>> 華創(chuàng)證券-【策略周報】策略周聚焦：13年弱補(bǔ)庫&PPI下行與當(dāng)前的異同-230727
| 上傳日期： |
2023/7/27 |
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pdf 共18頁 |
來源： |
華創(chuàng)證券 |
| 評級： |
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作者： |
姚佩 |
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13-14年弱補(bǔ)庫&持續(xù)通縮，主因產(chǎn)能過剩&需求低迷。
當(dāng)前市場擔(dān)憂可能出現(xiàn)13-14年類似情況。2013年在需求偏弱的背景下，補(bǔ)庫力度相對偏弱，從13/8庫存底部到14/8庫存觸頂歷時僅一年，工業(yè)產(chǎn)成品庫存同比也僅從5.7%提升至15.6%，不論從補(bǔ)庫時長還是力度來說，都相對弱于其余幾輪補(bǔ)庫周期。供給端：各行業(yè)在“四萬億”刺激之下前期大幅增加固定資產(chǎn)投資擴(kuò)產(chǎn)能；需求端：在13年政策緩和+出口降速的背景下持續(xù)低迷，產(chǎn)能過剩問題嚴(yán)重。
庫存：需求低迷致地產(chǎn)基建鏈（黑色冶煉、非金屬礦物、煤炭開采、金屬制品）和消費(fèi)鏈（紡織、文娛用品、酒類飲料、紡織服飾）補(bǔ)庫力度偏弱且空間有限。
13/8庫存觸底，工業(yè)企業(yè)產(chǎn)成品庫存同比下行至5.7%，隨后市場進(jìn)入主動補(bǔ)庫階段，14/8庫存觸頂，同比升至15.6%。整體看，13-14年補(bǔ)庫周期中，制造業(yè)較上游資源品補(bǔ)庫規(guī)模更大，補(bǔ)庫主線從過去的地產(chǎn)基建鏈轉(zhuǎn)向出口帶動的制造業(yè)升級。
價格：地產(chǎn)基建鏈（黑色采礦、黑色冶煉、燃料加工）和制造業(yè)（專用設(shè)備）對PPI形成拖累。
13/8-14/8 PPI整體從-1.6%升至-1.2%，顯示工業(yè)品價格在補(bǔ)庫階段小幅上行，但仍處于負(fù)增長區(qū)間。整體看，消費(fèi)鏈中多數(shù)行業(yè)在補(bǔ)庫期間PPI保持正增長或轉(zhuǎn)負(fù)為正，成為支撐價格的主要動力，部分地產(chǎn)基建鏈和制造業(yè)行業(yè)PPI長期負(fù)增長，是導(dǎo)致PPI持續(xù)通縮的拖累行業(yè)。
供給：上游資源品及制造業(yè)出現(xiàn)普遍性的產(chǎn)能過剩問題。
2013年開始，隨著刺激政策退潮，經(jīng)濟(jì)進(jìn)入新常態(tài)，全球增速放緩導(dǎo)致需求轉(zhuǎn)弱，前期堆積的產(chǎn)能出現(xiàn)明顯過剩。09-12年包括上游資源品、制造業(yè)等工業(yè)企業(yè)行業(yè)固定資產(chǎn)投資長期維持在高位，其中專用設(shè)備09-12年固定資產(chǎn)投資累計同比四年復(fù)合增速高達(dá)39%，醫(yī)藥制造（37%）、農(nóng)副食品（36%）、非金屬采礦（35%）、電氣機(jī)械（34%）等行業(yè)增速居前，各行業(yè)產(chǎn)能顯著擴(kuò)張。
上市公司視角：資源品中鋼鐵、化學(xué)原料、橡膠，制造業(yè)中風(fēng)電、光伏、工程機(jī)械資本支出持續(xù)維持在較高水平，供給出現(xiàn)過剩。
需求：13/8-14/8補(bǔ)庫期間多數(shù)行業(yè)營收走弱，地產(chǎn)基建鏈（黑色冶煉、非金屬礦物）、制造業(yè)（汽車、電氣機(jī)械）拖累整體需求。
13/8工業(yè)企業(yè)營收同比10.9%，補(bǔ)庫期間下行2.6 pct至14/8的8.3%。40個工業(yè)企業(yè)行業(yè)中，35個行業(yè)在補(bǔ)庫階段營收累計同比增速下滑。從產(chǎn)業(yè)鏈視角來看，消費(fèi)鏈營收變化對整體營收變化的拉動為-1.1 pct，基建地產(chǎn)鏈為-1.09pct，為需求拖累行業(yè)主要集中領(lǐng)域。房地產(chǎn)開發(fā)投資增速從13/2的高點(diǎn)22.8%下行至14/12的10.5%、固定資產(chǎn)投資增速從21.2%下行至15.7%，其中制造業(yè)固定資產(chǎn)投資增速從17%下行至13.5%，反映地產(chǎn)基建鏈、制造業(yè)需求都相對疲弱。
當(dāng)前相比13-14年，相同點(diǎn)是需求都偏弱，不同點(diǎn)在于當(dāng)前產(chǎn)能過剩的問題并不嚴(yán)重，結(jié)構(gòu)上地產(chǎn)基建鏈供給偏緊，制造業(yè)過去兩年產(chǎn)能擴(kuò)張更明顯。
供給端多數(shù)行業(yè)固定資產(chǎn)投資增速要明顯低于09-12年，并且供給過剩的問題在制造業(yè)中相對比較容易出清，而對于上游資源品來說，供給過?？赡苄枰L的時間來消化，因此當(dāng)前的供給過剩問題要好于13-14年。需求端來看，過半行業(yè)23/5營收累計同比仍未回正，僅制造業(yè)中電氣機(jī)械、電子設(shè)備等制造業(yè)需求較好，需求偏弱是當(dāng)前與13-14年同樣面臨的問題。
風(fēng)險提示：
宏觀經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇不及預(yù)期；海外經(jīng)濟(jì)疲弱，可能對相關(guān)產(chǎn)業(yè)鏈及國內(nèi)出口造成影響；歷史經(jīng)驗(yàn)不代表未來；相關(guān)公司不代表投資建議。
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