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安踏主品牌DTC轉(zhuǎn)型成效顯著，單店盈利能力持續(xù)提升：安踏主品牌2020年8月開始向DTC模式轉(zhuǎn)型，截止2022年底，安踏從原本主品牌經(jīng)銷商收購(gòu)并轉(zhuǎn)為自營(yíng)的門店以及按照其DTC模式運(yùn)營(yíng)標(biāo)準(zhǔn)營(yíng)運(yùn)的加盟店已分別達(dá)到3,651家及3,549家，合共占比約為75%。隨著門店轉(zhuǎn)化持續(xù)推進(jìn)，安踏主品牌DTC門店效率、產(chǎn)品效率及盈利能力明顯提升，平均單店收入以及稅前利潤(rùn)分別由2020年約154萬元以及44.3萬元增長(zhǎng)至2022年約292萬元以及62.3萬元。
　　FILA品牌將邁向“高質(zhì)量增長(zhǎng)”新階段：安踏旗下FILA品牌近年來一直在專業(yè)運(yùn)動(dòng)領(lǐng)域加大布局力度，于2018年推出了FILAATHLETICS系列，進(jìn)一步豐富專業(yè)運(yùn)動(dòng)屬性的產(chǎn)品線。其中，F(xiàn)ILA品牌持續(xù)聚焦三大菁英運(yùn)動(dòng)，包括高爾夫、網(wǎng)球及跑步功能性產(chǎn)品的細(xì)分領(lǐng)域，從而于消費(fèi)者心目中建立既時(shí)尚且專業(yè)的運(yùn)動(dòng)形象，帶動(dòng)專業(yè)運(yùn)動(dòng)產(chǎn)品收入占比有所提升。隨著國(guó)內(nèi)疫情放開后穩(wěn)健恢復(fù)，F(xiàn)ILA品牌今年首兩季零售金額已恢復(fù)增長(zhǎng)，預(yù)期今年業(yè)績(jī)?cè)诋a(chǎn)品升級(jí)、庫(kù)存去化以及渠道優(yōu)化等措施的支持下有望實(shí)現(xiàn)高質(zhì)量增長(zhǎng)。
　　迪桑特及可隆品牌銷售維持強(qiáng)勁增長(zhǎng)勢(shì)頭：受益于國(guó)內(nèi)冰雪運(yùn)動(dòng)熱度在2022年北京冬奧帶動(dòng)下不斷走高以及疫情促使戶外運(yùn)動(dòng)興起，安踏旗下迪桑特及可隆品牌近年收入持續(xù)呈高速增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。安踏旗下其他品牌(包括迪桑特及可隆)收入由2018年約12.8億元上升至2022年約44.1億元，期間年復(fù)合增長(zhǎng)率約36.2%。此外，安踏旗下其他品牌今年首兩季零售金額也已恢復(fù)高速增長(zhǎng)，同比增長(zhǎng)逾70%。
　　收購(gòu)AMERSPORTS，加速全球化布局：憑借2019年對(duì)AMER集團(tuán)的收購(gòu)，安踏已加速其國(guó)際化進(jìn)程，同時(shí)也進(jìn)一步延伸其產(chǎn)業(yè)鏈布局。AMER集團(tuán)近年業(yè)績(jī)逆勢(shì)擴(kuò)張，收入由2020年約167.0億元增長(zhǎng)至2022年約240.3億元；同期盈利能力也顯著改善，并在2022年實(shí)現(xiàn)由虧轉(zhuǎn)盈。隨著AMER集團(tuán)繼續(xù)加強(qiáng)中國(guó)、北美以及歐洲三大市場(chǎng)業(yè)務(wù)拓展，預(yù)期安踏對(duì)AMER集團(tuán)定下的“五個(gè)十億歐元目標(biāo)”將可在2025年如期實(shí)現(xiàn)，對(duì)安踏未來業(yè)績(jī)將產(chǎn)生正面作用。
　　盈利預(yù)測(cè)與投資建議：我們首次覆蓋安踏體育(2020.HK)，預(yù)期公司于2023至2025財(cái)年的利潤(rùn)分別約為104.0億元、121.9億元和140.3億元，同比增長(zhǎng)約26.1%、17.2%和15.1%。根據(jù)現(xiàn)金流折現(xiàn)估值模型之測(cè)算，我們給予安踏體育112.8港元的目標(biāo)價(jià)，對(duì)應(yīng)2023至2025財(cái)年之預(yù)測(cè)市盈率分別約28.3倍、24.1倍和21.0倍?；谀繕?biāo)價(jià)較7月24日收市價(jià)81.65港元有約38.1%的上漲空間，因而給予公司“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)因素
　?。?）全球經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)不及預(yù)期，消費(fèi)需求明顯下降；
　　（2）業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)表現(xiàn)不及預(yù)期；
　?。?）其他系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)等。