)品群和梯隊，為公司今后5-10年的持續(xù)穩(wěn)健發(fā)展做好國際化的高端制劑儲備。
▍風險因素：產(chǎn)業(yè)政策變化及藥品降價風險；質(zhì)量控制風險；研發(fā)進度不及預期風險；生產(chǎn)安全與環(huán)保監(jiān)管趨嚴風險；綜合管理成本上升風險。
▍盈利預測、估值與評級：公司是國內(nèi)甾體激素領域原料藥制劑一體化的代表性企業(yè)，產(chǎn)品儲備豐富，生產(chǎn)技術領先。我們認為，公司原料藥業(yè)務將有望隨著FDA現(xiàn)場審評落地帶來產(chǎn)品注冊加速，從而帶動楊府廠區(qū)產(chǎn)能的逐步釋放，成為公司中短期業(yè)績的重要推動力；制劑業(yè)務集采影響年內(nèi)將出清，新產(chǎn)品競爭格局良好，有望快速形成國產(chǎn)替代；2023年公司已邁出制劑國際化第一步，高端制劑項目的建設完畢將為公司打開高端原料藥+高端制劑一體化出海的窗口，成為公司遠期成長的驅(qū)動力。綜上，考慮到公司多個潛力品種即將放量帶來的業(yè)績驅(qū)動力，結合絕對估值與相對估值法，我們給予公司2023年目標價19元，首次覆蓋，給予“買入”評級。
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