>> 廣發(fā)證券-債市周思錄之六十五：票據(jù)預測信貸，失靈了嗎？-230721
| 上傳日期： |
2023/7/21 |
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| 格式： |
pdf 共10頁 |
來源： |
廣發(fā)證券 |
| 評級： |
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作者： |
劉郁 |
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6月票據(jù)利率持續(xù)下行，但新增社融和人民幣貸款均超預期，本次票據(jù)利率對信貸的預測貌似失靈。因此本文將著重探討，歷史上使用票據(jù)利率預測信貸的勝率如何？當使用票據(jù)利率預測信貸“失靈”時，我們可以使用哪些指標進行輔助判斷？
票據(jù)融資常作為銀行信貸規(guī)模的調(diào)節(jié)器。當信貸投放不足時，銀行通常使用票據(jù)沖貸款的方式滿足考核要求；而在信貸需求旺盛時，銀行也可以賣出部分票據(jù)以騰挪信貸規(guī)模，因此，票據(jù)利率常被看作是信貸的同步指標。
但簡單看票據(jù)利率預測當月信貸存在一定擾動，當票據(jù)利率呈現(xiàn)出規(guī)律的持續(xù)上行或下行時，信貸投放向好或偏弱的指向較為明確。而當票據(jù)利率呈現(xiàn)出“上躥下跳”的波動走勢，此時對信貸的預測難度將上升。
對于此類情景，我們總結出三條規(guī)律，以期在票據(jù)利率對信貸的指向不太明朗時，提供更多預測參考：一是月末票據(jù)利率走勢對信貸的指示作用相比月初和中旬更大，當月中不同時段指向不同規(guī)律時，參考月末最后一周的變化更佳；二是觀察票據(jù)的期限利差，期限利差倒掛的月份，往往說明信貸較好；三是以大行的轉(zhuǎn)貼現(xiàn)票據(jù)凈買入量推測信貸投放情況，當大行對轉(zhuǎn)貼現(xiàn)票據(jù)的凈賣出量上升時，往往說明當月信貸投放更快，而當大行對票據(jù)轉(zhuǎn)為凈買入，通常說明大行存在利用票據(jù)填補信貸規(guī)模的需求，當月信貸相應較差。當無法簡單使用票據(jù)利率來進行判斷時，使用這三條線索進行交叉驗證，或可得到更高的勝率。
展望7月，一是當前票據(jù)利率雖然從月初開始震蕩上行，但月末的走勢可能更為重要，信貸投放是否加快仍需觀察；二是當前1M和6M期限利差出現(xiàn)小幅倒掛現(xiàn)象，但1M和3M期限利差仍為正，通過期限利差來觀察目前也不明顯；三是進入7月后，大行轉(zhuǎn)為持續(xù)凈買入票據(jù)，通常是信貸偏弱的信號。結合這幾個信號，以及7月本身不是信貸投放大月，我們認為7月信貸投放大概率沒有加快。
對債市而言，短期內(nèi)資金面收緊的風險可能不大。7月稅期已平穩(wěn)度過，流動性自發(fā)性平衡的狀態(tài)仍在延續(xù)。短期內(nèi)更多關注7月下旬政治局會議的是否有政策方面的增量信息。
核心假設風險。財政政策出現(xiàn)超預期調(diào)整；貨幣政策出現(xiàn)超預期調(diào)整；流動性出現(xiàn)超預期變化。
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