>> 西部證券-美股十年大牛市的“因”與“果”：疫情前后美股上漲的邏輯發(fā)生哪些變化？-230717
| 上傳日期： |
2023/7/18 |
大小： |
674KB |
| 格式： |
pdf 共16頁 |
來源： |
西部證券 |
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作者： |
邊泉水,楊一凡 |
| 下載權(quán)限： |
此報告為加密報告 |
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核心結(jié)論
一、疫情前，美國低利率環(huán)境和新經(jīng)濟增長推動美股上漲。首先，在通脹可控，低利率環(huán)境促使企業(yè)以低成本進行融資。與泰勒模型對比，08年之后聯(lián)邦基金利率遠低于模型所顯示的利率，印證了貨幣政策寬松助長了美股攀升。其次，回購潮明顯，企業(yè)以低成本進行了大量融資，推動美股形成慢牛的格局。數(shù)據(jù)顯示，以1998年=100為基數(shù)來看，在2019年標普500回購指數(shù)為758，而同期標普500指數(shù)為263，回購成為美股攀升的主要貢獻力量。第三，政策紅利向創(chuàng)新科技傾斜，不僅創(chuàng)造了新的經(jīng)濟增長點，也加劇了科技行業(yè)的回購潮。特朗普政府于2017年末實施稅改政策，推動NYFANG+指數(shù)開始不斷攀升。第四，美股的上漲帶動了家庭部門財富的快速上漲，這種上漲又反饋至美股本身。
二、疫情后，貨幣政策決定美股下限，財政拉長了久期和高度。不變的是，無上限的量化寬松+回購，依然是疫情之后美股觸底反彈的重要因素。1）美聯(lián)儲通過購買美國國債和抵押貸款支持證券，支撐美國經(jīng)濟抵御新冠肺炎疫情沖擊。2）加息落后于收益率曲線。3）2020年標普500的回購指數(shù)依然超過2019年，且在2021年回購指數(shù)達到歷史新高。變的是，從財政角度看，美國政府對居民消費兜底，壓低私人部門風險溢價。與08年不同，本輪疫情之后政府杠桿率大幅攀升，緩居民和企業(yè)去杠桿。在降息+企業(yè)盈利端好轉(zhuǎn)的雙重推動下，可選消費在2020年3月-2021年12月期間漲幅靠前。這種政策工具導(dǎo)致傳統(tǒng)經(jīng)濟周期弱化，政策托底和內(nèi)生性動能輪動復(fù)蘇對基本面形成支撐，利好美股。
三、今年納斯達克為何跑贏？今年以來，美股表現(xiàn)超預(yù)期，市場曾認為在加息背景下，美股的估值壓力有所放大，但從今年至當前，納斯達克漲幅為34.8%，標普500和道瓊斯工業(yè)指數(shù)分別也漲17.3%和4.1%。我們認為：1）從歷史來看，加息周期的末尾并不意味著美股走弱。2）成長跑贏價值，一方面因為去年納指回調(diào)較大，今年估值回落到“合理區(qū)間”，另一方面受到熱點板塊驅(qū)動。3）今年以來，美國通脹“下”和就業(yè)“強”加劇了經(jīng)濟軟著陸的預(yù)期。
四、美國經(jīng)濟軟著陸概率加大，美股可能維持震蕩攀升，但風險不宜低估。目前美國通脹下行超預(yù)期，服務(wù)業(yè)和勞動力市場韌性較強，疊加地產(chǎn)銷售端出現(xiàn)企穩(wěn)跡象，有利于美國經(jīng)濟實現(xiàn)軟著陸，推動美股維持震蕩攀升的格局。但是，我們認為通脹下行最快時間或已過，且基本面下行壓力仍存，風險不宜低估：1）估值壓力來自于終端利率的上調(diào)，上調(diào)是否超市場預(yù)期決定美股階段性壓力。2）地緣政治不確定，可能導(dǎo)致資產(chǎn)價格重新“再平衡”。3）雖然近期美國經(jīng)濟數(shù)據(jù)超預(yù)期，但是經(jīng)濟復(fù)蘇和通脹下行不可得兼。
風險提示：全球經(jīng)濟下行超預(yù)期，美聯(lián)儲貨幣政策收緊超預(yù)期。
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